银行行业11月金融数据点评：政府债继续拉动社融，信贷总量虽不及预期但有结构性亮点

——11月金融数据点评 核心观点 ⚫社融增量基本符合市场预期，主要由政府债贡献。11月社融同比增长9.4%，环比10月提升0.1pct，11月社融增量2.45万亿元，同比多增4663亿元，与市场预期基本一致。结构上：1、新增人民币贷款同比少增348亿元，考虑到2022年同期基数已经较低，11月贷款增量有所承压，主要受对公贷款拖累。2、政府债同比多增4980亿元，贡献本月社融主要增量，但增幅较10月收窄。预计12月特别国债继续发行有望支撑政府债维持同比多增。3、企业债券融资同比多增726亿元，改善较为显著，带动企业直接融资同比转正，股票融资连续五个月同比少增。4、非标融资同比多增276亿元，主要系信托贷款同比多增562亿元所致。 屈俊qujun@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860523060001 ⚫信贷总量虽不及预期，但居民户恢复改善趋势。11月人民币贷款新增10900亿元，同比少增1200亿元，低于市场预期。细分来看，居民户贷款再度转为同比小幅多增。实际上在7月居民户贷款同比大幅少增之后，8-9月均呈好转趋势，10月再度转弱，11月恢复同比多增，指向居民信贷需求改善趋势并未改变。中长期贷款相对表现更佳，同比多增228亿元，可能来自两方面支撑，一是二手房销售的继续好转，二是早偿缓解效果的延续。对公贷款同比少增，中长贷是主因。基于货政报告、金融机构座谈会的相关表述，市场对11月对公贷款投放有一定期待。从数据看，对公贷款的前置主要由短贷及票据实现，合计同比多增2558亿元，但中长期贷款同比少增规模则显著加深（2907亿元，前值795亿元），我们认为可能有两方面因素，一是银行年内中长期贷款在上半年投放较多，储备项目前置投放的意愿并不强烈，二是10月落地近1.5万亿元特殊再融资债券，或间接助推部分中长期贷款提前还贷。 于博文yubowen1@orientsec.com.cn王霄鸿wangxiaohong@orientsec.com.cn 延续“先立后破”积极基调，关注财政政策加力力度：银行视角看2023年中央经济工作会议2023-12-13信贷走向量稳质优，流动性趋于改善：——银行视角看23Q3货政报告2023-11-29债务成本压力释放下的基本面筑底之年：——银行行业2024年度投资策略2023-11-20 ⚫广义流动性趋于收敛，主要来自居民户影响。11月M1同比增速1.3%，较10月下降0.6pct，M2同比增速10.0%，较10月下降0.3pct。社融与M2增速剪刀差继续回落0.4pct，M2与M1增速剪刀差走阔0.3pct。整体仍反映了11月资金活化率较低、企业信心仍待提振的现状。我们认为，伴随年内利率债供给高峰的逐渐过去，以及首批增发国债项目清单的下达，财政支出有望进一步提速，进而支撑M2增速。新增人民币存款同比少增4200亿元，主要来自居民户影响。11月居民存款同比大幅少增超1.3万亿元，一是有高基数效应的影响，二是或部分流入资管产品，对应非银存款显著同比多增超9000亿元。财政存款同比多增规模收敛，主要受政府债发行放缓的影响，尚未观察到向企业存款的明显转化。 投资建议与投资标的 ⚫2024年银行经营基本面有望筑底，关注银行业风险确认后处置出清的力度、新发贷款利率的拐点、全社会各部门债务成本压降（居民按揭、政府化债、LPR调降）后银行息差筑底、24年财政将靠前发力稳定经济预期，继续看好银行股表现。 ⚫现阶段建议关注：1、顺周期、基本面有望改善的城农商行：宁波银行(002142，未评级)、苏州银行(002966，买入)、江苏银行(600919，买入)、杭州银行(600926，未评级)、渝农商行(601077，未评级)；2、高股息策略：农业银行(601288，未评级)、工商银行(601398，未评级)、建设银行(601939，未评级)、中国银行(601988，未评级)。 风险提示 经济复苏不及预期；房地产等重点领域风险蔓延；流动性环境超预期收紧。 一、社融增量基本符合市场预期，主要由政府债贡献 2023年11月社融同比增长9.4%，环比10月提升0.1pct，11月社融增量2.45万亿元，同比多增4663亿元，与市场预期基本一致。分项来看： 1、新增人民币贷款同比少增348亿元，考虑到2022年同期基数已经较低，11月贷款增量有所承压，主要受对公贷款拖累。 2、社融同比多增的核心支撑仍然来自政府债。特殊再融资债券以及特别国债陆续落地，11月政府债同比多增4980亿元，贡献本月社融主要增量，但增幅较10月（1.28万亿）明显收窄，政府债发行最高峰或已经结束，预计12月特别国债继续发行有望支撑政府债维持同比多增。 3、非标融资同比多增276亿元，主要系信托贷款有所回暖，同比多增562亿元所致。 4、企业债券融资回暖，带动企业直接融资同比转正。11月企业直接融资同比多增297亿元，其中企业债券融资同比多增726亿元，改善较为显著；但股票融资已连续五个月同比少增，且本月增量为近5年最低水平，企业直接融资需求尚未出现实质性好转。 二、信贷总量虽不及预期，但居民户恢复改善趋势 2023年11月人民币贷款新增10900亿元，同比少增1200亿元，低于市场预期。细分来看： 居民户贷款再度转为同比小幅多增。实际上在7月居民户贷款同比大幅少增之后，8-9月均呈好转趋势，10月再度转弱，11月恢复同比多增，指向居民信贷需求改善趋势并未改变。中长期贷款相对表现更佳，同比多增228亿元，可能来自两方面支撑，一是二手房销售的继续好转，二是早偿缓解效果的延续。 对公贷款同比少增，中长贷是主因。基于货政报告、金融机构座谈会的相关表述，市场对11月对公贷款投放有一定期待。从数据看，对公贷款的前置主要由短贷及票据实现，合计同比多增2558亿元，但中长期贷款同比少增规模则显著加深（2907亿元，前值795亿元），我们认为可能有两方面因素，一是银行年内中长期贷款在上半年投放较多，储备项目前置投放的意愿并不强烈，二是10月落地近1.5万亿元特殊再融资债券，或间接助推部分中长期贷款提前还贷。 数据来源：中国人民银行官网，Wind，东方证券研究所 数据来源：Wind，东方证券研究所 三、广义流动性趋于收敛，主要来自居民户影响 2023年11月M1同比增速1.3%，较10月下降0.6pct，M2同比增速10.0%，较10月下降0.3pct。社融与M2增速剪刀差继续回落0.4pct，M2与M1增速剪刀差走阔0.3pct。整体仍反映了11月资金活化率较低、企业信心仍待提振的现状。我们认为，伴随年内利率债供给高峰的逐渐过去，以及首批增发国债项目清单的下达，财政支出有望进一步提速，进而支撑M2增速。 数据来源：中国人民银行官网，Wind，东方证券研究所 新增人民币存款同比少增4200亿元，主要来自居民户影响。11月居民存款同比大幅少增超1.3万亿元，一是有高基数效应的影响，二是或部分流入资管产品，对应非银存款显著同比多增超9000亿元。财政存款同比多增规模收敛，主要受政府债发行放缓的影响，尚未观察到向企业存款的明显转化。 四、投资建议 2024年银行经营基本面有望筑底，关注银行业风险确认后处置出清的力度、新发贷款利率的拐点、全社会各部门债务成本压降（居民按揭、政府化债、LPR调降）后银行息差筑底、24年财政将靠前发力稳定经济预期，继续看好银行股表现。 现阶段建议关注：1、顺周期、基本面有望改善的城农商行：宁波银行(002142，未评级)、苏州银 行(002966， 买 入)、 江 苏 银 行(600919， 买 入)、 杭 州 银 行(600926， 未 评 级)、 渝 农 商 行(601077，未评级)；2、高股息策略：农业银行(601288，未评级)、工商银行(601398，未评级)、建设银行(601939，未评级)、中国银行(601988，未评级)。 五、风险提示 1、经济复苏不及预期，银行经营或面临量、价压力； 2、房地产等重点领域风险蔓延，银行信用成本承压；3、流动性环境超预期收紧，非息收入承压。 Tabl e_Disclai mer分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 投资评级和相关定义 报告发布日后的12个月内行业或公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）； 公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指数收益率15%以上；增持：相对强于市场基准指数收益率5%～15%；中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级——由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。 暂停评级——根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。 行业投资评级的量化标准： 看好：相对强于市场基准指数收益率5%以上； 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动； 看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。 暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。 HeadertTabl e_Discl ai mer免责声明 本证券研究报告（以下简称“本报告”）由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。 本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。 本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。 在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者自主作出投