首次覆盖报告：国企改革加速推进，合资自主迎新机遇

国企改革加速推进，合资自主迎新机遇 政策推动央国企整合，公司积极调整管理层与经营战略。中央和上海市等地国资委2020年来通过多种政策手段推动国有企业改革深化，公司积极响应，在人事与经营战略方面均有变化：1）人事方面，公司管理层“换血”，上汽乘用车、上汽大众、上汽名爵均引入新高管，新管理层在技术、供应链管理、市场定位方面经验丰富；2）经营方面，公司前期去库减值，实现轻装上阵，此外调整全国产业布局，推动长三角、中西部生产基地的转型升级，加强本土化研发，提高车型竞争力，响应市场需求变化。 买入（首次） 大众品牌积极转型，公司旗下合资有望迎改善。公司上汽大众旗下包括大众、奥迪和斯柯达三个品牌。其中，大众品牌车型包括Polo、朗逸新锐、朗逸、凌渡等产品系列；上汽奥迪车型包括A7L、Q5 e-tron、Q6等产品系列。公司此前与大众汽车集团签署延长合资协议，将上汽大众的合资期延长至2040年，后续新车型有望加速导入，公司CMP平台有望加强大众车型在国内的竞争力。 自主技术积累深厚，国内+海外市场同步开拓。技术层面，公司布局七大技术底座，其中纯电“星云”平台与“绿芯”电驱总成，混动“珠峰”价格与DMH动力总成，实力居行业第一梯队。国内市场，2024年10月飞凡重回上汽乘用车体系，除了渠道整合之外，后续有望对双品牌的定位和产品线的重新梳理，后续车型值得期待。海外市场，公司名爵+MAXUS持续发力，2023年启动欧洲整车制造基地的选址工作，未来本地化生产，销量规模有望维持高增长。 作者 分析师丁逸朦执业证书编号：S0680521120002邮箱：dingyimeng@gszq.com 盈利预测与估值：预计公司2024-2026年归母净利润分别为104、119、131亿元，对应PE分别为20、18、16倍，当前PB仅为0.7倍，折价明显。首次覆盖，给予“买入”评级。 相关研究 风险提示：出口业务增速不及预期；行业需求不及预期；乘用车转型不及预期。 财务报表和主要财务比率 内容目录 一、上汽集团：老牌龙头车企，国企改落地在即........................................................................................5二、现状：行业竞争激烈，自主合资经营承压...........................................................................................102.1行业：总量韧性强，自主新能源优势明显.....................................................................................102.2公司：合资品牌销量承压，自主竞争力有待提升...........................................................................11三、变化：技术有积累，改革激发新动能.................................................................................................153.1政策推动央国企整合，公司调整人事配合改革...............................................................................153.2积极调整战略，去库减值迎轻装上阵............................................................................................163.3自主技术积累深厚，国内+海外市场同步开拓................................................................................17四、盈利预测与估值..............................................................................................................................21风险提示..............................................................................................................................................22 图表目录 图表1：上汽集团发展历程.....................................................................................................................5图表2：上汽集团股权结构（截至2024年9月30日）.............................................................................5图表3：上汽集团部分参控股子公司........................................................................................................6图表4：上汽集团整车品牌矩阵..............................................................................................................7图表5：2023年公司品牌销售结构.........................................................................................................7图表6：2024年前11月公司品牌销售结构..............................................................................................7图表7：上汽集团分品牌、新能源、海外销量及增速（万辆）....................................................................8图表8：公司收入及同比增速.................................................................................................................9图表9：公司净利润及同比增速..............................................................................................................9图表10：毛利率、净利率（2014-2024前三季度）..................................................................................9图表11：费用率（2014-2024前三季度）...............................................................................................9图表12：上汽集团销量&市占率............................................................................................................10图表13：上汽新能源销量及市占率........................................................................................................10图表14：比亚迪销量及市占率..............................................................................................................10图表15：特斯拉、赛力斯、理想、小鹏合计销量及市占率........................................................................10图表16：头部新势力&自主品牌主力车型与核心卖点...............................................................................11图表17：上汽集团销量&市占率（万辆）...............................................................................................12图表18：上汽新能源销量及市占率（万辆）...........................................................................................12图表19：上汽大众&通用&通用五菱销量&合计市场份额（万辆）..............................................................12图表20：归属于母公司净利润&投资收益（亿元）..................................................................................13图表21：上汽乘用车销量&市占率（万辆）............................................................................................13图表22：上汽乘用车经营概况（亿元）..................................................................................................13图表23：上汽海外布局........................................................................................................................14图表24：出口销售及出口占比..............................................................................................................14图表25：国企改革相关政策..................................................................................................................15图表26：上汽集团管理班子调整情况......................................