重卡龙头，海内外双线增长

首次覆盖：买入目标价：27.60港元 中国重汽(3808 HK) 重卡龙头，海内外双线增长 公司简介 中国重汽拥有90多年品牌历史，专注于重型卡车、轻型卡车和核心零部件的研发与生产，旗下经营黄河、豪沃、汕德卡等品牌。凭借强大的自主研发能力，公司已是中国重型卡车龙头企业，2023年市场份额24.9%。中国重型汽车集团和德国曼公司分别持有香港上市公司的51%和25%股权。中国重型汽车集团的实际控制人为山东重工集团和济南国资委。2023年公司销售22.7万辆重卡（内销42.7%，出口57.3%），13万辆轻卡。2023年总收入854.9亿（人民币，下同），同比+43.9%，其中重卡收入87.5%。2023年毛利率16.7%，净利润53.2亿，同比+217.9%。 物流需求和以旧换新政策支撑行业复苏 2025国内经济稳步复苏，从而增加对物流运输的需求。2023年至今物流业景气指数也始终位于50%枯荣线以上，反映行业较高景气度。预计未来物流类重卡仍将成为新增销量的主力来源。油气价差的逐渐扩大，使天然气重卡的运营成本优势显现，其性价比及客户接受度正快速提升，为天然气重卡的发展提供了良好的条件。当前国内国四及以下排放标准的重卡保有量较高，以旧换新政策的实施有望进一步激发市场的增量需求。 重卡出口稳定增长 一带一路国家因当地基础设施建设的持续扩大和物流运输需求的日益增长，对卡车的需求呈现明显的上升态势。中国重汽的出口销量一直领先同业。2023年，公司出口重卡12万辆，同比增长51.0%，是出口销量最多的企业，约占市场份额43%。重卡出口销量占比从2020年的11.1%提升至2023年的57.3%。出口销量抵消了近年国内销量的下滑，磨平了销量的周期性，以及成为推动公司结构性增长的重要亮点。 首予“买入”评级，目标价27.60港元 来源：彭博、中泰国际研究部 重卡行业正处于复苏初期，叠加出海机遇，预计2024-2025年公司重卡销量同比上升7.7%和7.4%，高于行业增速。预计2024-2025年公司收入965.9亿和1,059.1亿元，净利润60.7亿和69.3亿元。公司维持派息率50%，股息率约为5%-6%，属于高息股标的。我们给予10倍2024年市盈率估值，目标价27.60港元，“买入”评级。 风险提示：1）国内经济复苏不及预期；2）海外销量低于预期；3）原材料和汇率波动风险。 分析师陈怡(Vivien Chan)+85239792941vivien.chan@ztsc.com.hk 目录 2024重卡行业平稳回暖.....................................................................................................................................................................3内需逐渐复苏叠加置换需求拉动销量..............................................................................................................................................4天然气重卡渗透率提升......................................................................................................................................................................5以旧换新报废政策进一步拉动换置需求..........................................................................................................................................5重卡出口创造行业第二增长曲线......................................................................................................................................................5 收入预测..............................................................................................................................................................................................9盈利预测..............................................................................................................................................................................................9资产负债表和现金流稳健..................................................................................................................................................................9估值....................................................................................................................................................................................................10 消费行业复苏不及预期....................................................................................................................................................................10海外市场需求低于预期....................................................................................................................................................................10原材料价格及汇率波动....................................................................................................................................................................10天然气价格波动................................................................................................................................................................................10 图表目录 图表1：主要财务数据（人民币百万元）.................................................................................1图表2：重卡行业销量周期.............................................................................................3图表3：2024重卡行业销量............................................................................................3图表4：物流业景气指数...............................................................................................4图表5：规模以上快递业务量（万件）...................................................................................4图表6：公路物流运价指数.............................................................................................4图表7：公路货运量（亿吨）...........................................................................................4图表8：天然气出厂价格指数/柴油批发价格指数..........................................................................5图表9：天然气重卡销量...............................................................................................5图表10：中国卡车出口量..............................................................................................6图表11：中国重汽重卡出口量..........................................................................................6图表12：2023年重卡出口量前十大企业.................................................................................6图表13：中国重汽里程碑..............................................................................................7图表14：中国重汽股权架构............................................................................................7图表15：中国重汽旗下品牌............................................................................................8图表16：中国重汽销量、收入预测...................