2025年宏观经济十大趋势展望

2十0大25趋年势宏展观望经济 kpmg.com/cn 摘要 回顾2024年，伴随着全球制造业景气度的回升、发达经济体进入降息周期，我国出口需求大幅回升，工业生产、制造业投资在外需带动下保持高景气。另外，伴随着新质生产力的加速推进，今年我国高技术产业投资保持稳定增长，成为经济企稳回暖的新动力。然而，在经济新动能的培育过程中，传统经济增长动能在2021年以后持续放缓，国内有效需求不足问题逐步显现并带来价格的走弱，居民、企业和政府的收入、利润表现不及预期，进一步制约了消费和投资。具体而言，2024年我国经济运行中主要存在以下几方面挑战： 住房价格持续走弱，居民存量资产收缩，叠加收入预期不足，居民消费倾向始终弱于疫情前水平。 土地出让收入大幅下行，地方政府偿债压力较大，叠加政府融资环境收紧，地方政府投资动能有所放缓。 市场需求不足，产能相对过剩，企业面临更激烈的竞争，以价换量情况多增，利润收缩抑制企业生产投资活动。 物价维持在较低水平，而实际利率偏高，在全社会债务压力上升的背景下，对于需求端增量政策出台的力度、及时性提出更高要求。 为应对前三季度经济运行中出现的一系列挑战，9月末中央召开政治局会议并超预期讨论经济工作，凸显了中央对 当前经济形势的高度重视。而后续政府各部委接续积极部署增量政策，逐步勾勒出“稳定资产价格—减轻存量债务—财政发力提振需求”的政策框架。一揽子政策发布以来，市场也已出现了一些积极变化。在这一背景下，12月中央政治局会议跟进分析研究2025年经济工作，明确2025年要实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，加强超常规逆周期调节，全方位扩大国内需求，同时推动科技创新和产业创新融合发展，稳住楼市股市，防范化解重点领域风险和外部冲击。我们预计，在增量政策进一步支持下，2025年中国经济将高质量完成“十四五”规划目标任务，GDP增速有望实现4.6%左右的增长，中国宏观经济将呈现十个主要趋势： 1 2 宏观经济平稳运行，提振内需将是关键政策加大扩张力度，财政货币发力更趋协同 3 5 7 4 6 8 消费延续温和复苏，“情绪经济”赋能新赛道新健质增生长产力加快培育，支撑制造业投资稳房地产政策稳价控量，房企投资延续筑底对体外可贸控易面临关税挑战，对经济影响或整 2025年宏观经济十大趋势展望1 9 10 外领资域战布略局性锚定中国市场，将深化高技术人力工提智升能引领产业变革，促进全社会生产 企见业紧积密极寻求出海机遇，新兴市场合作更全步球向绿中色国转移或有所放缓，产业重心进一 2025年宏观经济十大趋势展望2 宏提观振经内济需平将稳是运关行键， 2025年是“十四五”规划的收官之年，作为承上启下的关键之年，保持一定的经济增速至关重要。我们预期2025年中国宏观经济环境将保持平稳运行态势。伴随着海外宏观环境日趋复杂，提振内需对于稳定我国宏观经济的重要性将大幅提升。 从外部环境来看，大国竞争与博弈日趋激烈，地缘政治风险不断加大，全球政治和经济格局也在发生深刻调整，对我国宏观经济环境产生诸多影响。尽管当前全球进入降息周期，金融条件的放松有助于缓解全球经济下行压力，支撑我国外需保持韧性；但是2025年我国对外贸易也将面临全球保护主义浪潮的兴起，关税和各种贸易壁垒限制增多，对我国出口和相关的制造业投资形成一定扰动。 从内部环境来看，在经历近4年房地产市场调整，以及较长时间的低通胀之后，居民、企业、政府预期依然偏弱。9月末中央政治局会议对于经济工作的讨论，凸显了中央对当前经济形势的高度重视，以及推动经济回升向好的信心和决心。一揽子政策发 布以来，市场出现了一些积极变化，但需要注意的是，当前经济复苏基础仍不牢固。明年我国经济尤其需关注以下挑战：一方面，部分地区房价下行压力或超预期，价格收缩可能进一步抑制居民的消费意愿。另一方面，在大规模化债资金的支持下，地方政府债务负担有所减轻，但其支出意愿仍将受监管要求的影响，可能对财政扩张效果形成制约。 为应对宏观环境的不确定性，我们预计2025年宏观政策出台的力度更大，同时政策调整也将更具灵活性。2025年宏观政策将进一步关注扩大内需，提振物价。财政扩张力度或将在2025年达到历史新高，并带动居民消费、政府投资稳步回升。我们预期2025年中国经济将保持4.6%左右的增长（图1）。 中国GDP实际增速，当季同比，% 图1 20 15 5 102025F：4.6% 0 -5 -1020152016201720182019202020212022202320242025 数据来源：Wind，毕马威分析 注：虚线部分为毕马威中国预测季度增速。 2025年宏观经济十大趋势展望3 政财策政加货大币扩发张力力更度趋，协同 今年9月下旬以来，我国宏观政策发力方向正在从供给端向需求端过渡，在延续前期“大规模设备更新和消费品以旧换新”政策的基础上，勾勒出“稳定资产价格—减轻存量债务—财政发力提振需求”的政策框架。2024年四季度政府在“稳定资产价格、减轻债务负担”上已完成第一轮政策布局，预计财政政策将在2025年接续发力，货币政策与财政政策的配合亦将更为积极，协同带动内需企稳回升。 近几年我国财政扩张主要依靠减税降费实现，譬如在2019、2020、2022年，减税降费规模均达到2万亿以上，从而减轻居民、企业成本负担，提振市场主体活力。由于当前居民、企业收入预期走弱，减轻税费对提振内需效果或不及以往。2025年财政政策预计将更多通过政府提升赤字规模，扩大支出来实现。我们预期本轮财政扩张的规模、资金投向领域可能出现一些新的变化。 从规模上看，2025年赤字率有望达到4.0%，创历史新高（图2）。而超长期特别国 债规模、地方政府专项债发行规模也将进一步扩大，释放明确的财政稳增长信号。与此同时，货币政策与财政政策的配合将更为积极。我们预计央行将进一步降准降息，同时更加灵活使用买断式逆回购、公开市场购买政府债券等流动性管理工具，配合财政扩张进行流动性的投放，实现货币财政的协同发力。 历年财政赤字率（不含调入资金和结转结余），% 图2 5% 4.0% 3.1% 4% 3% 2% 1% 0%2015201620172018201920202021202220232024E2025E 数据来源：Wind，毕马威分析注：2024年、2025年为预估值。 2025年宏观经济十大趋势展望4 从结构上看，可重点关注财政扩张结构上的两点变化。首先，伴随中央事权的加强，中央财政主导支出的比重将有所上行。近两年由于土地出让收入下行，地方财力持续走弱，2023—2024年中央公共财政支出增速持续高于地方政府（图3）。尽管在大规模化债资金的支持下，地方政府债务负担有所减轻，但其支出意愿仍将受监管要求的影响。预计2025年中央政府将承担更多财政扩张的任务，地方政府的工作重心则是用好既有预算内资金，保证基层政府运转支出，同时积极配合中央完成支出任务。第二，在央国企承担更多“促投资”的职能下，中央政府支出将侧重在“扩消费”上发力。预计中央政府将进一步加大对消费品“以旧换新”补贴力度、强化对重点群体的社会保障支出。此外，政府将加大在教育、医疗、科技服务等民生领域的支出，发挥政府在消费中的带动作用。 历年中央和地方公共财政支出，累计同比增速，% 图3 30 20 10 0 -10 200820102012201420162018202020222024年 中央公共财政本级支出地方公共财政本级支出 数据来源：Wind，毕马威分析 1-10月 2025年宏观经济十大趋势展望5 消“费情延绪续经温济和”复赋苏能，新赛道 由于居民收入增速回落、负债率高企制约消费能力的修复，2024年居民消费增速整体较为疲软，对经济增长的支撑作用走弱。伴随存量房贷利率调降减轻居民支出压力，楼市、股市企稳修复居民财富，以及消费品以旧换新政策效果持续显现，9月以来消费动能正在持续回暖，这一趋势有望在2025年延续。除了前期促消费政策在2025年继续加码以外，预计政策还将在促进中低收入群体增收、改善居民收入预期、培育新型消费业态等方面进一步发力，推动消费增速温和回升。 消费市场在总量复苏的同时，也正在迈向更深层次的结构性调整。受到宏观经济环境不确定性加大、人口结构变化和消费观念转变等多重因素影响，围绕情绪、健康、绿色环保、品质化和性价比等多元需求展开的消费新动能正在积聚。尽管近年来消费者支出意愿有所下降，但对食材品质、菜品创意、用餐体验、社交分享等的要求却不降反升。食品饮料烟酒是2024年前10个月消费增速的最大贡献项（图4）。这种 高要求也催生了餐饮消费与文旅产业深度融合的新场景，打造“城市味道”、“国潮”、“网红打卡”等品牌标签，撬动了更大的服务消费市场，激活三四线城市及更广泛的农村等下沉市场潜力。 此外，消费者对生活质量和身心健康的关注持续加深，推动了对体育娱乐用品、药品或保健品的消费需求。这些行业虽然目前规模较小，但具备较高成长性。随着中国人口老龄化的加速，对健康产品、智慧养老服务、适老化设计、旅居养老等的需求不断扩大，银发经济也将成为未来消费市场的重要增长极。最后，对于汽车和家电等传统耐用品消费，一方面，以旧换新政策预计进一步加码扩容，提振居民消费意愿；另一方面，政策给予新能源汽车、智能家电等更大力度的补贴，推动行业向绿色化、智能化发展。 2025年宏观经济十大趋势展望6 限额以上企业商品零售额增速，累计同比增速，% 图4 162024年1-10月 14累计同比 12 10 通讯器材体育娱乐用品 8家用电器 食品饮料烟酒 6 4 2 0 -2汽车 石油制品 金银珠宝 家具服装鞋帽 文化办公用品 建筑装潢材料 药品化妆品 日用品 -4 -4-20224019年累6计同比810121416 数据来源：Wind，毕马威分析 2025年宏观经济十大趋势展望7 新支质撑生制产造力业加投快资培稳育健，增长 中国经济增长正处在新旧动能切换的关键时期，在加快发展新质生产力的背景下，2025年将继续聚焦新兴产业培育壮大和传统产业优化升级两条主线，推动制造业投资保持稳健较快增长。 一方面，高技术制造业进一步强化投资引领作用。2024年1-10月，高技术制造业投资累计同比增长8.8%，其中航空航天器及设备制造业、计算机通信和其它电子设备制造业投资分别增长34.5%、13.2%，高于整体制造业投资（图5）。低空经济和商业航天是2024年《政府工作报告》首次提出的两个战略性新兴产业。2024年3月工信部等四部门联合发布《通用航空装备创新应用实施方案（2024-2030年）》，提出到2030年，以高端化、智能化、绿色化为特征的通用航空产业发展新模式基本建立，通用航空装备全面融入人民生产生活各领域，成为低空经济增长的强大推动力，形成万亿级市场规模。11月18日，中国航空运输协会表示，将在六个城市开展电动垂直 起降飞行器（eVTOL）试点。预计未来低空经济发展将加快推进，拉动航空航天、无人机装备及配套基础设施建设等投资需求。 另一方面，传统制造业向高端化、智能化、绿色化转型升级，也为投资提供持续动力。2024年3月国务院印发《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》，明确到 图5 2027年，工业、农业、建筑、交通、教育、文旅、医疗等领域设备投资规模较2023年增长25%以上。按照该目标，2024—2027年对应的设备器具相关投资年复合增速达5.7%，显著高于制造业设备投资2018—2022年平均增速的1.35%。传统产业在国民经济中发挥重要基础性作用，其增加值、营收、利润、用工人数等都占全部制造业的80%左右。加大传统制造业的转型升级对于经济稳增长至关重要。此外，今年7月财政部统筹安排1,500亿元超长期特别国债加力支持大规模设备更新工作。2024年1-10月，设备工器具购置投资累计同比增长16.1%，拉动全部固定资产投资增