2024年氧化铝现货价格呈阶梯式抬升，年初因环保限产导致供应收紧，均价上涨3380元/吨至3380元/吨；随后产量回升，价格回落至3330元/吨。二季度因铝土矿复产不及预期及电解铝集中复产，供应收紧转为短缺，价格快速攀升至3900元/吨以上，并维持较长时间。9月起，海外氧化铝超预期减产叠加新产能备货，供应急剧收缩，现货价格飙升至近5800元/吨。年末海外供给紧张局势缓解，价格快速回落，但仍在5700元/吨以上。
氧化铝期货价格与现货趋同，但波动幅度更大。年初受几内亚油库爆炸影响冲高至3800元/吨以上，后逐步回落至3100元/吨。4月初至5月中旬，期现共振，期货价格最高至4266元/吨。8月至9月上旬，期货跟随铝价。9月中旬后，期货与现货再度共振上涨，11月中旬达到高点5238元/吨后转为震荡。
核心观点与关键数据：
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新产能投产放缓，产量增长不及预期： 国内外新产能投放有限，且主要在下半年投放。海外产量仅轻微增长，国内产量增幅有限，主要受矿石供应限制。
- 海外减产情况：表1列举了2024年海外氧化铝减产情况。
- 国内产量：11月国内氧化铝产量755.7万吨，同比增8.3%；1-11月累计产量7809.4万吨，同比增3.4%。新投产能160万吨，主要在四季度。
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进口大幅下降并转为净出口： 1-11月累计出口159.7万吨，同比增40.8%；累计进口140.5万吨，同比减少9.94%。前11个月累计出库近20万吨，而2023年全年净进口57.6万吨。
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生产扰动减少，电解铝产量稳步上升致使氧化铝消费超预期：
- 云南限电情况逐步缓解，电解铝运行产能上升至4360万吨水平。
- 年内电解铝日均产量攀升至近12万吨水平，11月产量357.6万吨，同比增2.9%。预计全年产量4300万吨，同比增约2.62%。
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铝土矿进口继续创新高： 前11个月自几内亚进口超1亿吨，占比69.44%；自澳大利亚进口3650万吨，占比25.36%。进口来源趋于多元化，但几内亚和澳大利亚仍占主导。
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铝土矿价格不断攀升： 国产铝土矿价格涨幅近30%，进口铝土矿价格涨幅超50%，尤其是几内亚和澳大利亚铝土矿价格涨幅均超50%。
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烧碱价格先跌后涨： 年内价格低位3100元/吨，高位3830元/吨，对氧化铝成本影响远不及铝土矿。
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国内天然气价格在有限区间内波动： 能源成本总体变化不大。
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氧化铝成本及利润： 完全平均成本自年初2560元/吨攀升至年末3100元/吨，利润自年初300元/吨以下上涨至年末2350元/吨以上。
供需展望：
- 铝土矿供应增量提升： 预计2025年铝土矿供应总体较2024年宽松，增量近2500万吨。
- 海外氧化铝供需趋于宽松： 预计2025年中国以外地区电解铝产量增36万吨，冶金级氧化铝产量增174万吨。
- 国内氧化铝新项目较多，电解铝产能释放则相对较少： 预计2025年国内冶金级氧化铝实际产量增加300万吨，电解铝产量增加60万吨，供应将明显转为过剩。
行情预测：
2025年国内外氧化铝市场将重新回归供应相对宽松甚至过剩的常态，氧化铝利润将逐步回归至合理水平。预计国内氧化铝现货价格重心将回落至3700元/吨上下，期货价格预计将反复波动。分时间看，一季度前期价格暂不会大幅下跌，预计春节前后期货主力合约主要运行区间在4200-5000元/吨；后期新产能实现投产，宽松甚至过剩预期达到强化，预计期价主力合约主要运行区间在3500-4500元/吨区间。
操作建议： 可考虑反弹布局空单，月间套利操作仍可作为主要操作策略。
风险因素：
- 国内铝土矿开采相关政策调整，海外矿山供应扰动。
- 电解铝出现意外大规模减产。
- 国内外宏观面的不确定性。
