金融行业2025年度投资策略：高质量资本市场雏形显现，变则通、不变则壅

挖掘价值投资成长 强于大市（维持） 2024年12月20日 证券分析师：王舫朝证书编号：S1160524090005证券分析师：廖紫苑证书编号：S1160524120004 资本市场改革重塑证券行业新格局。“两强两严”政策出台，强化监管，提升资本市场质量。新“国九条”拉开资本市场深化改革序幕，促进资本市场高质量发展。证监会推动“1+N”政策体系，优化上市公司治理。科创板改革深化，支持“硬科技”企业。货币政策工具如降准降息、专项再贷款等增强市场稳定性，支持实体经济。 龙头优势显著，打造“航母级券商”。我国正大力支持头部券商做优做强，目标到2035年形成2-3家具有全球竞争力的投资银行。头部券商依托集团化优势，提供综合金融服务，数字化转型和科技创新领先地位，国际化布局和全球资源整合优势凸显。在政策支持下，通过并购重组等手段，头部券商将进一步提升竞争力，成为“航母级”券商，促进资本市场高质量发展。 加大并购重组改革力度，优化行业格局。政策频出，推动证券行业并购重组，旨在通过并购重组优化资源配置，提升行业竞争力。并购重组由政策主导转向公司自发推动，业务创新成为主要动因。展望未来，预计会有更多优质券商通过并购重组实现优势互补，提高运营效率。 《两场重要会议召开，重视政策新提法》2024.12.16 《货币政策重回“适度宽松”，关注非银弹性》2024.12.10《跨境理财通2.0开启券商新机遇，指数基金引领资本市场新趋势》2024.12.09《区间震荡，波段占优》2024.12.02《“国君+海通”明确合并细节，险资举牌创新高》2024.11.25 股票市场吸引力增强，经纪业务有望持续优化增长。经济基本面回暖、资本市场改革推进、券商板块强势表现等因素共同作用下，A股成交额创新高，反映了市场吸引力增强。预计经纪业务将回暖，但佣金费率下行趋势要求经纪业务转型优化，从交易佣金向财富管理转型，打造以金融产品为载体的商业模式，实现线上线下融合。 政策组合拳推动市场繁荣，机构业务迎来新机遇。投行、投资、投研能力建设是证券基金机构发展的核心。政策支持下，券商投行业务迎来新增长机遇，资产管理业务加速公募化渗透，持续发力主动管理，券商资管业务展现出强大弹性和韧性，资管规模有望进一步扩大。 【配置建议】 多轮驱动有望对本轮券商行情形成有力支撑。历史上券商行情主要由流动性、政策和经济企稳预期三因素驱动，“924”政策大礼包带动资本市场回暖，Q3券商业绩已经出现明显改善，未来经济企稳前流动性仍然有望持续宽松。在“1+N”政策体系的引导下，证券行业正经历结构性变革，也为投资者提供了更丰富的选择。在此背景下，股票市场吸引力有望提升，经纪业务有望持续优化增长，机构业务或将迎来新机遇。证券板块当前PB估值1.44倍，处于近5年/10年约53%/34%的分位数水平，基金持仓处于低配，仍有提升空间。个股方面，建议关注①龙头优势显著的头部券商，如中信证券、中国银河、华泰证券；②并购重组相关的券商，如国泰君安、国联证券。 【风险提示】 宏观经济、资本市场改革不及预期、竞争加剧、资本市场波动 正文目录 1.证券行业业绩与基本面回顾................................................................................41.1权益市场明显反弹，行业景气度提升.............................................................41.2Q3业绩显著改善，公募配置比例回升...........................................................61.3自营业务独挑大梁，行业马太效应显现........................................................81.4公募费改持续推进，佣金率下滑，经纪业务面临挑战..............................132.证券行业发展趋势与展望..................................................................................142.1看方向：资本市场改革，重塑行业新生态...................................................142.2看结果：龙头优势显著，打造“航母级券商”...........................................162.3看过程：加大并购重组改革力度，优化行业格局.......................................172.4看业绩：受益于发展资本市场，营收结构可能发生较大变化...................212.4.1权益市场吸引力增强，经纪业务有望持续优化增长...............................212.4.2政策组合拳推动市场繁荣，机构业务迎来新机遇...................................253.盈利预测与投资建议..........................................................................................274.风险提示.............................................................................................................29 图表目录 图表1：股权融资规模偏小（亿元）.....................................................................5图表2：日均股基交易额回升（亿元）.................................................................5图表3：权益市场2024Q3末明显反弹后震荡.......................................................5图表4：2024年债券市场持续走牛，Q3末小幅回调 ...........................................5图表5：证券指数涨跌幅及超额.............................................................................6图表6：上市券商营业收入及同比增速.................................................................6图表7：上市券商归母净利润及同比增速.............................................................6图表8：上市券商单季度营业收入及同比增速.....................................................7图表9：上市券商单季度归母净利润及同比增速.................................................7图表10：上市券商ROE同比下行...........................................................................7图表11：上市券商杠杆率走低...............................................................................7图表12：券商板块公募配置情况...........................................................................8图表13：上市券商细分业务同比增速 ...................................................................9图表14：上市券商收入结构...................................................................................9图表15：上市券商自营业务规模...........................................................................9图表16：上市券商自营收益率...............................................................................9图表17：券商资管业务规模和增速.......................................................................9图表18：券商资管业务中的集合计划占比...........................................................9图表19：公募基金净值和同比增速.....................................................................10图表20：公募基金净值结构.................................................................................10图表21：市场融资融券规模和增速.....................................................................10图表22：市场股票质押业务规模和增速.............................................................10图表23：上市券商融资融券业务规模和增速.....................................................10图表24：上市券商融资融券业务费率.................................................................10图表25：上市券商股票质押规模和同比增速.....................................................11图表26：融资融券业务:平均维持担保比例.......................................................11图表27：上市券商累计信用减值和增速.............................................................11 图表28：上市券商信用减值占总资产比例.........................................................11图表29：市场股权融资规模和同比增速.............................................................11图表30：市场债券承销规模和同比增速.............................................................11图表31：上市券商营收同比增速（分组）..................................................