主题策略-2024年12月A股策略：大象起舞，拾级而上-财通证券

证券研究报告 大象起舞，拾级而上 ——2024年12月A股策略 风险提示：美国经济衰退风险、海外金融风险超预期、历史经验失效等 首席分析师：李美岑 SAC：S0160521120002 分析师：王亦奕 SAC：S0160522030002 分析师：张日升 SAC：S0160522030001 分析师：王源 SAC：S0160522030003 分析师：徐陈翼 SAC：S0160523030003 分析师：任缘 SAC：S0160523080001 分析师：熊宇翔 SAC：S0160524070003 分析师：张洲驰 SAC：S0160524070004 报告日期：2024年12月1日 回顾：9月初《成长领跑》、《海外中国资产走强有望带动A股回暖》提前提示做多+成长机会；9月底以来《红旗迎风展》系列指出把握牛市行情机会。年度策略《大象起舞》重磅推出：①国内：财政强+金融稳+科技兴；②海外：川普上+联储降+周期动；③市场：盈利底+估值升+ETF舞；④配置：金融起+科技兴+出海精。 行情节奏看，市场正从“情绪市”转向“复苏市”，意味着行情：1）时间可以延展1-2个季度，空间可以从10%向30%乐观水平展望。2）结构可能阶段从风险偏好反弹、无风险利率加速下行驱动的中小成长，转向分子端盈利驱动的大金融、顺经济周期板块。 资金端看，拥挤式入场已结束，“情绪市”已经降温：当前由政策预期和风险偏好修复带动的两融+外资+ETF等资金，流入均有所降温。 景气端看，之前预期领先现实起跑，预期结构看制造>消费>地产，目前景气已在逐步验证修复，且长期向上趋势明显，有望持续支撑股市分子端： 1）景气预期：多资产价格看，国内需求预期有所修复（股市+制造+农产品），债汇和地产链预期仍在低位。 2）国内景气：10-11月制造业PMI、10月社零等经济数据均在验证景气端修复，政策端化债等刺激政策已出台，未来政治局会议+中央经济工作会议仍可能有预期政策出台，政策出台+落地将不断推升景气和景气预期向上。 3）海外景气：当前联储降息还未传导到经济，考虑降息趋势明确，后续全球景气仍预期趋势复苏，具体节奏可能需要观察验证。 拥挤度看，过度偏向小盘的极化结构正在调整，风格或阶段转向大盘：之前小盘/亏损股的拥挤度都达高位，行情较为极化；历史拥挤度极化行情，市场往往迎来结构调整，行情可能继续向上，但风格往往大小切换。同时日历效应看，往往交易政策预期的12-1月，大盘风格往往领先。 配置建议：金融起+科技兴。长期视角，延续年度策略《大象起舞》观点，我们持续看好金融+科技。1）成长3条主线：海外科技映射（AI算力、应用和卫星互联网）、国内自主可控（华为链和半导体）和政策牵引驱动（低空经济、数据要素、信创等）；2）大金融：宏观预期改善、资本市场改革、地产政策改善与数据回暖，关注银行、地产和非银。中期风格和景气视角，金融-大盘/红利+科技-数字经济相对更加看好：拥挤度视角，小盘之前过度拥挤，或阶段转向大盘（年底还交易政策可能更受益），红利也在触底回升；景气视角，经济从底部修复向上，应关注高增长/高质量/预期显著改善板块，景气行业组合提示关注周期/大金融/数字经济等方向。 风险提示：美国经济衰退风险、海外金融风险超预期、历史经验失效等。 宏观经济：海外流动性宽松，美国景气反弹受阻；国内利率继续下行，信用和通胀逐渐企稳，景气震荡修复。 1）海外方面，11月海外流动性宽松，美国景气反弹受阻，欧洲景气向上。 2）国内方面，利率走廊正在下台阶，11月利率下行，人民币略贬值，信用周期还在底部企稳中，景气正在震荡修复，通胀逐步企稳。 微观跟踪：行业轮动加快，估值仍有空间，中证A500ETF受追捧。 1）企业盈利方面，有望企稳，金属造纸电力等原材料利润增长高。 2）指数估值方面，股息率差、隐含ERP、国际比较、货币效应，再上台阶。 3）交易特征方面，波动率、两融、换手率、成交额迅速提升，行业轮动加快；杠杆资金持续回补，中证A500ETF受追捧，资金大幅南下，私募仓位稳定。 4）中观景气方面，上游原材料方面，水泥、维生素及小金属维持高景气；中游制造业方面，TMT出现高位回落迹象，船舶、锂电、风电等机械细分景气上行；下游消费品方面，家电、汽车及医药维持高景气；金融&公用方面，除股票市场、快递高景气外，地产出现好转迹象。 投资组合：年底关注以顺周期大金融为代表的大盘蓝筹股。 1）景气风格方面，景气上行，买高ROE和高G；景气下行，买低PB和高DP，未来可能逐步转向高ROE、高预期业绩。 2）市值风格方面，内部宽松利好小盘，外部宽松利好大盘，11月联储二次降息落地，大小盘齐升，小盘拥挤度高位，后续大盘机会更多。 3）行业组合方面，12月关注大金融中的证券；高端制造中的半导体设备、分立器件等；数字经济中的信息安全、智慧城市等。 4）哑铃和成长红利组合方面，11月哑铃转向红利，哑铃中红利超额高；TMT拥挤度处于高位，成长三主线关注海外科技创新映射、国内市场主导和政府国资驱动。 一、市场回顾：上升行情的中继段 二、市场研判：“情绪市”已降温，正转向“复苏市” 三、宏观经济：利率下行，信用和通胀逐渐企稳，景气震荡修复 四、微观追踪：行业轮动加快，估值仍有空间，中证A500ETF受追捧五、投资组合：以内为主，低估值大金融蓝筹+科技自主可控 3,700 3,600 3,500 11月1日商务部会同相关部门，推出一批消费领域的新 11月8日，全国人大常委会审议通过近年来力度最大的化债举措，增加地方政府债务限额6万亿元，用于置换存量隐性债务 11月12日，三部门明确多项支持房 地产市场发 图表1:11月行情回顾 11月19日，证监会宣布对股份减持、量化交易、融券等及时完善相关制度规则和相关监管措施 11月21日，商务部印发《支持苏州工业园区深化开放创新综合试验的若干措施》，支持苏州工业园区开展生物医药全产业链开放创新试点 11月27日，人民银行公布《推动数字金融高质量发展行动方案》 3,400政策 3,300 3,200 3,100 11月7日，特朗普当选美国总统；美联储宣布降息25个基点，将联邦基金利率目标区间下调至4.5%~4.75% 展的税收优惠政策，加大住房交易环节契税优惠力度 11月20日， 11月货款市场报价利率(LPR)报价出炉：5年期以上LPR为3.6%，上月为 3.6%。1年期 LPR为3.1%， 上月为3.1% 11月22日，李强主持召开国务院常务会议，研究推动平台经济健康发展有关工作 3,000 26,189 22,630 23,461 25,562 27,275 25,42525,831 17,202 20,387 18,680 18,617 17,947 15,94416,482 16,528 18,283 15,192 17,398 13,291 14,827 15,223 亿元 30,000 20,000 10,000 0 11-0111-0411-0511-0611-0711-0811-1111-1211-1311-1411-1511-1811-1911-2011-2111-2211-2511-2611-2711-2811-29 数据来源：Wind，财通证券研究所 月度收益率 小盘风格 中盘风格 大盘风格 平均表现 价值风格 2.3% -0.8% -0.2% -0.2% 均衡风格 1.9% -0.7% -1.5% -0.9% 成长风格 1.5% -0.1% -1.5% -1.0% 平均表现 1.8% -0.3% -1.4% 0.1% 图表2：11月行业表现排名图表3：11月风格表现排名 商贸传媒纺服轻工交运化工石油计算机 银行食饮医药建筑钢铁机械社服汽车非银农业煤炭电新有色公用地产电子通信建材家电军工 月度涨跌幅 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% 小盘-大盘低估-高估高盈利-低盈利低动量-高动量 -6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%12% 2024-082024-092024-102024-11 数据来源：Wind，财通证券研究所 图表4：11月政策大事回顾 日期 部门/文件 政策 2024-11-01 商务部 会同相关部门，推出一批消费领域的新政策 2024-11-07 美联储 宣布降息25个基点，将联邦基金利率目标区间下调至4.5%~4.75%，为年内第二次降息，符合市场预期 2024-11-07 国家主席 习近平致电唐纳德·特朗普，祝贺他当选美国总统 2024-11-07 海关总署 中国10月出口同比增长12.7%，前值增2.4%；进口同比减少2.3%，前值增0.5% 2024-11-08 全国人大常委会 审议通过近年来力度最大的化债举措：增加地方政府债务限额6万亿元，用于置换存量隐性债务，为地方政府腾出空间更好发展经济、保障民生 2024-11-12 中国证券业协会 近期结合债券业务发展和监管实践，组织修订了《非公开发行公司债券项目承接负面清单指引》 2024-11-12 《关于促进房地产市场平稳健康发展有关税收政策的公告》 明确多项支持房地产市场发展的税收优惠政策，加大住房交易环节契税优惠力度，积极支持居民刚性和改善性住房需求，降低土地增值税预征率下限，缓解房地产企业财务困难 2024-11-19 证监会 坚持趋利避害，突出公平规范发展，对股份减持、量化交易、融券等及时完善相关制度规则和相关监管措施 2024-11-20 央行 11月货款市场报价利率(LPR)报价出炉：5年期以上LPR为3.6%，上月为3.6%。1年期LPR为3.1%，上月为3.1% 2024-11-21 商务部 印发《支持苏州工业园区深化开放创新综合试验的若干措施》，支持苏州工业园区开展生物医药全产业链开放创新试点 2024-11-22 国务院 研究推动平台经济健康发展有关工作，发展平台经济事关扩内需、稳就业、惠民生，事关赋能实体经济、发展新质生产力 2024-11-27 《推动数字金融高质量发展行到2027年底，基本建成与数字经济发展高度适应的金融体系，要系统推进金融机构数字化转型，运用数字技术提升重点领域 动方案》 金融服务质效，夯实数字金融发展基础，完善数字金融治理体系 数据来源：央视网，新浪财经，新华网，华尔街见闻，界面新闻，中国证券报，经济观察报，新华社，财通证券研究所 图表5：12月国内外宏观事件展望 周三 周四 周五 周六 周日 周一 周二 27 28 29 30 1 2 3 10月欧盟:失业率10月欧元区:失业率 美国11月ISM制造业PMI 4 5 6 7 8 9 10 10月欧盟:PPI 美国11月ADP就业人数 美国10月全部制造业:新增订单美国11月ISM非制造业PMI 美国11月失业率美国11月政府就业人数美国12月密歇根消费者情绪指数 中国11月外汇储备（待定）中国11月PPI中国11月CPI 中国11月进出口金额（待定）中国11月贸易差额（待定） 11 12 13 14 15 16 17 中国11月M0、M1、M2（待定）中国11月社会融资规模（待定） 中国11月新增人民币贷款（待定） 美国11月核心PPI 中国11月工业增加值中国11月固定资产投资 中国11月社会消费品零售总额 10月欧元区:贸易差额10月欧盟:商品进出口金额 18 19 20 21 22 23 24 11月欧盟:CPI 美国11月新屋开工:私人住宅 美国联邦基金目标利率 美国11月人均可支配收入美国11月PCE物价指数 12月欧元区:消费者信心指数(初值) 美国11月新屋销售 25 26 27 28 29 30 31中国12月官方制造业PMI 数据来源：Wind，财通证券研究所 一、市场回顾：上升行情的中继段 二、市场研判：“情绪市”已降温，正转向“复苏市” 三、宏