银行行业2025年度投资策略：资产质量夯实之年，关注风险预期改善与复苏主线

——银行行业2025年度投资策略 核心观点 ⚫财政政策仍是关键，其中化债提速对25年银行基本面产生重要影响。预计25年财政、货币政策保持积极基调，其中大规模化债计划已落地，基于这一背景展望银行经营：1）存量化债、增量财政赤字预算或上调，贷款增速或稳中有降，社融增速有望回升。若中央财政赤字率抬升0.5-1.5pct，测算2025年贷款增速在7.1%-7.6%，社融增速在8.1%-8.9%。2）银行息差受损幅度整体可控，并且从EVA角度来看实际利润损失可能有限。3）资产质量预期有望显著改善，进而带动银行估值修复。 ⚫关注高息定存集中到期的重定价效应，全年息差下行压力或边际趋缓。预计24年全年银行业息差有望维持在1.50%以上，25年全年降幅或在10-12bp。1）测算LPR下调、存量按揭利率下调和化债共拖累25年息差17-18bp。2）负债成本压降空间较为可观，测算高息定存的集中到期可改善25年息差6-8bp。3）非银同业存款利率自律管理落地，中性情形下或改善息差2.5bp。 屈俊qujun@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860523060001于博文yubowen1@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860524020002 ⚫如何看25年非息收入对营收的贡献度？我们认为有望保持稳定。1）低基数之下，伴随理财规模修复以及股票市场边际回暖，25年银行手续费净收入增速有望继续回暖，全年有望小幅转正。2）市场担忧25年其他非息收入或对银行营收产生重要拖累，但从货币政策支持性的立场以及银行投资行为角度出发，或无需过度担忧。 王霄鸿wangxiaohong@orientsec.com.cn ⚫政策托底下资产质量有望保持平稳，关注风险分类新规过渡期末年核心指标的扰动。往明年看，个贷是银行整体资产质量的关键影响因素，我们提示关注消费贷和信用卡资产质量拐点可能性的出现，但小微资产质量或仍承压，无还本续贷政策落地有望助力风险暴露趋于平稳。对公资产质量有望延续平稳向好态势，特别是地方化债从经营性债务拓展到隐性债务，城投资产质量有望系统性好转。此外，2025年是风险分类新规过渡期最后一年，期间部分银行不良指标或有波动，部分银行或存在拨备补提压力，或主要体现在股份行及偏弱区域的城商行中。 存款利率自律管理优化，关注对负债成本和资产配置行为的影响2024-12-01高息定存将迎集中到期，如何看待当前存款的几个关键问题2024-11-20风 险 分 类 新 规 迎 过 渡 期 末 年 ， 上 市 银 行“ 三 阶 段 ” 缺 口 压 力 如 何 ？ ： 从 “ 三 阶段”缺口视角看银行资产质量和拨备水平2024-11-12 ⚫银行资本与再融资核心问题展望：1）资本新规实施后，银行资本充足率改善较明显。结合资本安全垫厚度和转债情况来看，部分股份行和城商行业绩释放的动力或较强。2）高级法放开将利好资本节约，尤其是非零售类风险权重有望明显降低，但落地时间预计较长。3）大行注资规模或在万亿级别，定增价格相对关键，静态测算对EPS和股息的摊薄比例在8%-13%，对ROE摊薄比例在4%以内。 投资建议与投资标的 ⚫当前进入稳增长政策密集落地期，宽货币先行，宽财政紧随，地方化债显著提速，对25年银行基本面产生深刻影响；中央财政赤字率仍有可观提升空间，增量财政政策值得期待，支撑社融信贷并提振经济预期，顺周期品种有望受益；广谱利率下行区间，银行净息差短期承压，但高息存款进入集中重定价周期叠加监管对高息揽存行为持续整治，对25年银行息差形成重要呵护；25年是银行资产质量夯实之年，政策托底下，房地产、城投资产风险预期有望显著改善，风险暴露和处置较为充分的部分个贷品种也有望迎来资产质量拐点。 ⚫现阶段关注两条投资主线：1、风险预期改善品种。地方化债提速提振银行涉政资产质量预期，建议关注渝农商行(601077，买入)、重庆银行(601963，未评级)，消费贷和信用卡有望迎来资产质量拐点，建议关注平安银行(000001，未评级)； 2、顺周期品种，建议关注招商银行(600036，未评级)、常熟银行(601128，未评级)、江苏银行(600919，买入)、南京银行(601009，买入)、杭州银行(600926，买入)、成都银行(601838，买入)。 风险提示 经济复苏不及预期；房地产等重点领域风险蔓延；假设条件变化影响测算结果。 目录 一、财政政策仍是关键，其中化债提速对25年银行基本面产生重要影响.......5 1.1财政、货币政策基调积极，关注化债提速对银行经营的影响........................................51.2存量化债、增量财政赤字预算或上调的共同影响下，贷款增速或稳中有降，社融增速有望回升................................................................................................................................51.3化债过程中银行息差受损程度可控，节奏趋于温和......................................................71.4化债改善地方债务风险预期，带动银行估值修复..........................................................8 二、关注高息定存集中到期的重定价效应，全年息差下行压力或边际趋缓.....9 2.1预计2025年全年银行息差降幅可能在10-12bp...........................................................92.2三部门债务成本持续压降，资产端价格仍处于下行通道.............................................102.3高息定存集中到期+非银存款自律管理落地，负债成本压降空间较为可观..................122.3.1高息定存集中到期或改善2025年息差6-8bp122.3.2非银同业存款利率自律管理落地，中性情形下或改善息差2.4bp14 三、如何看25年非息收入的贡献度？..........................................................16 3.1手续费净收入增速有望继续回暖，全年有望小幅转正.................................................163.2从货币政策立场以及银行投资行为角度出发，或无需过度担忧其他非息收入增速的下行压力..................................................................................................................................17 四、资产质量有望保持平稳，关注风险分类新规过渡期末年核心指标的扰动19 4.1对公不良对资产质量的拖累边际趋缓，地产、城投等重点领域风险可控....................194.2现阶段个贷及小微对资产质量扰动更为明显，政策呵护下，风险暴露预计可控.........204.3风险分类新规迎过渡期末年，上市银行“三阶段”缺口压力如何？................................21 五、银行资本与再融资核心问题展望............................................................24 5.1资本新规整体利好资本节约，部分上市银行补充资本动力或较强...............................245.2高级法申请开放，落地后有望明显降低风险权重........................................................265.3大行注资更好支持实体经济发展，预计对ROE的摊薄较为有限................................26 六、投资建议...............................................................................................28 七、风险提示...............................................................................................30 图表目录 图1：广义财政收支累计同比增速................................................................................................5图2：7天期OMO利率和LPR....................................................................................................5图3：社融、存贷款同比增速及存贷款增速差..............................................................................6图4：新增人民币贷款同比多增结构.............................................................................................6图5：固定资产投资资金来源中贷款与国家预算内资金的比值.....................................................7图6：新增社融同比多增结构.......................................................................................................7图7：截至24H1上市银行涉政贷款不良率..................................................................................9图8：2024H1上市银行租赁和商务服务业、基建三行业贷款占比...............................................9图9：商业银行净息差................................................................................................................10图10：2024年LPR下调和存量按揭利率下调对上市银行息差的影响测算................................11图11：金融机构新发放贷款加权平均利率..................................................................................12图12：上市银行历年定期存款增量............................................................................................12图13：2022年以来存款利率调降对上市银行2025年息差的影响测算（bp）...........................13图14：各类型上市银行同业存款余额........