评级启示之证券公司风险案例研究

金融部张瑶|010-67413324|zhangyao@dagongcredit.com李欣蕊|010-67413542|lixinrui@dagongcredit.com尚玉欣|010-67413306|shangyuxin@dagongcredit.com2024年12月12日 摘要：近年来，随着证券行业的持续发展以及监管制度的逐步完善，证券公司违规展业、挪用客户保证金等乱象已极为少见，但隐匿股权结构、盲目扩张业务、通过各种手段躲避监管为关联方输送利益等问题偶有发生，证券公司的风险变得更加隐蔽。本文通过对近年来证券公司风险暴露典型案例的分析，结合当前证券行业发展情况，尝试从关注主要财务及风控指标异动、股权结构的清晰度、公司治理机制的完善性及有效性、关联交易风险控制的有效性等方面提出对信用评级的指导意义。 一、我国证券行业风险演化及监管政策改革路径 在证券行业发展和改革推进的同时，国家及监管政策同步完善，促进证券公司合规经营和高质量发展；但在行业当前发展阶段，仍存在个人股东意图通过控股证券公司违规进行资金或资源输送的问题，严重危害证券公司正常经营。 在证券行业发展早期，证券公司风险暴露属于个案，出险主要是规模急剧扩张、内部管理混乱、混业经营等问题所致。随后，在证券行业不断发展的同时，证券公司经营风险有所积累。2001年下半年起，我国股票市场持续低迷，证券公司经营情况恶化，同时部分证券公司出现违规使用客户资金、操纵市场、违规委托理财等行为产生风险放大效应。2004～2006年，证券公司风险集中暴露，面临行业建立以来的第一次系统性危机，为控制风险扩散和冲击，监管部门和地方政府对高危证券公司进行了为期三年的集中处置。 在证券行业发展和改革推进的同时，国家及监管政策同步完善。1998年，针对行业发展早期暴露出的内部管理混乱、混业经营等问题，我国出台相关法律专门调整证券市场活动、规范证券市场中各方当事人的行为，这一举措对促进我国资本市场的健康发展、推动社会主义市场经济体制的建立发挥了重要作用。2005年，针对行业建立以来的第一次系统性危机，监管部门制定综合治理工作方案，对证券行业发展过程中积累的许多矛盾和问题提出解决思路和措施，进行综合治理，以促进证券公司的规范发展。此后，为进一步加强证券公司监管、规范证券公司的行为、控制化解证券公司风险，2008年，证券公司监督管理条例和风险处置条例相继出台，并随着行业的不断发展逐步进行优化完善。 资料来源：中国政府网、中国证券监督管理委员会、中国证券业协会，大公国际整理 近年来，证券行业监管日趋完善，证券公司合规经营意识不断增强，违规经营风险明显减少；针对部分证券公司存在缺乏风险防范机制、抵御风险能力较弱等问题，2023年，中国证券业协会制定并发布相关风险管理指引，指导证券公司规范操作风险管理，推动证券公司落实全面风险管理要求，完善全面风险管理体系，有效防范化解金融风险；2024年，中国证券监督管理委员会（以下简称“中国证监会”）进一步优化了证券公司风险控制指标体系，督促证券公司落实全面风险管理要求，为证券公司成为促进资本市场高质量发展的重要力量奠定基础。证券行业信用质量整体保持高位稳定，2011年以来，证券公司无债券违约、展期的情况，仅1家证券公司曾发生主体级别及展望均下调的情况，2家证券公司曾被列入评级观察名单。 但另一方面，由于证券公司在牌照及资源等方面具有一定稀缺性，仍存在个人证券公司股东意图通过控股证券公司违规进行资金或资源输送的问题，严重危害证券公司正常经营。除行业共性问题外，中小证券公司在当前发展阶段还主要面临资本实力较弱、风险防范机制相对欠缺、业务结构相对单一、品牌和资源相对缺乏、盈利压力增大等问题。 二、证券公司风险案例分析 证券公司内在问题体现在经营决策失误、公司治理不完善、内控机制不健全或执行效力缺失等方面；外部原因主要为大规模金融危机冲击、阶段性证券市场行情下跌等。 1、新时代证券 新时代证券股份有限公司（以下简称“新时代证券”）成立于2003年6月，2020年7月，因隐瞒实际控制人或持股比例，公司治理失衡的问题，被中国证监会接管。 资料来源：公开信息，大公国际整理 与历史上发生风险的证券公司不同，新时代证券被接管非自身经营决策出现问题，而是公司股权结构复杂，股东“明天系”隐匿持股比例造成的公司治理失衡。 表面上看，新时代证券的前五大股东无直接的关联关系，而股权穿透后发现，前五大股东均为“明天系”通过影子公司控制的企业。民营资本通过层层嵌套的方式控股证券公司，往往会削弱证券公司公司治理的有效性，从而引发利益输送、职权滥用等潜在风险。 资料来源：公开信息，大公国际整理 2、华信证券 上海华信证券有限责任公司（以下简称“华信证券”）成立于2003年4月，是中国加入WTO后首家中外合资证券公司。2014年4月，上海华信国际集团有限公司（以下简称“上海华信”）收购华信证券全部股权；2019年11月，因违法为股东及其关联方提供融资、违规开展资产管理业务、净资本等风险控制指标已不符合持续经营证券业务的规定，且逾期未能改正等 问题，中国证监会决定撤销华信证券全部业务。 华信证券在完成股东更替后，制定了新的发展战略，并在短期内盲目扩张业务，但未获得预期的收益，且出现巨额亏损、风险控制指标低于规定标准等问题。 2016年5月～2017年4月，上海华信分6次合计向华信证券注资107.00亿元，推动华信证券的注册资本快速增至112.11亿元。上海华信在大规模注资的同时也寄希望于华信证券能够尽快实现业绩回报，受此影响，华信证券开始激进拓展业务。一方面，华信证券通过申请证券自营、证券资产管理、证券投资基金销售等业务牌照突破展业壁垒，并进行大规模人员招聘，营业部和员工数量均迅速扩张；另一方面，华信证券制定了向互联网券商转型的战略目标，在2017年配备了大量的互联网金融技术人员，为战略实施提供支撑。 资料来源：公开信息，大公国际整理 然而，资产及业务规模的迅速扩张并未给华信证券带来预期的收益，且华信证券也未能及时建立与展业进程相匹配的风控机制。2018年4月，因管理的现金管理类集合资产管理计划较大比例投资信托资产，信托资产到期日与现金管理类产品开放日不一致，导致多只资产管理计划出现流动性风险，华信证券被中国证监会上海监管局处以责令改正、暂停资产管理业务6个月的处罚。同年8月，由于风险控制指标低于规定标准，中国证监会上海监管局责令华信证券限期改正，在5个工作日内制定并报送整改计划，整改期限最长不超过20个工作日。2018年，华信证券出现巨额亏损，业务处于全面暂停状态，证券公司分类结果由BB级下滑至D级。 资料来源：公开信息，大公国际整理 以自有资金、购买和租赁房产名义为股东提供融资，关联方资金占用数额巨大并造成巨额资产减值损失，反映出华信证券公司治理失灵，关联交易风险防范失效等问题。 表面上看，2018年华信证券的亏损主要由巨额的资产减值损失造成，当年计提金额为89.84亿元。然而，2017年，审计机构就对华信证券财务报告出具了“无法表示意见”，理由为对投资的可收回性无法获取充分、适当的审计证据，对关联方和关联交易无法充分识别。2018年2月13日，上海华信国际集团财务有限责任公司（以下简称“华信财务”）称上海华信需要紧急兑付公开市场债券，指令华信证券将6亿元自有资金划转给上海华信；当日下午，该笔资金即通过华信财务账户转至上海华信。截至2018年末，华信证券存放于华信财务的存款余额为36亿元，上海新丝路华信股权投资基金合伙企业(有限合伙)1在华信财务的存款余额为28.9亿元，其中18.9亿元的存款归属于上海华信资本投资有限公司(以下简称“华信资本”)；截至2018年末，华信证券将上述36亿元款项由银行存款转入其他应收款并全额计提坏账准备，同时对长期股权投资计提18.9亿元减值准备。此外，根据中国证监会对华信证券的处罚决定书，2018年1月底2月初，华信证券以租赁和购买上海华信名下房产的名义向上海华信提供资金约3.9亿元。在明知华信财务面临重大流动性风险，无法兑付存款，且股东上海华信在2018年5月出现债券违约的情况下，华信证券在华信财务的存款余额不降反升，并通过多种渠道向股东输送资金，反映出华信证券存在公司治理失灵，关联交易风险防范失效等问题。 以证券资产管理客户的资产为股东提供融资，且以自有资金受让的资产管理计划出现违约，造成大额损失。 2017年3月2日～2017年12月28日，华信证券以证券资产管理客户的资产向福建大生控股有限公司、深圳市大生农业集团有限公司、国能商业集团有限公司、瑞盈信融（深圳）商业保理有限公司、北方石油化工(集团)有限公司和上海大生农业金融科技股份有限公司6个 项目累计转款42.79亿元，其中24.72亿元资金经过上海华信体系内企业的一道或者多道流转，转至华信证券的关联方，5.95亿元当天就转入上海华信。 自2018年2月起，华信证券管理的资管计划未能及时兑付，华信证券决定用自有资金受让资产管理计划的投资人持有的份额；截至2018年末，华信证券受让的份额合计28.41亿元，并对此计提了25.20亿元的减值准备。 3、网信证券 网信证券有限责任公司（以下简称“网信证券”）成立于1995年4月。 从财务表现看，2015～2017年，网信证券的经营发展基本与行业整体趋势一致；然而2018年，网信证券资产、负债规模同比大幅增加，净利润却巨额亏损。造成这一现象的原因主要两方面： 资料来源：公开信息，大公国际整理 财报作假，虚增或虚减利润。 2012～2017年，网信证券对其买断式回购交易业务未按相关会计准则规定进行核算,在买断式回购交易卖出债券时终止确认了其所卖出回购的金融资产,且未就其承担的回购义务确认相应的金融负债,也未在年末计提利息、公允价值变动损益。上述行为导致2012～2017年财务报表中金融资产、金融负债、公允价值变动损益、财务费用、投资收益、利润总额等科目金额 虚假；2012年虚减利润总额15.25万元，2013年虚增利润总额3.47亿元,2014年虚减利润总额2.56亿元,2015年虚减利润总额3.89亿元,2016年虚增利润总额22.60亿元,2017年虚增利润总额31.25亿元。 使用委托方的债券或资金开展债券买断式回购交易业务且出现违约，导致风险外溢。 债券买断式回购交易是指债券持有人在将一笔债券卖给债券购买方的同时，交易双方约定在未来某一日期，再由卖方以约定价格从买方购回相等数量同种债券的交易行为。证券公司进行这项交易一方面可满足短期的流动性需求，另一方面可通过买卖债券赚取价差。然而，网信证券之所以要通过财务造假隐匿其开展买断式回购交易，是因为其并非真正的债券持有人。网信证券与多家农村商业银行、农村信用合作社签订了委托代理协议，农村商业银行或农村信用合作社委托网信证券在全国银行间债券市场代为进行债券买断式回购交易，网信证券按照要求与指定的交易方进行债券买断式回购交易，网信证券从交易方回购债券后，银行同时向网信证券回购债券。但是，根据网信证券2019年年报，债券回购业务均已违约，涉及大量诉讼与仲裁。至于网信证券与银行之间为何会签订委托代理协议、网信证券融入的资金最终流向何处，仍有待进一步探究。 三、证券公司信用风险评估体系 综合上述分析，近年来证券公司风险暴露的原因集中在经营决策失误、大股东干预证券公司正常经营、违规向股东输送利益等，而在风险暴露的前几年，证券公司的经营及财务指标往往有异常表现。基于此，本文以2020～2023年证券行业各指标变化情况为基础，对120家证券公司样本数据剔除无效样本数据后进行分析，综合共性指标和行业特性指标两个维度考量，设置以下信用风险评估指标： 经营能力的稳定性和可持续性——总资产及净资本增速行业偏离度。总资产是证券公司展业能力的综合体现，净资本是证券公司开展各项业务的基石，资本及资产实力越强的证券公司具备更强的市场竞争力和抗风险能力。