2024年市场回顾与启示
2024年A股市场出现两个重要信号：“政策底”（2月）和“市场底”（9月）。2月政策呵护下市场反弹，9月“一揽子政策”落地推动市场上涨。预计本轮“反攻”受益基本面改善，且具备持续性。
2025年国内、外经济环境解析
国内经济
- 仍面临有效需求不足，关键在于静待“盈利底”出现（预计2025Q3）。
- 实现路径：国内财政扩张或海外景气回升。
- “宽财政”或主导内需发力，基建投资将加速扩张。
海外经济
- 全球经济景气下滑，美国经济“硬着陆”概率较高。
- 美国经济硬着陆传导路径：全球景气下行→美国职位空缺下降→失业率上升→消费能力下降→资产价格下跌，负债高企→美国政府资产负债表恶化及债务违约风险。
- 特朗普对华政策“偏鹰”，可能通过掣肘国内出口，导致“盈利底”延后。
- 警惕“全球流动性冲击”卷土重来，以及美国不同部门资产负债表走弱。
2025年全球资产配置策略
海外资产配置
- “软着陆”情形：配置美股、原油。
- “硬着陆”情形：黄金具备超额收益，新兴权益市场有相对收益。
- “危机式”情形：所有资产普跌，仅黄金有相对收益。
黄金投资框架
- 本轮黄金上涨驱动五轮：全球央行降息潮、美国经济放缓、美国经济硬着陆、美债违约风险、流动性陷阱解除。
- 2025H1黄金或将创出历史新高，看多黄金股及做多金银比。
有色 & 能源投资框架
- 有色：寻找“弹簧”压制的低点，关注“流动性陷阱”解除和经济“硬着陆”困境反转逻辑，建议白银+铜>黄金。
- 能源：交易美国经济温度，静待降息周期结束，交易经济底部回升，建议原油、煤炭。
海外权益资产
- 建议配置“大盘+防御”方向，包括公用事业、必需消费和医疗保健。
医疗保健
- 创新药受益美债利率下降，估值抬升，可做权益类底仓配置。
- A股选“高ROE、内销型、非龙头”创新药；港股选“外销型、龙头”创新药。
海外降息周期对A股市场影响
- 国内基本面修复更关键，“联储降息+国内基本面修复”组合，A股上行概率较大。
2025年A股市场及风格研判
A股盈利增长测算
- 中性假设下，2025E全A非金融企业盈利或达7.2%，全年估值上涨约19%，合计贡献A股涨幅约30%。
A股市场走势及风格应对
- Q1：春季躁动，成长>消费。
- Q2：放缓末期，调整防御/黄金+创新药+政策预期主题。
- Q3：复苏开启，看“反转”开启/成长+有色+券商全面进攻。
- Q4：复苏转过热初期，切换至高景气方向，成长+周期（有色、能源）。
- 2025年A股中小盘有望继续占优。
朱格拉框架下：寻找结构性景气机会
筛选逻辑
- 供给侧：国内扩张空间+弹性（新质生产力方向）。
- 需求端：海外扩张能力+景气持续性。
2025H1推荐
- 科技：光学光电子+ IT服务；高端制造及配套：通用设备+环境治理；军工：航空装备+军工电子+航海装备。
2025H2推荐
- 科技：元件+消费电子+游戏；电力设备：风电设备+电机；高端制造业及配套：自动化设备+工程机械+专用设备+商用车；周期：工业金属+金属新材料+化学化纤。
构建主题轮动框架：2025方向与节奏
三大主题方向
- AI产业
- 国家安全（自主可控、军工、能源安全）
- 内需循环（新型城镇化、新型工业化、基建、消费复苏、生育补贴）
2025年主题投资“象限”策略
- Q1：AI产业、国家安全。
- Q2：内需循环。
- Q3：AI产业、国家安全、内需循环。
- Q4：AI产业、国家安全、内需循环。
2025年主题投资行业及概念指数筛选
- 确定指数范围、筛选超跌指数、筛选估值便宜指数、首选盈利明显改善、次选现金流明显改善。
A股配置策略总结
- 风格“掌舵”，景气与主题“争鸣”。
- Q1：科技主题方向，电子+计算机+军工+机械。
- Q2：防御主题方向，黄金>创新药+内循环主题。
- Q3：全面进攻成长+有色+券商，TMT+电力设备+军工+机械+有色。
- Q4：向高景气切换，TMT+有色+电力设备。
风险提示
- 国内出口放缓超预期
- 财政难以在“资产端”发力
- 中美关系、民粹主义及地缘政治等风险抬头
- 美国经济下行程度超预期，甚至引发债券违约风险
- 全球科技产业升级、迭代及应用落地等不及预期
