新兴市场债务 2024

新兴市场债务 投资管理active. williamblair. com 新兴市场债务 2024 年 ：从逆风到顺风 2023 年 12 月 在过去几年中，全球范围内政策利率的急剧调整对固定收益市场造成了影响，并对新兴市场（EM）债务构成了特别挑战。然而，在经历了几年不尽如人意的投资表现后，我们预计2024年该资产类别的表现将强劲。 投资组合经理Marcelo Assalin, CFA, 合伙人 | EM 债务从逆风到逆风 在新兴市场国家，通货膨胀开始更早、更快地下降，许多新兴市场的中央银行已经开始下调政策利率。 Marcelo Assalin, CFA, 合伙人EM 债务负责人 在过去几年里，稳健的经济活动和顽固的通货膨胀促使中央银行将利率提高到几十年来未曾见过的水平。2023年，这些上升的全球利率与强劲的美元走势和流动性条件收紧相结合，对固定收益回报和更广泛的市场情绪产生了影响。这尤其对新兴市场债务构成挑战。然而，在经历了几年表现平淡的投资后，我们预计该资产类别将在2024年表现出色。以下是支持这一预期的一些因素，然后我们将讨论硬货币、本地货币和企业债务在新兴市场的前景。 Marcelo Assalin, CFA, 合伙人 稳定的信贷基本面 此外，我们认为大多数新兴市场国家的信用基本面应保持稳固。我们预计，对于我们的投资组合而言，2024年的实际国内生产总值（GDP）增长率将为3.5%，仅略低于2023年。我们还预期财政和债务动态将保持稳定。在我们看来，预算赤字余额和总政府债务应分别保持在约5.2%和57.5%的GDP水平附近。从外部账户的角度来看，我们预计2024年的基本盈余（包括经常账户和外国直接投资）将约为GDP的1.5%。 增长正常化与政策宽松 我们预计2024年全球宏观背景将出现显著改善，特征为经济增速依然稳健、全球利率降低以及全球流动性条件好转。 支持性商品价格 商品价格也应该继续支持新兴市场（EM）的经济增长，据我们判断。例如，考虑能源和工业金属。 尽管全球经济增长似乎将持续逐步放缓，但其增长仍应接近长期潜力水平。 在能源领域，供应和需求因素预计将在历史性的低库存水平、平均的投机头寸定位以及潜在的地缘政治风险溢价的影响下，在2024年之前实现平衡。从供应方面来看，我们预计OPEC+1特别是在沙特阿拉伯方面，预计将继续在2024年限制供应；与此同时，美国、巴西、圭亚那和加拿大预计将增加生产。在需求方面，我们预计发达市场的需求增长将放缓，而新兴市场（EMs）、特别是中国的需求将增加。 在这样的环境中，发达国家的中央银行很可能已经完成了加息周期，2024年的货币政策主题将是宽松为主。 许多新兴市场（EM）中央银行已经开始了政策利率的削减，我们预计这一过程将持续到2024年。回想一下，在全球对抗通胀的斗争中，EM中央银行比发达国家的同行更早、更快地提高了利率。由于及时且果断的政策反应，通胀在EM国家开始更快、更早地下降。 在工业金属领域，我们相信价格应受到绿色需求动态的支持，在中国、欧洲和美国这些国家推进其能源转型计划的背景下，绿色需求动态将支撑价格。由于缺乏新的项目和较低的盈利能力，大多数金属的供应增加明年也将得到适度控制。 在我们看来，更容易获得的货币政策条件将是支持明年新兴市场经济增长的一个因素。 1OPEC + 是指石油输出国组织(OPEC) 及其盟友 ， 包括俄罗斯。 | 新兴市场债务从逆风到逆风(续) EXHIBIT 1 弹性增长稳定信贷指标 我们认为 ， 2024 年的整体财政赤字将约为新兴市场 GDP 的 - 5.24% ， 略低于去年的数字。 | 新兴市场债务从逆风到逆风(续) 我们认为，新兴市场债务估值继续对投资者补偿信用风险、货币和本地利率风险以及波动性过高。 在中国的积极影响 在中国，鉴于该国与新兴市场（EM）之间强大的经济和金融联系，2023年下半年实施的积极政策宽松措施有助于为来年的增长预期设定一个底线。 稳健的金融部门 Marcelo Assalin, CFA, 合伙人 在新兴市场（EM）金融领域，我们相信盈利已达到顶峰，因为收入增长已经放缓。大多数主要新兴市场的货币政策宽松可能会对银行的收入产生压力，因为资产定价将处于较低利率水平，尽管较低的资金成本可能部分缓解这一影响。资产质量指标预计总体稳定，但在某些司法管辖区，由于包括特定行业压力、宏观经济失衡、天气影响和家庭债务水平升高在内的众多国家特定因素，风险倾向于下行。尽管如此，我们仍预计资本充足率将保持稳固，因为我们看不到贷款增长会在明年显著加速。 发行量应在主权和企业信用市场继续保持负增长态势，因为发行人寻求其他融资渠道。我们认为，投资者现金水平较高、防御性仓位配置以及新兴市场本地债券市场多年来的低外资持有量也将有助于在2024年形成更为积极的技术面。 此外，我们相信新兴市场债务估值继续过度补偿投资者的信用风险、汇率风险和当地利率风险以及波动性，目前为具有中长期投资视野且愿意承受较高波动性时期的投资人提供了有吸引力的价值。 技术条件和估值支持新兴市场债务总体而言，我们预计2024年全球宏观经济环境将趋于温 和，新兴市场（EM）信用基础稳固，支撑着对新兴市场债务的积极展望——这与2023年的状况形成对比。 EM债务信用利差从绝对和相对角度来看都显得颇具吸引力，当前水平仍比历史水平更为宽松。虽然EM主权高级信贷利差似乎不够吸引人，但高收益信贷利差显得更具吸引力，尤其是在与美国企业高收益债券水平相比的情况下。在困境信贷领域，我们认为当前价格继续高估了信贷违约的概率，并低估了潜在重组和恢复价值。 在2023年，，我们见证了专门针对新兴市场债务的投资组合中出现了大量资金流出，投资者避开了对利率久期风险敏感的资产类别。然而，主要市场的活动相对低迷缓和了大规模流出对市场的冲击。由于利率上升导致不利的融资条件，新发行净债务再次呈现负增长，这使得市场上的供需动态更为均衡。 对于本地货币市场而言，美国联邦储备（美联储）政策趋紧和美元走强的逆风已经减弱，而新兴市场（EM）的利率仍然居高不下。确实，尽管一些新兴市场的中央银行已经开始放松货币政策，但通货膨胀下降的速度快于利率下降的速度，导致实际利率差距扩大。以美元计价的估值在过去一年中变化不大，因此新兴市场货币相对于发达市场货币的相对吸引力显著提升。我们预计在未来一年内，新兴市场货币还有进一步小幅升值的空间，特别是在高贝塔国家的表现将更为突出。 我们认为，随着发达市场中央银行逐步结束货币政策紧缩周期，市场技术条件应逐渐改善。我们预计，在2024年投资者寻求增加利率久期以潜在地受益于有吸引力的实际和名义收益率的机会时，专用新兴市场债务组合将吸引资金流入。尽管我们预期一级债券市场的活动会有所回升，但我们认为净债务 | 新兴市场债务从逆风到逆风(续) 附件 2 随着通货膨胀的下降 ， 实际收益率上升 而在多个新兴市场中央银行开始放松货币政策的同时，通胀下降的速度快于利率下降的速度，导致实际利率差距扩大。 对于本地利率而言，背景相似，但需注意的是，近期季度的超额表现已使得汇率估值相对削弱。然而，我们看到曲线趋平的空间依然存在，并预期强劲的价格动量将支撑收益率增长。鉴于基准指数中多数国家的全球经济增长放缓且通货膨胀迅速回归回央行目标，我们认为进一步的货币政策宽松以及投资者从股票转向债券的资产配置调整空间仍然存在。 12月（第16次全面审议下）；贫困减少与增长信托的资金补充（其中贷款融资占比为0%）；以及在额外计划和工具下进一步与主权国家进行合作。这些因素的结合有可能显著提高融资额度，超过国际货币基金组织（IMF）在现有计划下对新兴市场（EMs）承诺的1920亿美元，其中仍有1370亿美元尚未拨付。 同时，世界银行继续在全球范围内开展合作，通过基础设施发展项目融资和直接预算支持（利用其发展政策融资工具）等方式，为发展支出提供关键的资金支持。 硬通货新兴市场债务的机会 我们对硬通货新兴市场债务有建设性的前景。 首先，多边对新兴市场（EMs）的支持依然强劲，我们相信这将对外部融资产生重要的贡献。 双边发展合作伙伴也变得更加多元化，来自中东地区的支持增加了对我们的国家群的支持。 国际货币基金组织（IMF）似乎准备通过多种方式继续扩大其对新兴市场（EMs）的支持：包括继续执行增加的准入限制（如2023年3月达成的协议）；成员国配额增加50%；以及其他未提及的具体措施。 | 新兴市场债务从逆风到逆风(续) 我们仍然看到根本性差异化的机会，并倾向于那些更容易获得多边和双边资金的国家，特别是在新兴市场前沿和困境领域。 大多数发行人锁定在较长的固定利率期限内，并且在短期内由于相对较低的利息成本，一些发行人甚至可能获得竞争上的优势。 综合考虑，新兴市场企业信用继续表现出独特的基本面驱动因素、有利的供应技术条件以及相对于精选主权曲线具有吸引力的相对估值。 即使利率上升且重新定价担忧已成为首要问题，许多发行人仍持有中短期、低利率的固定到期日债券，这使它们能够在当前利率波动中保持信用质量的基本稳定。 Marcelo Assalin, CFA, 合伙人 在我们的观点中，硬币值新兴市场债务回报的主要驱动力应为较低的基础美国国债收益率（久期）和收益，而信用利差则应保持相对稳定。 我们在EM企业信用领域看到了一些选择性的机会，并寻求信用基本面和有吸引力的利差相契合的投资机会。短期债券表现优于长期债券，但长期债券的机会也开始显现。我们继续专注于再融资需求低、资产负债表稳健且信用前景积极的发行人。 我们相信全球市场环境将有利于高贝塔、高收益信用产品的表现，并继续调整我们的投资组合以实现高收益级/投资级利差压缩。 我们继续看到通过基础差异化实现空间的可能性，并偏好那些能更容易获得多边和双边资金的国家，尤其是在新兴市场前沿和困境领域。 本币新兴市场债务的机会 在本地市场中，过去一年的一个亮点是货币对上升的美国利率和更高美国国债波动性的韧性。这反映出投资者的轻度持仓、基准指数国家较低的外部融资需求，以及新兴市场（EM）增长和宏观资产负债表前景相对于发达国家市场的显著改善。这表明投资者定位较轻、基础指数国的外部融资需求较低，以及与发达市场相比，新兴市场增长及宏观经济状况有了明显的改善。 新兴市场企业信贷的机遇 我们相信，新兴市场企业信用在2024年有可能恢复正常的违约预期，并且基础基本面呈现出多样化且具有韧性的发展态势。 我们预计这一宏观背景将基本保持不变，新兴市场（EM）的增长率将低于潜在水平，但不会陷入衰退，通货膨胀将回到目标水平，投资者流动将为资产价格提供助力。 更高的长期利率的影响应在新兴市场（EM）企业发行人的一级信用质量中更加明显地体现出来。然而，尽管2023年杠杆比率有所恶化，但这些比率仍然优于发达市场信用的比率，并且很可能会在明年保持稳定。虽然覆盖率指标理论上应该恶化，但这将取决于债务的构成。 在我们看来，高Beta国家应迅速实施宽松货币政策，这有望在未来几个季度支持这些趋势。同时，在我们看来，全球流动性条件的放宽将有利于寻求外部融资的前沿市场。 | 新兴市场债务从逆风到逆风(续) 附件 3 新兴市场公司正在减少整体债务 净融资——企业的新借款总额减去现有债务的本金偿还额——为负数，这意味着企业的整体债务正在减少。 公司违约率预计将在 2024 年下降 尽管再融资担忧成为首要问题，许多发行方仍持有中期、低利率固定到期日的债务，这可能使它们能够抵御当前的利率波动，而不会对信用质量造成重大恶化。 | 新兴市场债务从逆风到逆风(续) "一直以来都存在着可能引发动荡的潜在事件，当前所面临的一系列风险已经广为人知，市场可能对此已有充分定价。" 风险 虽然我们对2024年的建设性展望充满信心，但也存在一些可能使我们乐观预期走低的风险。 我们相信美联储的加息周期已经接近尾声，并可能在