11月金融数据点评：金融数据呈现结构性改善

2024年12月14日 宏观研究团队 金融数据呈现结构性改善 何宁（分析师）沈美辰（分析师） ——11月金融数据点评 hening@kysec.cn 证书编号：S0790522110002 shenmeichen@kysec.cn 证书编号：S0790524110002 事件：11月社会融资规模增长23357亿元，预期28967亿元，前值14000亿元；新 增人民币贷款5800亿元，预期9231亿元，前值增加5000亿元。 信贷：居民中长贷连续两个月边际改善 11月信贷总量增加5800亿元，同比少增5100亿元，增长低于预期。 1、居民贷款新增2700亿元，同比少增225亿元（前值多增1946亿元），居民信贷总量转弱，中长贷边际改善。居民贷款结构方面，中长贷延续改善，短贷同比走弱。11月居民中长贷新增3000亿元，同比多增669亿元，新增中长贷已连续 两月改善，季节性上强于2022、2023年同期。11月商品房成交量同比平稳增长,地产政策效果逐渐显现。居民短贷减少370亿，同比少增964亿元。 2、企业信贷总量与结构仍有提升空间。企业贷款新增2500亿元，同比少增5721 亿元，较10月继续走弱。结构上中长贷表现弱于短贷。企业中长贷同比少增2360 亿元，降幅边际扩大。企业短贷同比少增1805亿元，同比增量低于季节性。表 内票据新增1223亿元，同比少增869亿元。票据增量低于近三年季节性，票据冲量现象相对有所缓解。总体来看11月企业信贷增长动能走弱，一是银行年底放贷力度有限，为来年开门红做储备；二是大规模化债已正式启动，贷款形式的隐性债务若得到集中偿还，对信贷也会形成一定紧缩效果。 社融：特殊再融资债加速发行支撑政府债券融资 相关研究报告 11月社融增加23357亿元，同比少增1197亿元。新增社融口径人民币贷款5223 亿元，同比少增5897亿元，同比大幅走低。人民币信贷受企业贷款需求较低、 化债偿还贷款和银行储备贷款等因素影响，对社融形成拖累。政府债券新增 《扩消费的新时代—中央经济工作会议学习》-2024.12.13 《核心通胀改善陷入停滞，但美联储12月或继续降息—美国11月CPI点评》-2024.12.12 《“抢出口”或已开始—宏观经济点评》-2024.12.10 13101亿元，同比多增1589亿元。政府债券在较高基数下仍实现同比多增，四 季度政府债发行仍有持续性，对社融形成了关键支撑。11月地方债发行结构方 面，新增专项债仅发行856亿元，特殊再融资债发行和净融资额约为11558亿元， 是贡献最大的地方债种类。自11月人大常委会宣布大规模化债方案通过后，特殊再融资债快速发行。其他分项方面，企业债券融资走强，11月同比多增1040亿元。非标融资总体多增，表外票据和委托贷款延续走强，分别同比多增707、204亿元。基于未贴现银行承兑汇票开票量对于企业经营行为的指示效应，表外 票据融资连续两月改善或暗示企业经营景气度的底部已验证。新增信托贷款92 亿元，同比少增105亿元。社融存量增速方面，绝对口径持平10月的7.8%，剔除政府债的社融增速下行0.1百分点至6.09%。2025年之前政府债券或持续为社融提供增长动能。 广义货币：M1增速大幅改善 11月M2增速回落0.4个百分点至7.1%。结构看，居民和非银存款同比少增，企业和财政存款同比多增。居民存款同比少增1189亿元，企业存款同比多增4913亿元，存款或出现居民向企业的转移。11月非银存款新增1800亿元，同比少增13900亿元，新增规模弱于季节性。非银存款大幅少增可能受两方面影响：一是 银行对公存款规模回升，银行主动吸收同业存款减少，叠加11月底监管调整非银同业存款利率自律管理后同业活期存款倾向于流出；二是11月权益市场阶段性调整，部分金融机构此前快速增长的备付金可能有所回落。财政存款同比多增4693亿元，反映11月财政支出力度不及季节性，2024年财政收入增长缓慢，以 收定支下支出增速会与收入保持相对平衡。M1方面，11月增速大幅回升2.4个百分点至-3.7%。虽有2023年11月基数偏低的因素，但调整口径之前的大幅回升一定程度上仍能反映企业需求回暖。 综合来看，11月金融数据呈现了一些结构性的改善。不足之处在于信贷社融总量仍有待改善，不过总量的“弱”也与化债、基数有一定关系。好的方面在于居民中长贷边际好转和M1的显著改善或暗含需求缓慢修复的线索。2025年逆周期调节有望加码，信贷开门红和宽信用的持续性值得期待。 风险提示：政策执行力度不及预期，经济超预期下行。 宏观研 究 宏观经济 点评 开源证券 证券研究报 告 附图1：11月各项贷款增长弱于季节性附图2：2024年11月特殊再融资债发行大幅增加 万亿元 1.4 1.2 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 -0.2 新居企 增民业贷 款 非企企 银业业 机短中 构贷长贷 2023年 2024年 11月地方政府债发行情况（亿元） 02000400060008000100001200014000 新增专项债（净融资额）特殊再融资债 2024-112023-112022-11近4年均值 数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所 附图3：11月政府债券融资高于季节性附图4：社融增速止住跌势 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0 -5000 亿 2024-112023-11过去五年均值社会融资规模新增人民币贷款 新增外币贷款表外融资 企业债券融资政府债券 %最新口径社融同比 剔除政府债券社融同比 15 14 13 12 11 10 9 8 7 6 20-11 21-03 21-07 21-11 22-03 22-07 22-11 23-03 23-07 23-11 24-03 24-07 24-11 5 数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所 附图5：表外票据和M1同时验证企业经营边际改善 % % 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 -40 2016-12 2017-04 2017-08 2017-12 2018-04 2018-08 2018-12 2019-04 2019-08 2019-12 2020-04 2020-08 2020-12 2021-04 2021-08 2021-12 2022-04 2022-08 2022-12 2023-04 2023-08 2023-12 2024-04 2024-08 -50 30 25 20 15 10 5 0 -5 -10 表外票据存量同比M1增速（右轴） 数据来源：Wind、开源证券研究所 附图6：11月企业存款高于近2年季节性附图7：M1增速提升2.4个百分点 亿元 25000 20000 15000 10000 5000 0 -5000 -10000 历年11月存款结构 28 2020 2021 2022 2023 2024 % 23 18 13 8 3 -2 -7 -12 2010-07 2011-06 2012-05 2013-04 2014-03 2015-02 2016-01 2016-12 2017-11 2018-10 2019-09 2020-08 2021-07 2022-06 2023-05 2024-04 -17 居民存款企业存款非银机构存款财政存款 M1-M2M1同比 数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正 式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。 因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分析师承诺 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 评级 说明 证券评级 买入（Buy） 预计相对强于市场表现20%以上； 增持（outperform） 预计相对强于市场表现5%～20%； 中性（Neutral） 预计相对市场表现在－5%～＋5%之间波动； 减持（underperform） 预计相对弱于市场表现5%以下。 行业评级 看好（overweight） 预计行业超越整体市场表现； 中性（Neutral） 预计行业与整体市场表现基本持平； 看淡（underperform） 预计行业弱于整体市场表现。 备注：评级标准为以报告日后的6~12个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现，其中A股基准指数为沪深300指数、港股基准指数为恒生指数、新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）、美股基准指数为标普500或纳斯达克综合指数。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 股票投资评级说明 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 法律声明 开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告仅供开源证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的机构或个人客户（以下简称“客户”）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给开源证券客户的，属于商业秘密材料，只有开源证券客户才能参考或使用，如接收人并非开源证券客户，请及时退回并删除。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告做出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。 本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的开源证券网站以外的地址或超级链接，开源证券不对其内容负责。本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便