美容护理2025年度策略：掘金优质资产，把握稀缺性+质价比主线

证券研究报告|行业策略 2024年12月23日 美容护理2025年度策略 掘金优质资产，把握稀缺性+质价比主线 分析师:萧灵 执业证书编号：S0680523060002邮箱：xiaoling@gszq.com 打造极致专业与效率 目录 1.市场概览：美护为集中度提升+国货崛起的优质消费板块 2.渠道趋势：格局趋稳，品牌效应强化+内容能力为核心优势 3.产品趋势：功效/成分仍为重要发力点，热门成分赋能销售 4.投资建议：掘金优质资产，把握稀缺性+质价比主线 2 美妆市场增速近三年回落，相应美护指数有所走弱： 根据Wind，2024年1-11月化妆品类零售额累计为4015亿元，同比-1.3%。 从行业景气度来看，2018-2021年化妆品类零售额从2619亿元增至4026亿元，复合增速为15.4%，显著高于限额以上企业商品零售总额的4.1%，但从2022年开始，化妆品类零售额的增速有所放缓，低于或者约等于限额以上企业商品零售总额。 从股票市场表现来看，美容护理指数自2021年达到高峰之后，近三年也有所走弱。 2018-2024年化妆品社零以及美容护理指数表现 4,500 4,000 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 中国:限额以上企业商品零售额:化妆品类:累计值（亿元）中国:限额以上企业商品零售额:化妆品类:累计同比 成交金额(百万元)(右) 美容护理(申万) 沪深300 50 40 30 20 10 0 -10 2018-02 2018-05 2018-08 2018-11 2019-02 2019-05 2019-08 2019-11 2020-02 2020-05 2020-08 2020-11 2021-02 2021-05 2021-08 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 2023-02 2023-05 2023-08 2023-11 2024-02 2024-05 2024-08 2024-11 -20 1.市场概览：行业增速回落，美容护理指数近三年有所走弱 2018-2024年化妆品社零以及零售总额表现对比 14.0% 12.6% 9.6% 9.5%12.8% 5.1% 5.7% 1.9% 5.5% 3.7% 2.5% -1.3% 2018年2019年 -1.0% 2020年 -4.5% 2021年 2022年2023年2024M1-11 中国:限额以上企业商品零售额:化妆品类:累计同比中国:限额以上企业商品零售总额:累计同比 15.0% 13.0% 11.0% 9.0% 7.0% 5.0% 3.0% 1.0% -1.0% -3.0% -5.0% 资料来源：Wind，国盛证券研究所 140% 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% 200,000 180,000 160,000 140,000 120,000 100,000 80,000 60,000 40,000 20,000 0 市场集中度提升，国货头部品牌逆势抢占市场份额。根据青眼情报统计，2024年 1-10月，中国化妆品规模达7592亿元，同比增长3.3%。其中，淘天、京东、抖音、快手平台4个主流线上平台美妆类目（护肤、彩妆香水、身体护理&清洁、洗发护发）总GMV超4543亿元，同比增长9.18%，去年同期增速为8.79%。 从市场集中度来看，线上TOP20品牌的市场份额达22.1%，同比提升4.64pcts，其中有7个国产品牌，总GMV占TOP20品牌总GMV的33.7%。TOP21-100品牌以及TOP100之后的市场份额分别为20.6%/57.4%。 从国产品牌表现来看，线上渠道TOP20国产品牌总GMV达553亿元，同比增长50.62%，增速远超市场整体水平。 2024年线上渠道主要美妆品牌GMV表现概览（1-10月） 2024M1-10线上渠道美妆品牌榜 2024M1-10线上渠道美妆国产品牌榜 品牌 GMV（亿元） yoy 品牌 GMV（亿元） yoy 1.市场概览：集中度提升，国货头部品牌逆势抢占市场份额 21.7%78.5% 19.8%21.7% 193.6%132.2%25.1%17.8%-1.0% 39.7%49.6% 27.3%18.1%46.4%19.5% 57.4%49.5% 121.7%66.1%8.5% 1欧莱雅108.3 2珀莱雅96.7 3兰蔻74.5 4雅诗兰黛73.3 5后73.0 6韩束69.9 7海蓝之谜46.8 8Olay46.3 9SK-II46.1 10赫莲娜39.3 11谷雨36.5 12薇诺娜35.6 13圣罗兰35.1 14自然堂34.9 15欧诗漫33.3 16肌肤之钥32.0 17娇韵诗31.5 18可复美30.8 19修丽可29.7 20资生堂29.3 资料来源：青眼情报，国盛证券研究所。注：线上渠道包括淘天、京东、抖音、快手，第三方数据仅供参考 1珀莱雅96.7 78.5%132.2%49.6%27.3%46.4%19.5%121.7%38.0%-17.3%62.9%46.4% 7.8% 36.5%76.6% 26.2%29.1% 11.3%72.7%19.3%121.3% 2韩束69.9 3谷雨36.5 4薇诺娜35.6 5自然堂34.9 6欧诗漫33.3 7可复美30.8 8HBN23.0 9花西子21.2 10毛戈平21.0 11丸美19.4 12卡姿兰18.9 13百雀羚17.0 14娇润泉16.3 15娇兰15.9 16彩棠14.4 17瑷尔博士12.7 18恋火12.1 19橘朵12.0 20儒意12.0 1.市场概览：爆品or垂类or品牌，国货品牌成长背后模式各异 爆品模式——垂类模式——品牌模式。根据天猫及抖音的历年双十一美妆榜单的变迁来看，头部国货的品牌的成长模式以及所处阶段各异。 爆品模式：营销投入侧重于效果广告，让消费者完成即时的转化下单。2013-2015年，御泥坊、膜法世家等淘品牌借助平台在流量倾斜、品牌推广、低价折扣等方面的扶持，快速生长。2018-2019年，HFP、完美日记等DTC新锐品牌通过减少中间环节打造高性价比的爆款产品实现崛起。 垂类模式：与某一成分/功效强捆绑，建立较强的用户心智。2019年后，成分及功效成为消费者关注重心，国货品牌中，如薇诺娜作为深耕敏感肌赛道的功效品牌，自2018年起连续6年位列天猫TOP10。 品牌模式：不满足于某细分品类领先，持续开拓产品系列形成联动，提升品牌影响力。如珀莱雅稳步打造红宝石/双抗/源力/能量等不同功效系列以拓展产品 矩阵，在2023-2024年实现天猫及抖音的登顶。 历年双十一美妆品牌榜单 天猫TOP10 抖音TOP10 2013年 2014年 2015年2016年 2017年 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年 2023年 2024年 2022年 2023年 2024年 阿芙美即御泥坊欧莱雅 牛尔 阿芙美即百雀羚欧莱雅 御泥坊 百雀羚百雀羚韩束欧莱雅 欧莱雅SK-II 玉兰油一叶子御泥坊自然堂 百雀羚自然堂兰蔻 雅诗兰黛SK-II 兰蔻OLAY 欧莱雅雅诗兰黛 SK-II 欧莱雅兰蔻 雅诗兰黛 OLAYSK-II 雅诗兰黛欧莱雅兰蔻 后 OLAY 雅诗兰黛欧莱雅兰蔻 后 资生堂 欧莱雅雅诗兰黛兰蔻OLAY 珀莱雅 珀莱雅欧莱雅兰蔻 雅诗兰黛 薇诺娜 珀莱雅欧莱雅兰蔻 雅诗兰黛海蓝之谜 后 雅诗兰黛觅光欧莱雅 SK-II 珀莱雅韩束欧莱雅 雅诗兰黛兰蔻 珀莱雅韩束欧莱雅可复美 后 百雀羚 自然堂 膜法世家雅诗兰黛 OLAY 百雀羚 自然堂 SK-II 薇诺娜 薇诺娜 海蓝之谜 赫莲娜 雅萌 赫莲娜 自然堂 玉兰油膜法世家雅诗兰黛相宜本草 韩束玉兰油膜法世家 丸美 珀莱雅韩束后佰草集佰草集OLAY卡姿兰兰蔻 欧莱雅一叶子悦诗风吟 资生堂 自然堂HFP 薇诺娜悦诗风吟 百雀羚后 完美日记薇诺娜 雪花秀资生堂薇诺娜 海蓝之谜 OLAYSK-II 海蓝之谜 赫莲娜 海蓝之谜 SK-II 赫莲娜资生堂 OLAY 修丽可赫莲娜娇兰 修丽可 SK-II 薇诺娜 OLAY 海蓝之谜赫莲娜珀莱雅兰蔻 海蓝之谜极萌觅光 后 雅诗兰黛 OLAY 薇诺娜 SK-II 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 资料来源：青眼，天猫，美妆网，国盛证券研究所。注：标红为国货品牌 目录 1.市场概览：美护为集中度提升+国货崛起的优质消费板块 2.渠道趋势：格局趋稳，品牌效应强化+内容能力为核心优势 3.产品趋势：功效/成分仍为重要发力点，热门成分赋能销售 4.投资建议：掘金优质资产，把握稀缺性+质价比主线 2.渠道趋势：线上格局趋稳，品牌效应强化+内容能力为核心优势 化妆品线上渠道格局趋稳，电商平台整体进入存量市场主导的发展阶段。消费者整体趋于谨慎理性，其对于性价比的追求也决定了平台流量分配的流向。2023年各平台以低价优先战略为主，但由于特色定位、核心禀赋等不同，收效各异，其中淘宝、抖音的成效并不明显，2024年战略转向为GMV增长优先；京东和拼多多则进一步强化低价优先战略。 淘系：弱化绝对低价换订单量的战略，改回按GMV分配搜索权重，将客单价等纳入考量。商家的价格压力减轻，避免因追求低价而导致质量参差不齐，已抢 占消费者心智的品牌拥有相对优势，质价比高的品更易获得流量倾斜。品牌效应凸显——有利润可图——好产品反馈消费者，利于形成良性竞争。 抖音：判断直播电商形式无法做到极致低价后，重将GMV放回第一优先级，部分激进的比价策略逐步缓解，回归内容电商本质。 2024年主要电商平台规则变化及对比 淘宝 抖音 京东 拼多多 战略特色定位 商品类目全 内容电商 正品高质量 性价比 经营目标 追求GMV稳定增长 追求GMV增长、内容转化率 保持利润增长，提升GMV 保持GMV增长，提升利润质量 主要品类 品牌服饰、美妆护肤、母婴等 日用百货、美妆护肤、珠宝饰品等 3C数码、家电家居等 生鲜、日用百货等 流量分发逻辑 由低价优先转向GMV导向与低价导向并重 由低价优先转向GMV导向与低价导向并重 低价优先 坚持低价优先的底层逻辑，但百亿补贴、秒杀等流量引擎进一步向优质好物倾斜 战略转型策略 在价格力和服务体验方面加大投入，如优化仅退款规则，增强优质商家售后自主权 流量规则优化，提供高质量内容吸引用户 完善低价商品类目丰富度；利用规模效应、技术驱动的供应链创新提高低价战略竞争力 进一步强化低价竞争优势，如推出自动跟价等规则 资料来源：艾瑞咨询，国盛证券研究所 医美渠道有所分散，机构纷纷布局玻尿酸等自有产品寻找利润空间。 医美头部机构并购步伐放缓，小型机构在交替中维持数量增长，整体行业集中度略有下降。目前医美机构面临诸多困难和挑战，包括招新难、获客成本高、 产品低价竞争、服务同质化及客户留存等，对于机构能否对存量客户精细化运营，提升客户体验流程建立口碑提出了考验。 机构纷纷入局OEM做自有填充剂产品，寻找利润增长空间。OEM产品能够在短期之内提高机构的利润水平，但同时也引发了低价营销战和同质化竞争，较为考验机构对自有产品的供应链、定位、质量及培训等方面的把握。 医美机构的主要困难与挑战朗姿股份逐季盈利情况 招新难/获客成本高陷入低价竞争客户升单难 运营咨询等团队能力不足 客户流失严重 盈利水平低 VIP客户管理混乱 0%10%20%30%40%50%60%70% 64% 41% 39% 33% 28% 23% 22% 64% 62% 60% 58% 56% 54% 52% 50% 毛利率归母净利率 6.1% 61.7% 5.9% 58.3% 5.4% 59.5%60.0% 5.4% 57.8%