医药行业2025年度展望：创新突破，与机遇共舞

2024年12月10日 报告摘要 2024年回风：今年以术会球医药福数在疫情后编续回归冷等，中国医药市场降涅明基，MSCI中国医药将教表现-16.2%，跑抢市场32%。日首股市已回到疫清首2019年水平，但中国医药行业的研发实力已得到提升明基。关国开启降息，头部公司导会率先获得资会青味，我们非等关注康方生物（9926.HK）等具有国际研发能力的头部公司。 民银证券研究团队 分新师：朱倩岚电话：+85237288029Email: vickyzhuacmbcint. com 2025年展望：对千回序化程度较离的CRO、生物科技公司，我们认为明年美国可能要求中国在美从事药物研发的生物科技和CRO公司经过书准和持续费肾。对于面向回内的医药子板决，药品端的政策影响遗序遵减，医疗器械仍是下一步医改重点。 或们对子瓶块的观点如下： 》生物科技/制药：桑采影已经逐渐消减，头部利药公司转型成功，可关注通过FIC/BIC创新药走向海外市荡的中国药全。关联储降息有助于改善投融资环境，位在关从事药品研发的中国药企可能而临关国的审核和批准， 资料来源：Blooabsr区、民载江券 》CRO/CDMO：全球生物医药报资已图践，中国注术看到止跌的造势，海外业务占比较大的头部XO公司将会有较强的业质支撑，美国可能通过名单带查的形式影响CRO行业， 》医疗器械：集采影响中性假正面，本来其他政策将密集出台。医疗设备自于医药反质和以旧换新政策滞后而下滑，第日季度招报标回哦，将在4Q和明年的业绩上体况：医疗耗材增长稳定，临床需求强动手术量增长；依外诊新第三季度已出残反萍趋势。 》医疗服务：严青医疗受政策影响将有较大区力，特别是公立医院：消费医疗有望在国家鼓励扩大内需的大环境下实残较法增长。 》医药流通：医保基金付金政策有望改善医药流通公司账期；明年贫币政策的基调“造度宽松”有利于降低对务成本区力。 目录 一、2024年全球医药板块回顾.5 二、2025年全年展望10 1.中关关系对中国医药行业的影响探讨102.中国医药行业现校.123.子板块展望13 三、行业估值，21 医药行业2025年度展望：创新突破，与机遇共舞 报告摘委 今年以来全球医药指数在疫情后继续山冷分，中国医药市场降湿明显，MSCI中国医药指数表现-16.2%，跑输市场32%。目前股市已可到疫情前2019年水平，但研发实力规升明显。关国并启降息，买部公司将会率光获得资金青降， 对于围际化程度较高的CRO、生物料技、出口较多的医疗器械公司，我们关注利率和中美关系变化。参考美国固会U5CC对中固的政筹建议，我们认为2025年美国可能要求中国在类从事药物研发的生物科技和CRO公司经过美国卫生部事充就准和持续监情，但供应续同流短期内无影响。对于内循环的医药子板块医疗服务、医药流通等，我们以为药品站的政策影响边际避就，医疗器械和耗材仍是下一步医改延点。 2025年我们推荐关注几类公司：1）生易安全法索在2024年未通过，位法索仍可能在2025年提出，投资风险份好较高的投资素可关注CRO返块：2）增长潜力大、国际化程度高的子板块生易科技、制药行业，我们推荐关注管级丰寓、创新程度高的头部公司，例如录方生物（9926.HK）：3）明年内需扩大，医疗服券行业头部公司增长销定性高、不交地炼欧治影响；4）医药流速行业将会差于美国降息、中回降准降准的大环境，而对于压疗器械行业，我们认为行业看点在于海外市荡拓展，函然集采改策中性与好，但DRG、检查检整互认等政施影响整体市场增速。 2024年全球医药板块回顾 全球医药板块表现 今年以果，会球医药指教在疫清后继续回归冷疗，尤其是中哟医药市场降湿明基。医药板块的象现均弱于整体市逐表现。M5CI中国医药指载表现为-16.2%，跑格MSCI中目32%，范美、日本医药比当地整体市场低21.8%和4.1%，欧测悲本特平，比当地整体市场求现焦0.5%。从疗态市益来者，中因医药市场温量最明星为24%，日本下降12%，其他地区则相对稳定。 致据来源：Bloombera.民经证等 能报光源：Bloombeng， 2024年关股区药结续跑轮大审，宝卖由于残清存部分药企受利下降、威本上升、IRA通账法案等负面影响，大落跑豪的是机求。从2019年至今，GLP-1类别的资产礼采和诺和诺稳大幅跑赢市场，而S&P500和物科技XBI则跑轮市场。随着礼米和诺和诺稳的产能问题解决，2025年肥胖相关的主题是否还会跑赢市场，需要关注业绩支准和IRA下一书的15个药品谈判清单。 数据末源：Bloonberg，民银证券 教永添：Bloomberg，民银证寿 医药板块特别是生易科技板块与关资利率更为相关，可以看到2006-2023年期间，十年期关债利率与关股S&P500、恒生行业综合指数的相关性不如XBI关股生易科技和恒生医药指数高。 虽然此次美国总统共和党准选，但政策方向例如药品价格读判不一定会改变，因为降低财政支出是特朗委的技政方向。在转离替第一次任期期间，类联储弹垒查加了疫情固素，整依医药大幅地高大市。其中，医疗器依光涨%设高的子长块，而医药流通分销则文幅跑输医药子板法。 港股医药板块表现 今年以采截止2024年11月底，MSCI中国医药捐数下跌16.5%，MSCI中过指数上涨14.7%，区药跑输整体市场31.2个百分点。而从2019年疫清前敦据表看，恒生医疗保建业据数和恒生炼合行业指数涨跌起同，从2019年初至今（12月3日）分别下率40%和30%。 数据来象：Blomberg，民报让参 数提免源：lnomberg，民银证券 新分未看，MSCI中国医药器数到2024年11月底的跌杨为25%，三要由于EPS下降41%和市置多上升27%构或，MSCI中图股价下降17%主要自于EP5下得3%和市置率下降14%询或。MSCI中国区药指教的EPS降主要审于未置利公习的Biotech公司权重上升所致，2020年10月底的前十大权重股中术置利公司占比为18.93%，2024年10月底前十大权重股中未翌利公司占比上升为31.08%。 数来源：Blommherg，民银注券 全年医药板块呈下跌越势，恒生行业综合指数今年以未上涨19%，最新-一周（20241129-1206）上涨2.4%，恒生医疗保健指数今年以来下跌14%，最新--周上排02%，、今年以未和载新-周分别路给市场33和2.2个百分点。截止12月6日医药行业市位占比4.5%。 分子板块看，生物科技是表现最好的子板块，2024年至今（截止12月6日）实现14%的张幅，医疗器械行业是跌幅最大的子板块，2024年至今的跌幅为- 25%，其他跌幅较大的子板块为医疗服务、CRO和互联洱医疗，跌偿分别为-23%、-21%和-14%，罩新一周，子板块中CRO上疏较多为12%， 从全年子板块表现差，前三季度中药、制药和医药流避各季度跌涨幅较为癌定：医疗器械在第三季度跌幅较大为26%：互联网医疗在每个季度激效幅波动大：医疗服务前三季度较为稳定，但熟西季度跌涡较大：CRO行业是波动荒大的子长块，电是全年YTD龙政惕较大的子板块：生物科技前两个季度缺为稳定，第三季度涨损达到48%，在第四季度下联，全年准保放大为14%。 款据采源：Bloomberg，民终证参 数据来池：Bloumberg，民银证券 从子板缺传值来看，2024与判药、医疗器械子板块处于0.5-1倍PEG，其他大部分子版块处于1-2停PEG，CRO、中药瓶共在2024年EPS负增长：2025年制药处于2结以上PEG，互疾网医疗、医疗服务处于1-2倍PEG，而CRO、医药流通处于0.5-1倍PEG，中药和医疗器械均处于版于0.5停PEG区间。 款提票源：Bloomborg，民终证券 截据来滤：Bloombaig，民银证券 A股医药瓶块表现 2024年至个（截止2024年11月29日），）A股沪深300指数上涨14%，医药生物（中万）指数下跌9%，范恰市场23个百分点：13个医药子行业（中万）中，化学制剂（3%），医药流通（3%）和原药（2%）路微上涨，其他子板法均下跌。其中疫苗和战下药店下跌最多，跌保分别为33%和30%：上周（20241122-1129）的调研热度行业（市万）排名中，医药生将排名第五。 数据来源：Choice，民报注来 第三手院A股压药子板块的业绩分化，稳步提升的子板块有原料药和压疗耗材，止跌回升趋势向好的子板块有体外诊断、医药流通和CRO，其他子板块在第三手度的业绩则呈现较1H24更差的量利超势。 二、2025年全年展望 出于疫清全球降息半致的流动性泛滋，卫生事件让人们对于生物压药的关注度空前上涨，大量的资金和人才满入这个行业，整体行业出现范洋。在美关国加息的序疫清时代，中国医药行业的范沫效济出。2024年至今中国医药板块整体现持续跑锦大市，前股市已间到疫情前2019年的水平，传值故低程其吸引力。 国家前正在对医疗服务价格违行规范，意味着医改已经在深水区，医改方向仍然是“感笼换鸟”，药品端的集采和压保谈判将会持续，位透际影均逆减，对于医疗累概和检查检验项对价格的改革未表还将会有更多相关政策，另外，今年年底美国家生物安全法案》和USCC美国国会报会市针对中国生物医药产业的建议值得密访关注。 可危在2025年择出，披资风险偏好较高的投资者可关注CRO板块：2）增长潜力大，国际化理度高的子赖块生物科技、制药行业，我们推荐关注管线半富、创新程度高的头部公司，例如康方生物（9926.HK）：3）在增长确定性高、不受地缘政治影响的内循环子板法中，我们推荐关注医疗服务行业。目前估位较低，基本面已在底部：4）医药流通行业将会金连于美国降息、中国降准降准的大环境。而对于医疗器械行业，我们认为行业雷点在予游外市场拓展，虽然集采政策中性好，但DRG、检变检验五认等政氧影响整体市荡增建。 1.中美关系对中国医药行业的影响探讨 中国医药板法大体是由国内政象驱动的，部分医药子板块的属性例如医疗服务、中药、国药流通等是以内需驱动的行业，中码的政繁、市场需求法定了行业的发展方向，而国际化程度较高的于板块和中美关系密切，例如CRO、生物科技、出口较多的医疗器械公司。 首先，有些政策方向是关国两党共同的目标，美国大选结果本身的影响有限。例加IRA通账法案药品价格谈判承然是再整在任时出并开始实范，位此次共 和党旺选并不一定会改变药品价格谈判，围为降低财改支出是待期资的执致方向。同样，生物安全法案表的草案民主党和共和党都茂出过不同版本，承然及终法案没有在2024年落地，位并不意味为末来不会有新的版本， 具体到大遗结案本身，特期青当遗对于中写医药行业的影响三要体现在关税和供应继闪流方面。1》关税是策直接的影响，如果加征更高的关税，中国出口企业的利润将被三缩。同时，关税将推高通胀，减差降息节泰，从而导致资本市流动性不免得到费快改善。2）他主张供应轻则流来国，少对游外的依，以达到药品供应链独立安全。虽然由于环保、成本专原因在瓶期内无法究全实现，但对原计药、中间体生产企业是长期压制。 其次，我们认为美国国会USCC对中国的政策建议更值得关注。2024年U55C对中国生物医药领端的关注点已经从原料药供应、基固数据，编化到了生物医药产业和龙头公司如华大甚国和药明三物，并首次出现了对于中国生物医药领战的政策建议。USSC认为在生物医药领域，中随正在退速编小与美国的创新益距，成为美国药物开发和生勃物制供应链中不可或缺的一部分。US5C建设立法，要家中国多与在表科开展究改其他相关艾易业等的Biotech生科技公司需安经过美国卫生部（HHS）与其他部门的事先批准和持续监督。在如何确定中国实体是否参与美国生物技术行业时，国会USCC建议色括公司和个人从事基固组研究、参与药物开发等。 我们认为，这得增加中国生易科技公司出海的欢度，这两年有不少海外药企对实100%中国生物科技公司股权，成购实在研药物的海外权差。平年也有不少海外药金购关中