特朗普重回白宫专题：大类资产分析及展望

|新 永 安 金 控 研 究 部 专 题 报 告| 一、特朗普重回白宫后的主要政策 特朗普赢得2024年总统选举且其所代表的共和党掌控两院多数席位：2024年11月6日，美国共和党总统候选人、前总统特朗普赢得总统选举，同时共和党掌控参议院超过半数席位，获得控制权。11月13日，共和党赢得众议院超过半数席位。这意味着美国政局将类似特朗普第一任期内前两年（2016-2017年）的情况，共和党将掌控参众两院，从而有利于特朗普推行其政策主张。 选举结果 特朗普在今年总统竞选期间已承诺实施一系列政策，主要包括： 1.进一步减税：延续2017年的税改措施，对国内生产型企业征收的法人税从目前21%的税率降至15%，并提议对小费免税，取消对社会保障收益的税收； 2.增加贸易税收，进一步加强贸易保护主义：计划对大多数进口商品征收新关税，对来自中国的进口商品征收统一60%的关税，而对其他国家的进口商品则征收10%至20%的关税。将对中国进口的电动汽车征收100%至200%的关税，不仅包括从中国进口的汽车，还包括在墨西哥生产的中国品牌汽车； 主要政策 3.收紧移民政策：包括将罪犯遣返回国，以及大规模驱逐非法移民出境等更全面的政策； 4.鼓励本国化石燃料生产：推翻拜登鼓励转向更清洁能源的目标，削减环保法规，并增加美国化石燃料的生产，以此帮助美国汽车产业； 此外，根据共和党过往执政风格，预计特朗普第二任期内美国将： 5.重回小政府主义：放松政府对金融业及其他传统企业的监管，放松对大型企业的反垄断调查。 我们预测，上述政策对于美国经济可能造成的主要影响： 1.美债发行规模上升：债券市场供大于求，债券价格下降，收益率上升； 2.可能进一步刺激通胀：导致降息路径不明确； 3.大规模非法移民驱逐计划可能留下多达百万难以填补的潜在职位空缺：工资将被迫上涨，波及整个供应链，大多数经济部门可能将感受到连锁反应，特别是劳动密集型行业，例如建筑、住房、农业以及护理。 二、特朗普第一任期内资本市场分析 从上述特朗普重回白宫后将实施的主要政策可以看出，大部分为其第一任期内政策的延续。因此，我们认为分析特朗普第一任期，尤其是共和党掌握两院多数席位的两年内（2016-2017年，下称“多数派政府时期”）美国主要资产的表现，将对于我们预测未来二至四年美国主要资产的走势具有重要的意义。 回顾过去 特朗普第一任期的前两年与后两年情况不同 •回顾特朗普的第一任期，2017年下半年到2018年一季度美国经济走上巅峰，GDP增速确实达到预期。但此后，经济平均增速放缓至2.5％，并未比奥巴马第二任期内的平均增速有显著提高； •2018年11月6日美国举行中期选举，民主党在众议院选举拿下235个席次，多过共和党且取得众议院过半的优势，也是民主党时隔8年再度重掌众议院，共和党则在参议院选举守住参议院过半的优势。因此，2019年美国进入少数派政府时期，特朗普推行政策时受到了民主党的较大干预； •2019年12月，新冠疫情的爆发导致全球经济陷入危机。因此我们认为，2020年美国经济以及资本市场表现对于分析特朗普政策效果的意义不大； •综上所述，我们将从三个不同时期分别分析特朗普的政策对于美国乃至全球经济以及资本市场的影响。 图一：特朗普第一任期内，从2017年到2018年的第一季度实际GDP季环比相比奥巴马第二任期（右图蓝色部分）有较大提升，之后回到2013至2019年的平均水平。总体来看，特朗普第一任期的2017至2019年平均实际GDP（右图红色部分）增幅为2.51%，并未显著高于奥巴马第二任期的2.44%的平均实际GDP增幅。 二、特朗普第一任期——多数派政府时期（2017-2018） 特朗普政府抓住了2016年开始美国的经济加速期，美联储停止量化宽松政策，从2015年12月开始加息。尽管2018年态度中立的新任美联储主席鲍威尔上任，也未能扭转加息周期，持续至2018年12月，总共加息幅度为2.25%。 债市：美国三年期、十年期以及三十年期国债收益率变化大致与同期美国实际GDP增幅变化一致。主要由于期间美联储加息政策的影响，多数派政府时期美债收益率有较大幅度攀升。 原油：同样大致与同期美国实际GDP增长趋势相同，2017年至2018年上半年期间原油价格一路走高。即使特朗普鼓励本国石油以及其他化石燃料的生产，在全球需求端旺盛造成缺口的背景下，原油价格居高不下。 黄金：通常情况下，投资者对于未来经济、政策以及全球贸易形势的担忧，会导致资金涌入黄金等传统避险资产，从而推高其价格。然而我们回顾2017-2018年期间相比2016年，金价并未迎来预想中大涨的局面。我们认为在美联储加息的背景下，黄金作为非生息资产资产需求可能处于低位。 二、特朗普第一任期——多数派政府时期（2017-2018） 美股市场： •2017年美国股市延续2016年的火热，标普500指数年内增幅为19.42%，超过2016年15.39%的增幅。其中信息技术行业跑赢大市，年内增幅达到36.91%；可选消费、金融以及原材料行业年内增幅达到20%以上；能源和电信服务行业领跌；•其中，信息技术行业在2016年底达到三年内最高市盈率，2017年股价涨幅跑赢全行业，我们称之为“强者恒强”；保健行业2016年低三年市盈率百分位全行业最低，而2017年股价涨幅靠前，我们称之为“触底反弹”；金融业受益于美联储加息周期，2017年涨幅同样靠前；原材料行业的股价则更多受到商品价格上升的影响；•2018年美国股市迎来小幅回调，标普500指数年内下降6.24%。其中保健以及公用事业行业逆势增长，实现年内正收益；能源和电信服务行业则继2017年后继续领跌，分别下降20.50%和16.43%；•可选消费行业在2017年底达到三年内市盈率新高，信息技术行业市盈率也处在三年内高位，两者在2018年呈现“强者恒强”走势；保健行业也继续“触底反弹”走势，2018年股价涨幅跑赢全行业；原材料行业的股价则再次受到商品价格波动的影响。 二、特朗普第一任期——少数派政府时期（2019） 然而，从2018年年底开始进入美国少数派政府时期，特朗普政策利好释放完毕，2019年初美国经济活动放缓，宣告2008年全球金融危机后新一轮经济扩张周期的落幕。此外，2018年美国正式拉开中美贸易战序幕，其影响逐渐开始显现。图五：三年期、十年期以及三十年期美债收益率曲线图 债市：2019年上半年美国三年期、十年期以及三十年期国债收益率持续下降并在8月后维持在较低水平，主要因为美联储在7月底结束加息周期，加之美国经济放缓以及中美贸易战给全球贸易及生产带来的不确定性。三者对比，三年期美债收益率由于对政策的变化相对不敏感，跌幅小于十年期及以上的美债。图六：布伦特原油现货价格曲线图 原油：2019年期间虽相比2018年上半年的高位有所回落，但总体保持在每桶60美元以上的较高位。主要由于中美贸易战影响，原油需求预期下调，导致原油相比2018年年中有所减产，原油需求缺口进一步拉大。图七：国际黄金现货价格曲线图 黄金：2019年黄金价格快速增长，涨幅大大超过2016-2018年。我们认为其主要由于美国等主要经济体进入降息周期，美国经济增长放缓，以及中美贸易战激化导致避险需求上升，共同导致2019年黄金价格的飙涨。 二、特朗普第一任期——少数派政府时期（2019） 美股市场： •2019年美国股市重新进入火热阶段，标普500指数年内增幅为28.88%，超过2017年19.42%的增幅。其中信息技术行业以48.04%的增幅再次跑赢大市；电信服务行业由2017-2018年的大跌20%以上转为大涨30%以上，除能源和保健行业外所有其他行业都迎来20%以上的涨幅。 •在2018年大市回调的情况下，信息技术和可选消费行业三年市盈率百分位在所有行业中处于高位，而2019年股价表现同样再次强势，“强者恒强”走势得以延续；金融行业在降息环境下总体涨幅依然略高于大市，表现出一定韧性；而原材料行业受到商品价格变动的影响，全年涨幅略跑输大市。 二、特朗普第一任期——新冠疫情时期（2020） 2019年年底，新冠疫情爆发，全球经济陷入危机。此时，外部环境变化可能大过特朗普政策对资本市场的影响，债市，原油以及黄金皆迎来价格上的较大变化。 债市：2020年3月美联储紧急降息至0-0.25%的历史低位并配合7000亿美元量化宽松政策。美国的长短期国债收益率同时降至2016年以来的最低水平。 原油：2020年初至3月原油价格遭遇2016年以来最大跌幅，随后在三个月内迅速恢复至2016年3月-12月的水平。全球原油的供应和需求在此期间基本同步升跌。 黄金：2020年黄金价格继续自2019年涨势。黄金上涨的主要原因包括投资者对全球经济预期的不确定性导致的避险情绪上升，各国央行降息和量化宽松政策导致的通胀等因素。 二、特朗普第一任期——新冠疫情时期（2020） 美股市场： •2020年美国股市较上年有所降温但依旧处于牛市，标普500指数年内增幅为16.26%，超过2016年15.39%的增幅。其中信息技术行业以42.21%的增幅再次跑赢大市；可选消费、电信服务和原材料行业延续2019年的涨势且跑赢标普500的涨幅；能源行业领跌，年内下跌37.31%。 •我们分析认为，市场总体市盈率增幅较大，表明美联储在2020年新冠疫情期间的紧急降息以及量化宽松政策的重启再次释放了市场上的货币供应量，大量的货币涌入美国股市，导致股价的普遍上升。 三、特朗普第一任期总结及第二任期展望 特朗普第一次总统任期期间的美国经济表现，很大程度上得益于2008年全球金融危机结束后开启的最长经济扩张期；反过来讲，此轮经济扩张周期之所以能创下最长纪录，部分也由于特朗普时期的政策使得经济扩张得以延续； 回顾特朗普的第一任期，2017年下半年和2018年一季度美国经济走上巅峰，此后经济增长水平总体与奥巴马第二任期无显著差别；美元所处的货币政策周期对于特朗普第一任期内经济增长及各类资产表现始终起到重大影响；2018年后，美国开启的中美贸易战对于两国乃至全球的经济增长及各类资产表现有着持续性影响；美联储已于2024年9月开启降息周期，预计2025年将继续降息，特朗普也可能向美联储进一步施压降息，然而考虑到特朗普以及共和党的政策可能导致美国财政赤字增加以及通胀风险的提升，需谨慎判断2025年降息次数和幅度；基于对特朗普第一任期内资本市场的表现以及对其第二任期政策的判断，我们认为： 三、特朗普第一任期总结及第二任期展望（续） 如开篇所述，特朗普预计延续2017年开始的减税政策，短期内对于众多美国公司市盈率的改善可能具有积极作用，支持股价提升； 同时共和党奉行小政府主义，将放松政府对金融业及其他传统企业的监管，以及对大型企业的反垄断调查，可能有利于大型企业、金融业及其他传统行业股价的提升；然而大规模非法移民驱逐计划可能增加潜在职位空缺，大多数经济部门可能感受到连锁反应，特别是建筑、住房和农业等行业；分析特朗普第一任期内美股各行业表现情况，结合美国股市各行业2024年统计的三年市盈率百分位的情况，我们认为可选消费行业有机会延续“强者恒强”的走势；而金融业中商业银行在降息环境中依然预计将凭借贷款人数的增加而提升基本面，股价相对看好；而保健行业可能重现2017至2018年触底反弹的行情，除去以疫苗产品为主业的制药公司可能受到新一届政府的影响外，我们相对看好如生物科技、医疗器械、医疗保险等细分板块的个股。 表七：看好行业的个股推荐 保健行业：安进（AMGN）瑞思迈（RMD）硕腾（ZTS） 金融-商业银行：美国银行（BAC）花旗集团（C）美国合众银行（USB） 可选消费行业：亚马逊（AMZN）百胜餐饮（YUM）Lululemonathletica（LULU） 免 责 及 风 险 披 露 声 明 免