首次覆盖报告：国企改革加速推进，合资自主迎新机遇

上汽集团：国企改革加速推进，合资自主迎新机遇

公司概况与现状

上汽集团作为老牌龙头车企，以整车业务为核心，涵盖零部件、移动出行、金融、国际经营、创新科技等领域。公司股权结构高度集中，由上海汽车工业（集团）有限公司控股。公司实行多品牌战略，涵盖合资品牌（上汽大众、上汽通用、上通五菱）和自主品牌（智己、飞凡、荣威、MG名爵、MAXUS大通）。2023年，公司实现整车销售502万辆，连续18年保持全国第一，但整体销量增速放缓，新能源车表现亮眼，2024年前11月销量108万辆，同比增长20%。

行业与公司现状分析

行业方面，总量韧性强，自主新能源优势明显。合资品牌市占率从2022年初的54%降至32%，自主品牌市场份额超过80%。公司方面，合资品牌销量承压，利润贡献逐年下降。2017-2024年前10月，上汽集团销量从692万辆下降至296万辆，市占率由28%下降至14%。其中，上汽大众、上汽通用、上汽通用五菱销量及份额均大幅下滑。上汽乘用车受电动化影响销量下滑，出口受关税扰动，盈利仍需提升。

公司变革与优势

政策推动央国企整合，公司调整人事配合改革。管理层“换血”，引入新高管，提升技术、供应链管理、市场定位等方面的经验。公司积极调整战略，去库减值迎轻装上阵。产能利用率持续下滑，公司正积极去库存，调整车型，优化全国产业布局。自主技术积累深厚，国内+海外市场同步开拓。公司布局七大技术底座，包括纯电“星云”平台、“绿芯”电驱总成，混动“珠峰”架构与DMH动力总成，实力居行业第一梯队。国内市场，飞凡重回上汽乘用车体系，与荣威整合，后续车型值得期待。海外市场，名爵+MAXUS持续发力，2023年启动欧洲整车制造基地的选址工作，未来本地化生产，销量规模有望维持高增长。

盈利预测与估值

预计公司2024-2026年归母净利润分别为104、119、131亿元，对应PE分别为20、18、16倍，当前PB仅为0.7倍，折价明显。首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示

出口业务增速不及预期；行业需求不及预期；乘用车转型不及预期。