非银行金融行业周报：非银业绩和估值与市场共振，关注强贝塔行情的持续

证券板块 行业并购重组进展迅速，坚定看好券商板块。12月23日，国泰君安、海通证券发布公告称，本次合并重组申请正式 获得证监会及上交所受理。12月27日，国联证券发布公告称发行股份购买资产并募集配套资金获得证监会同意注册及核准批复，意味着国联证券与民生证券的并购重组取得了实质性进展。在监管鼓励证券公司通过并购重组打造一流投资银行的背景下，“国泰君安+海通证券”与“国联证券+民生证券”作为新“国九条”发布以来证券行业并购案例中的标志性事件，并购进展超预期，示范效应有望显现。 投资建议：短期来看，我们认为在政策积极、流动性宽松带来市场交易活跃的催化下，券商板块估值和业绩双提升， 有望迎来跨年行情。券商25年基本面预计将在低基数下实现反转，分业务来看，经纪业务受益于9月底行情扩大以 来交易量的放大，自营业务受益于股市上涨、权益市场反弹，投行业务IPO已处于相对底部，预计并购新政下并购重组有望贡献增量，两融余额持续修复。复盘历次流动性宽松背景下券商估值扩张至1.9X以上，当前券商估值仅为1.6X，综合来看具有一定的上涨空间。券商板块建议关注三条主线：（1）强贝塔业务（权益投资弹性+交投弹性）券商基本面更加受益权益市场回暖。（2）国君海通并购效应带动下，券商并购预期增强，建议关注券商并购潜在标的机会。（3）权益资管产品发行和管理具备优势的券商。 保险板块 预计25Q1NBV仍有望实现正增长，若权益市场表现较好有望触发β行情。居民风险偏好整体偏低且储蓄需求强劲，叠 加传统储蓄险相对优势不变，分红险在市场回暖的情况下销售难度降低，预计销售端较好态势仍将延续，叠加价值率的提升，25年开门红NBV在高基数下仍有望实现正增长，为保险股阶段性行情提供重要支撑。当前长端利率快速下行仍是压制保险股估值的重要因素，因此短期看，保险股仍以β行情为主要驱动，若明年Q1市场表现积极有望带来利润高弹性增长；但Q2-Q3利润基数抬升，预计股市β驱动的逻辑将趋弱，更高估值修复或需顺周期逻辑催化。 医保个账购买商业健康险城市+1，相关经验有望向更多城市拓展，商业健康险有望提速增长。12月19日，广州市医 保局等十部门印发《广州市建设开放型多层次医疗保障体系若干措施的通知》，提出赋能商业健康险发展多项举措。一是支持使用医保个账购买普惠型商业健康险，建设医保个账购买商业健康险产品专区并接入“穗好办”移动端平台，预计长期看能带来较好保费增量，参考上海经验，其已在23年10月在“随申办”平台上线保险码二期，支持个账购 买商业健康险，数据显示，自“随申办-保险码”推出后，陆续新增27款产品，个人账户产品保费累计4.6亿元，累 计覆盖94.3万人次。二是探索成立与基本医保衔接的健康保险大数据实验室，有望赋能更多针对细分群体、带病体的产品开发。三是提出积极推进“穗岁康”惠民保优化升级，结合国家医保药品目录调整情况，动态调整保障范围，确保符合条件的创新药品“应进尽进”；对自费药品不限病种范围、不限药品品种按规定纳入保障。当前“穗岁康”创新药目录仅包括“开坦尼”，但保费已高达180元/人，若将全部创新药纳入保障范围，预计将对赔付率产生较大冲击（“穗岁康”已运行三年，三年总体赔付率为80.3%），保费或面临较大幅度的调整压力。 投资建议：建议保险股关注3条主线：①权益市场β驱动估值反弹，关注高权益弹性标的；②25年开门红销售预期 较好的标的。③财险Q1业绩预计在低基数下实现高增，Q1有望实现估值突破。 风险提示 1）权益市场向下：将直接降低公司的投资收益，拖累利润表现；2）长端利率大幅下行：进一步引发市场对保险公司利差损的担忧；3）资本市场改革不及预期：中长线资金引入等投资端改革不及预期或利空券商财富管理和机构业务。 内容目录 一、市场回顾3 二、数据追踪3 三、行业动态5 风险提示6 图表目录 图表1：本周非银金融子行业表现3 图表2：保险股周涨跌幅3 图表3：券商股周涨跌幅3 图表4：周度日均A股成交额（亿元）4 图表5：月度日均股基成交额（亿元）及增速4 图表6：融资融券余额走势（亿元）4 图表7：各月权益公募新发份额（亿份）4 图表8：各月股权融资规模（亿元）及增速4 图表9：各月债承规模（亿元）及增速4 图表10：非货公募存量规模&份额（万亿元/万亿份）5 图表11：权益公募存量规模&份额（万亿元/万亿份）5 图表12：长端利率走势（%）5 图表13：红利指数累计涨跌幅5 一、市场回顾 本周A股行情有所反弹，沪深300指数+1.4%，非银金融（申万）上涨0.9%，跑输沪深300指数0.5pct，其中证券、保险、多元金融分别+0.8%、+1.8%、-1.8%，超额收益分别为-0.6pct、 +0.4pct、-3.2pct。从个股表现来看，本周国联证券、红塔证券、信达证券、中国人保涨幅居前，分别+11.7%、+5.0%、+4.8%、+4.8%。 图表1：本周非银金融子行业表现图表2：保险股周涨跌幅 1.8% 1.4% 0.9%0.8% -1.8% 2.0% 1.5% 1.0% 0.5% 0.0% -0.5% -1.0% -1.5% -2.0% -2.5% -3.0% -2.4% 6.0% 5.0% 4.0% 3.0% 2.0% 1.0% 中国太平H 友邦保险H新华保险H中国人保H中国平安H中国财险H中国太保H中国人寿H中国平安中国人保新华保险中国太保 中国人寿 0.0% 3.3% 2.7%2.6%2.7% 2.0%1.8% 3.3% 2.6% 1.9% 1.2%1.2% 0.2% 4.8% 来源：wind，国金证券研究所注:时间周期为12月23日至12月29日来源：wind，国金证券研究所注:时间周期为12月23日至12月29日 图表3：券商股周涨跌幅 14.00 12.00 10.00 8.00 6.00 4.00 2.00 0.00 -2.00 -4.00 -6.00 国红东东联塔方兴证证证证券券券券 华国光广华鑫信大发泰股证证证证份券券券券 兴财长浙中业通江商原证证证证证券券券券券 中国国银金投证证资券券本 方中国正泰海证证证券券券 华财南中国天创达京信盛风云证证建金证信券券投控券 本周涨幅 来源：wind，国金证券研究所注:时间周期为12月23日至12月29日 二、数据追踪 券商：1）经纪业务：①交投：本周A股日均成交额13791亿元，环比-9.4%。24年1-11月日均股基成交额11591亿元，同比+15.7%。②代销业务：24年1-11月新发权益类公募基金份额合计2833.3亿份，同比+7.8%。2）投行业务：①股权承销：1-11月IPO/再融资合计募资规模分别580/2172亿元，同比分别-83%/-70%。②债券承销：1-11月债券承销规模125938亿元，同比-0.5%。3）资管业务：截至24年10月末，①公募：非货公募18.0 万亿元，较上月末-5.2%。权益类公募7.9万亿元，较上月末-2.1%。②私募：私募基金 19.9万亿元，较上月末+1.5%。 图表4：周度日均A股成交额（亿元）图表5：月度日均股基成交额（亿元）及增速 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 2023-01-06 2023-02-17 2023-03-24 2023-04-28 2023-06-02 2023-07-07 2023-08-11 2023-09-15 2023-10-27 2023-12-01 2024-01-05 2024-02-09 2024-03-22 2024-04-26 2024-05-31 2024-07-05 2024-08-09 2024-09-13 2024-10-18 2024-11-22 2024-12-27 - 25000 20000 15000 10000 5000 0 70.0% 60.0% 50.0% 40.0% 30.0% 20.0% 10.0% 0.0% -10.0% -20.0% 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 2024-04 2024-07 2024-10 -30.0% 周日均A股成交额 日均股基成交额（亿元）累计日均同比 来源：wind，国金证券研究所来源：wind，国金证券研究所 图表6：融资融券余额走势（亿元）图表7：各月权益公募新发份额（亿份） 25000 20000 15000 10000 5000 3.0% 2.5% 2.0% 1.5% 1.0% 0.5% 1,200 1,000 800 600 400 200 0 20% 0% -20% -40% -60% -80% -100% 0 2019/01 2020/012021/01 2022/01 2023/01 2024/01 0.0% 发行份额累计同比（右） 融资余额融券余额两融余额占流通市值比重（右） 来源：wind，国金证券研究所来源：wind，国金证券研究所 图表8：各月股权融资规模（亿元）及增速图表9：各月债承规模（亿元）及增速 1800 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 0.0% -10.0% -20.0% -30.0% -40.0% -50.0% -60.0% -70.0% -80.0% -90.0% 18,000 16,000 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 - 60.0% 40.0% 20.0% 0.0% -20.0% -40.0% -60.0% IPO再融资累计规模同比（右） 债承规模累计同比（右） 来源：wind，国金证券研究所来源：wind，国金证券研究所 图表10：非货公募存量规模&份额（万亿元/万亿份）图表11：权益公募存量规模&份额（万亿元/万亿份） 18.0 16.0 14.0 12.0 10.0 8.0 6.0 4.0 2.0 0.0 非货基金份额非货基金规模(右） 20.0 18.0 16.0 14.0 12.0 10.0 8.0 6.0 4.0 2.0 2019-01 2019-05 2019-09 2020-01 2020-05 2020-09 2021-01 2021-05 2021-09 2022-01 2022-05 2022-09 2023-01 2023-05 2023-09 2024-01 2024-05 2024-09 0.0 7.0 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 权益基金份额权益类基金规模(右） 10.0 9.0 8.0 7.0 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 2019-01 2019-05 2019-09 2020-01 2020-05 2020-09 2021-01 2021-05 2021-09 2022-01 2022-05 2022-09 2023-01 2023-05 2023-09 2024-01 2024-05 2024-09 0.0 来源：wind，国金证券研究所来源：wind，国金证券研究所 保险：本周10年期、30年期国债到期收益率分别下跌0.89bps、0.50bps至1.69%、1.95%；本月分别下跌32.77bps、25.49bps。与保险公司配置风格匹配的中证红利指数本周、本月分别上涨1.34%、2.84%；恒生中国高股息率指数本周、本月分别上涨3.20%、5.43%。 图表12：长端利率走势（%）图表13：红利指数累计涨跌幅 3.0000 2.8000 2.6000 2.4000 2.2000 2.0000 1.8000 1.6000 6,000 5,800 5,600 5,400 5,200 5,000 4,800 4,600 4