年报 | 新湖化工(L)2025年报:世间清景是微凉

1. 2024年PE整体价格的走势主要受到宏观经济变化以及自身基本面的影响，整体走势呈M字形。在一季度，PE整体供需相对平衡，PE主力合约价格震荡运行，二季度在宏观刺激以及PE供应减少的带动下主力合约价格重心上移，三季度受到下游需求疲弱超预期影响主力合约价格走弱，进入四季度，受到宏观刺激以及PE自身基本面情况较好的影响，PE现货价格强势，主力合约价格再次上行，而后因主力合约换月，产能投产预期压制价格，主力合约回落。 2. 2025年，我们的观点是PE供应增速较高，下游需求增速预计将低于供应增速，PE供需矛盾加剧，建议作为空配的品种。供应方面，2025年PE总供应增速同比预计增长10%，PE新产能主要集中于上半年，内盘供应增加，叠加进口预计存在增量，PE整体供应承压。需求方面，2025年PE整体需求仍然面临挑战，需要关注国内宏观刺激政策的颁布与落实情况以及海外经济情况。2025年PE供应承压，需求面临挑战，预计PE的需求增速将会低于供应增速，整体价格更偏向承压运行，主要风险点为新产能投产不顺利或者下游需求好转速度超预期。 2024年PE市场及行情总结： 2024年PE主力合约价格呈M字形 2024年PE整体主要受到宏观预期、原油价格以及自身基本面的影响。细分来看，全年行情可以分为以下几个阶段： 1. 1月份，春节临近，市场跟随宏观情绪波动，并且节前存在补库需求，PE价格先跌后涨。2. 2月到3月中旬，PE价格区间震荡。这主要是因为假期归来，上游存在去库需求，而下游陆续恢复开工，存在一定补库需求，PE供需相对平衡。3. 3月下旬到5月底，PE价格持续上涨，主力合约达到年内最高点8754元/吨。随着海内外宏观经济预期的好转，市场情绪转向，原油价格的上涨带动PE成本支撑走强，再加上PE装置陆续进入检修，整体负荷下滑，PE自身供需情况好转，PE价格持续走强。4. 6月到9月中旬，PE价格在短期震荡后转为下跌。宏观情绪逐渐钝化，交易重心由预期转向现实，PE下游需求的疲弱程度超出预期，而上游生产负荷恢复，PE供应增加，PE显性库存去化不顺畅，PE价格持续下跌。5. 9月下旬到10月中旬，宏观政策与消息频出，大宗商品市场跟随宏观情绪波动，此时价格与PE自身基本面的相关性较低，更多是跟随宏观运行。6. 10月下旬至今，随着检修装置的增多以及新产能运行不顺畅，PE现货逐渐转为偏紧，特别是标品供应紧张，而下游需求旺季带来一定需求增量，厂家的原料库存低位，需求对价格存在一定支撑，PE自身基本面情况较好，主力合约基差走强，叠加资金行为，PE主力合约价格重心上移。而后因主力合约换月，虽然现货仍然维持强势，但远月受投产预期压制，价格环比回落。 2024年中国PE总供应预计为4168万吨，同比持平，其中国内产量2782万吨，同比减少1%；进口量1386万吨，同比增长3%。PE内盘整体负荷处于同比低位，海外企业向国内出口意愿略有提升，国内PE进口依赖度上升至33%左右。 到2024年12月为止，国内共计投放PE新产能250万吨。2024年国内新增PE产能较少，并且这些产能的投放时间主要集中在年底，具体投产为：4月开车的宁夏宝丰三期25万吨LD/EVA装置;11月开车的天津南港（中英石化）50万吨HDPE装置+30万吨LLDPE装置+10万吨UHMWPE装置以及内蒙古宝丰一期55万吨FDPE装置，12月开车的裕龙石化30万吨HDPE装置+50万吨FDPE装置。到2024年12月底还有裕龙石化50万吨FDPE装置计划投放。今年投放的新装置中全密度装置较多，占比达到41.9%，其次为HDPE装置，占比为36.5%。按生产工艺分，今年投放的PE装置仍然以油制装置为主，占比达到71.6%；其次为CTO装置（宁夏宝丰三期以及内蒙古宝丰一期），占比为21.6%。 国内产能占比： 2024年国内PE产能按照装置分，占比最大的仍然是HDPE装置，目前已经投产的装置比较分散，目前国内HDPE装置的占比仍然是最高，占比为40%；其次为全密度装置，占比为35%；LD和LL装置的整体占比分别为13%和12%。按企业性质来分，近年民营以及合资企业投产较多，民营及合资企业的产能占比上升至最高位，占比达到44%，其次为两油企业，其占比达到40%。按生产工艺来分，油制装置的占比下降至67%；其次是CTO装置，占比上升为19%；轻烃装置的占比没有明显变化，为13%。目前PE的原料主要有三种，原油、煤炭以及轻烃。按照地区划分，西北地区再次成为国内PE产能占比最大的地区，占比达到29%，其次为华东地区，产能占比为26%，华南地区产能占比排名第三，为15%，东北和华北的占比分别为14%和11%。 2024年PE装置的产能利用率较2023年明显下滑，预计2024年的产能利用率大约在80%左右。2024年PE的油制生产成本在四季度环比出现好转趋势，然而生产负荷却未见明显提升，并且从检修装置来看，下半年的检修主要集中在油制装置，而从丁二烯的生产负荷来推断上游乙烯裂解装置负荷基本处于同比正常水平，推测2024年PE装置的降负与停车的原因与上游烯烃供应情况以及自身生产利润的关联度较低，因此短期内PE整体负荷的提升空间受限。 PE内盘供应情况： 由于前几年大量HDPE新装置和全密度新装置投产，HDPE已经是我国PE产能中占比最大的品种，但2024年HDPE价格维持弱势，与标品LLDPE之间的价差保持在近年最低水平，厂家对HDPE的排产意愿有所减弱。2024年1至11月，国内HDPE的产量为1150万吨，在PE国产供应的占比从2023年的47%下降至45%，而LLDPE与LDPE在国产供应中的占比均有小幅提升，LLDPE的占比由2023年的42%上升至43%，LDPE的占比则是由11%增至12%。 近年随着国内新产能的不断投放，内盘PE供应逐年增长，挤压进口PE供应，导致PE进口依存度呈逐年下滑的趋势，但2024年，PE内盘负荷维持在较低水平，PE内盘供应同比2023年有减量，而进口窗口则时有打开，PE进口供应同比2023年有增量，PE进口依存度转为上升，从2023年的32%提升至33%。 2024年1至10月，PE进口总供应同比增长3%。分项来看，HDPE与LDPE的供应较2023年均略有减少，其中HDPE的减少幅度为3%，LDPE的减少幅度为6%，LLDPE的进口供应同比存在增量，同比增速为6%。从占比来看，HDPE与LLDPE仍然是国内进口量最大的品种，HDPE在进口供应中的占比为41%，LLDPE的占比为38%，LDPE在进口供应中的占比最少，仅为21%。 2024年1到10月，中国PE的进口供应主要是来自于中东以及北美。按国家来看，今年美国已经超越沙特阿拉伯成为了我国PE最重要的来源国，占比达到18%，其次为沙特阿拉伯，占比为17%，排名第三的是阿联酋，占比为15%，这三个国家的进口量占我国PE进口供应的一半，因此这三个国家的PE生产若是出现较大变动短期会对我国的PE进口供应造成较大影响。 根据PE的表观需求情况来看，2024年1-10月PE的表观需求同比增速仅为1%，标品LLDPE的表观需求同比增速与2023年同期持平。聚烯烃的终端需求涉及行业众多，整体来看的话与消费品的需求情况存在较高的关联度。一般来说，PE的下游需求更加偏强工业，因此会比PP的下游需求更为刚性，但2024年部分时间段中PE需求情况与市场预期有所偏差。 按照下游消费结构来看，2024年PE的下游需求中占比最大的仍然是薄膜，其占比为58%，薄膜的生产原料主要是标品LLDPE和非标品LDPE。在膜料需求中，占比最大的领域是包装膜需求，主要集中于华东与华南地区，其次是农膜需求，主要集中于华北地区。 具体来看，自2022年开始农膜的年度产量便呈下降趋势，主要原因是农膜技术改进以及厚度增加等因素使得农膜（主要是棚膜）的使用年限延长，再加上可降解农膜以及农膜回收再利用的推广，导致PE农膜用量逐年降低。从开工情况来看，农膜的开工季节性仍然明显，但2024年新订单开始跟进时间较往年推迟,开工好转力度也不及往年同期，并且农膜企业生产利润呈下滑趋势，同比处于低位，企业投机性备货意愿弱，大多维持按需补库，农膜原料库存维持同比低位。 2024年中国整体消费品需求好转速度缓慢，与消费紧密相关的包装膜需求自然难有明显好转，除此之外，PE包装膜自身也是一个竞争十分激烈的市场，自2021年产能与产量达到高点之后，包装膜的产能与产量环比均是逐年下降，下游生产利润也多是在利润盈亏线上下波动。2024年包装膜开工维持疲弱，整体订单天数也未见明显好转，在大多数时间中都维持同比低位，2024年PE包装膜产量难有增量。 由于上游生产企业话语权较大且有着先进的控库手段，生产库存大多数时间都维持在合理区间内波动，而下游企业由于单套产能较小且十分分散，大多数企业的库容能力有限，再加上下游生产利润微薄，企业大多选择按照订单情况来囤积原料，投机性补库行为进一步减少，2024年下游原料库存较2023年下滑。2024年PE生产装置检修集中，整体生产负荷维持在低位，叠加新产能投产较少，PE内盘供应存在减量。虽然PE需求同比偏弱，但供应减量超出预期，PE整体库存在四季度去化十分顺利，特别是标品的中下游库存已经去化至近年最低水平，PE暂无库存压力。 2024年PE跨月价差整体呈现走强趋势，今年特别是到四季度，由于PE现货供应逐渐紧张，现货价格强势，PE现实情况较好，近强远弱，跨月价差走强。 2024年L-PP间价差呈N字走势。年初市场预计PP的新投产能压力会明显高于PE，L-PP间价差持续走扩，进入5月，PE实际需求疲弱超预期，而PP上游装置检修集中，供应增速不及预期，L-PP价差走弱，进入9月，PE需求有所好转，且上游检修装置增加，PE供应减少，PE基本面有所好转，而PP新产能逐渐影响供应，PP供应稍有增加，L-PP间价差环比走扩。 LDPE-LLDPE价差同比较强，HDPE-LLDPE价差持续走弱 2024年PE非标品分化加剧。前期LDPE进口供应减少，部分LDPE装置停车，LDPE整体供应低位，价格较强，而后随着进口供应的到港以及现有装置回归，LDPE供应增加，与标品间价差环比收窄。与之相对，HDPE与LLDPE间价差则是呈明显的走弱趋势，目前已经处于历史低位。近年HDPE产能投产较多，HDPE供应充足，而下游需求较为疲弱，HDPE库存在今年大多数时间段中都处于同比高位且去化不顺畅，HDPE价格走弱。 2025年PE市场及行情预判 2025年PE供应增速提高： 2025年全球有效产能增速提高 2025年，全球PE投产速度较2024年有明显提高。全球有效产能增量大约为844万吨，预计增速为5.7%，2024年全球新装置的投放主要集中于内盘，并且有数套大型装置计划 国内方面：2024年有9家企业共计798万吨产能计划投放。其中，标品相关的LL或者全密度装置共计338万吨、LD/EVA装置230万吨、HD装置150万吨和超高分子量聚乙烯（UHMWPE）10万吨。2024年投放装置中HD装置的占比较前几年明显下降，标品相关的LL/全密度装置以及LD装置的投放量大幅提升。明年投放装置的企业主要为民营企业，其次为合资企业，两油旗下新产能相对较少。2025年PE新装置投放时间主要集中于上半年，2025年国内PE有效产能增量大幅提高，预估在561万吨左右，同比增速上升至17.4%，PE供应压力提升。 国外方面：2025年预计投放新产能380.5万吨，主要为全密度装置。2025年新增装置主要分布在欧洲以及中东地区，其中俄罗斯计划增量最大，为265万吨产能，其次为捷克，计划有58.5万吨产能增量，不过由于俄罗斯受到多国制裁，导致其项目推进不顺，这部分装置的实际投产时间很有可能出现推迟。2025年，海外PE有效产能增量预计为283万吨，同比增长2.5%。 2024年PE进口依存度环比有小幅上升，从2023年的32%提升至33%。202