农产品—豆油：问征夫以前路
农产品—豆油 问征夫以前路 宁证期货投资咨询中心投资咨询业务资格：证监许可【2011】1775号 摘要： 行情展望：美豆出口旺季，拉尼娜预期下南美天气炒作及对中美贸易关系担忧等因素驱动下，2024年四季度至2025年1季度豆油市场存在上行动力。但美豆产量同比增加、出口预计难有显著改善，若叠加南美豆丰产预期持续及兑现，则远期豆油下行压力将会增大。棕油在2025年或将面临产量恢复、生柴对棕油消耗增加的博弈，叠加棕油生产的季节性特征，预计2025年1季度棕油供需仍偏紧，而随着棕油进入增产季、印尼棕油产量的同比增加，2025年2季度棕油供需或将逐步相对宽松。 高剑飞：投资咨询证号：Z0014742从业资格号：F0279818 投资逻辑：油脂单边机会：棕油减产季+叠加拉尼娜导致阿根廷新季大豆减产预期+印尼生柴B40+中加贸易关系趋紧，至2025年1季度油脂继续震荡上涨概率大；棕油增产季+若南美豆丰产，2025年2季度油脂下行压力或将增大。 油脂套利机会：豆棕走缩套利机会，棕油减产季+印尼生柴B40+南美豆丰产预期，至2025年1季度豆棕价差或持续走弱；豆棕走缩套利机会，豆棕价差倒挂，终端接受度差，走修复行情。 目录 第1章豆油2024年行情回顾.................................................................1第2章2025年豆油供需形势分析..........................................................22.1豆油供应分析...............................................................................22.1.1豆油产量分析.....................................................................22.1.2豆油库存变化趋势分析.....................................................22.1.3中国豆油月度进口量.........................................................32.2豆油下游需求分析.......................................................................32.2.1全国豆油日均成交统计.....................................................32.2.2中国豆油月度出口量.........................................................42.3关联产品分析.............................................................................42.3.1棕榈油行情分析.................................................................42.3.2菜油行情分析.....................................................................5第3章2025年行情展望..........................................................................6 重要声明......................................................................................................7 图表目录 图1：2024年豆油期货现货价格走势图...................2图2：主要油厂豆油周度产量统计（万吨）...............2图3：全国重点油厂豆油库存统计（万吨）...............3图4：中国豆油进口数量...............................3图5：全国豆油成交量统计（吨）......................4图6：中国豆油出口数量...............................4图7：棕榈油价格走势（吨）...........................5图8：菜油价格走势（元/吨）..........................5 第1章豆油2024年行情回顾 2024年豆油市场行情整体呈现先涨后跌的走势： 1月，受巴西大豆贴水持续下跌以及美豆出口欠佳等因素影响，CBOT大豆大幅下跌，国内豆油盘面跟随成本端一路下跌。国内方面下游远月建仓一般，市场多以补空为主，临近春节，运输方面后期将逐步停运，市场可交易时间有限，短期暂无其他有利支撑，预计基差维持区间震荡。 2月，阿根廷降雨，缓解大豆产区干旱，南美供应格局还将宽松，竞品油脂以及原油提振有所上涨提振豆油。国内方面，受春节影响，豆油节前备货量不足，节后有一波回补，但开工率逐步回升，产量增加，加之基差接连下挫，市场观望情绪浓郁。 3月中上旬，连盘豆油受竞品油脂棕榈油上涨以及原油期货偏强带动，持续走强，下旬随着植物油需求走低及北美种植面积报告发布，盘面有所下降。现货方面，国内豆油供需基本面依旧偏弱，虽然油厂压榨量减少，但由于需求疲软，豆油去库依旧较慢，供需错配依旧存在。 4月，南美豆升贴水较为坚挺，南美豆上市的压力或低于预期，美豆种植顺利，但美豆产区预期受天气影响，或延缓大豆种植进度。受到竞品油脂影响，豆油跟随上涨，但大豆到港量逐步增加，油厂开机率提升，豆油库存或逐步回升。 5月，因为担心美国汽油需求疲软和美联储或长时间维持较高利率，外加汽油和馏分油库存意外上涨，导致原油下跌。美国播种正常进行，虽原料端产量仍有减少预期，但出口等节奏较为正常，国内大豆供应充足。受竞品油脂棕榈油提振给予盘面支撑，但现货基本面偏弱，市场需求一般，基差持续走弱。 6月，月初国外原料端暂无新亮点，后因美国洪涝灾害使盘面有升水预期，但供应尚且充足，最终以下跌为主。美豆油虽受原油提振，但因NOPA库存有所增加，对盘面有所制约，国内方面，因大豆到港量充足，压榨产能维持高位，需求一般，基差走弱。 7月CBOT大豆、豆油多以下跌为主，因产区天气升水迟迟尚未兑现，USDA报告产量虽有下调，但整体幅度不大，难改大供应格局，较为利空。原油方面因市场担忧需求前景以及中东局势暂未升级等原因，油价下跌，间接对油脂市场有所制约。而国内豆油基本面依旧偏弱，因天气炎热，压榨开机产能持续高位，需求偏弱，导致库存持续上涨。 8月连盘豆油先抑后扬，前期因USDA美豆单产及产量向上调整，给予美豆丰产预期较大，加之出口偏慢，因此对于价格有所制约。而后因竞品油脂、生柴政策等带动，及美豆自身天气升水和出口改善，加之国内豆油基本面需求好转，库存略有下降等利好支撑，油脂盘面触底反弹。 9月前期因美豆生长情况良好，丰收预期较大，加之USDA对于单产产量调整不大，报告偏中性，供应宽松格局较难改变，使其较为偏空。随后美国NOPA发布8月数据压榨以及库存有所减少，给予豆油盘面支撑。加之美联储降息，以及中东局势紧张及美国飓风潜在风险，推动国际油价上涨。 10月豆油一口价重心继续上移，盘面及基差一口价均有上涨。盘面主要受棕榈油强势拉涨，因产地持续给出利好消息。 11月豆油一口价下挫较为明显，主要压力为盘面的高位回调。因CBOT大豆期价受南美大豆丰产的压力持续偏弱运行，且棕榈油利多消息市场交易较为充分，未出现新的利 多驱动下，油脂整体盘面呈回调走势。现货基差表现较为坚挺，不同区域原因有所不同，华南供需格局紧张持续推高基差走高，北方则主要受大豆到港延迟的消息影响，供应端有收紧预期，支撑基差走势。进入月底行情有所转势，因现货端担忧未来大豆供应谨慎放空，同时棕榈油方面关注马来西亚洪水可能导致的减产预期，以及进入交割月多空博弈均提振油脂盘面行情。 12月，油脂供应紧张的局面得到缓解，豆油价格重心继续向下移动。 数据来源：同花顺，宁证研究 第2章2025年豆油供需形势分析 2.1豆油供应分析 2.1.1豆油产量分析 数据来源：钢联数据，宁证研究 2.1.2豆油库存变化趋势分析 2024年，豆油现货库存经历了先去库后累库再去库的过程。据Mysteel调研显示，2024年第51周，全国重点地区豆油商业库存约95.29万吨，同比去年减少3.21万吨，3.25%。 全年豆油商业库存最低值出现在第16周，为83.9万吨，而后库存波段回升，在第31周豆油库存有所下降，是因为大豆到港检验时间变长，大部分油厂出现缺豆问题，随后问题得到解决，豆油逐渐实现累库。第39周豆油库存达到年内峰值115.58万吨，随后开始大幅降库。 数据来源：钢联数据，宁证研究 2.1.3中国豆油月度进口量 根据中国海关数据显示：2024年11月国内豆油进口量5524.738吨，截至2024年1-11月国内豆油进口累计274000.90吨，较去年同期339099.20吨减少65098.3吨，降幅19.20%。对比近4年数据，2024年一整年进口量都保持近4年相对低位。 数据来源：钢联数据，宁证研究 2.2豆油下游需求分析 2.2.1全国豆油日均成交统计 据Mysteel农产品调研显示，截止到2024年12月27日全国重点油厂豆油成交总量累计5385850吨，截止到2023年12月29日全国重点油厂豆油散油成交总量约为5306470吨，上 升79380吨，升幅约1.5%。现阶段终端需求依然表现不佳，部分企业对远月比较有信心，会部分建仓，表观消费尚可。 数据来源：钢联数据，宁证研究 2.2.2中国豆油月度出口量 据中国海关数据显示：中国2024年11月国内豆油出口量为20952.016吨。截至2024年1-11月国内豆油出口累计94432.504吨，较去年同期107618.947吨下降10183.443吨，降幅12.25%。同比三年，今年的出口量相对较高，但是同比五年数据来看，还没有完全恢复到疫情前的量。 数据来源：我的钢铁网，宁证研究 2.3关联产品分析 2.3.1棕榈油行情分析 宏观方面，美国经济仍有韧性，明年降息节奏预期放缓，美元延续高位震荡，大宗商品阶段性仍承压；国内政策持续出台，明年经济预期好转，关注政策落地的实际效果。基本面上，2025年供需或维持偏紧预期，棕榈油价格中枢或可期进一步上移，但南美大豆丰产预期逐步兑现，全球供应趋于宽松，以及美国新政府生柴政策预期影响下，豆油弱于棕榈油，豆油替代性增强，或限制棕榈油上移空间。长期策略以调整企稳后逢低做多为主。 数据来源：我的钢铁网，宁证研究 2.3.2菜油行情分析 国内菜籽菜油的供应面临进口政策的较大不确定性，中加贸易关系的紧张或导致远期国内菜籽供应紧张，而国内菜油进口量受中加贸易关系影响相对较小。 数据来源：我的钢铁网，宁证研究 第3章2025年行情展望 2024年1月至5月，棕油、菜油和豆油先后领涨油脂市场，驱动包括棕油减产季、欧洲菜籽减产、进口大豆成本上升等；2024年6月至9月中旬，油脂市场面临着美豆丰产预期和海外经济衰退压力，棕油产量不及预期和美联储降息预期，此期间油脂基本呈现区间运行；2024年9月中旬至11月上旬，在中加贸易关系紧张、美联储降息、国内经济支持政策发力、棕油供应预期偏紧等因素驱动下，此期间油脂持续震荡走强，棕油领涨油脂。 展望2025年，美豆出口旺季，拉尼娜预期下南美天气炒作及对中美贸易关系担忧等因素驱动下，2025年1季度豆油市场存在上行动力。但美豆产量同比增加、出口预计难有显著改善，若
