贵金属周度报告：明年降息时间继续后移，贵金属窄幅震荡

01 美联储与经济数据变化

• 黄金估值与比较：黄金相对白银、原油、铜高估，与美元指数和真实利率负相关性走强，与原油负相关性走强，与白银、铜正相关但近期走弱。
• 美联储降息预期：市场预期明年仅降息25bp一次，且时间后移。
• 通胀数据：11月CPI同比增速2.7%，核心CPI同比增长3.3%，服务业通胀是主要来源；PPI同比升3%，环比升0.4%，食品价格贡献主要涨幅。
• 劳动力市场：11月非农就业22.7万人，失业率4.2%，平均时薪增速超预期。
• 美联储官员观点：多数官员支持放缓降息，鲍曼反对降息。

02 黄金数据跟踪

• 库存：黄金ETF持仓变化不大，交易所库存累积，COMEX和伦敦库存反弹。
• CFTC持仓：总持仓减少，机构净持仓小幅回落。
• 央行储备：中国央行11月增仓，全球主要央行储备下降，传闻美国准备减少黄金储备。
• 价格差：印度内外价差走强，中国内外价差转负后收窄，存在反套机会。

03 白银基本面跟踪

• 供需平衡：矿山供应预计增加4%，南美产量改善，波兰产量恢复，玻利维亚产量创新高。
• 冶炼问题：再生铅替代原生铅导致国产白银产量增加，铜、锌加工费走弱可能引发减产。
• 库存：上期所与金交所库存2699吨，伦敦库存26455吨，COMEX和ETF库存累积。
• 机构持仓：CFTC基金净持仓减持多头。
• 需求：光伏装机增速下滑，印度珠宝首饰进口恢复，海外银币消费后继发力。
• 价格差：内外价差扩大，存在反套机会。

04 行情判断

• 黄金：市场参与主体包括矿山套保、贸易商、消费者、央行和机构，中国央行增仓信号明显，海外ETF流出部分机构离场。
• 白银：光伏用银需求减少，库存累积，价格承压。
• 交易逻辑：长逻辑关注特朗普当选对美元信用的影响，短逻辑认为白银基本面未改善，维持偏空观点。
• 本周策略：黄金观望，白银逢高做空。
• 风险提示：谨防通胀回升。