半导体 ： 随着手机市场的复苏 ， RFFE 本地化将继续

随着手机市场的复苏 ， RFFE 本地化将继续 谨慎的 RFFE 市场前景 ， 因为不平衡的终端市场复苏可能会持续到 2025 年。 中国半导体行业 我2024E-26E年移射前端（RFFE）市将保持低个位数的增，受到智能手机出货量饱和和全球智能手机出货量在2024/25E年分别同比增长4.7%/2.7%的限制。此外，每个设备增加的内容也有限。尽管AI正在推动其他组件如SoC和内存的内容增长，但其对RFFE内容的影响相对较小。我们预计移动RFFE每部智能手机的内容将在2024年下降，并在未来保持稳定。 杨莉莉博士(852) 3916 3716 lilyyang @ cmbi. com. hk kevinzhang @ cmbi. com. hk张凯文(852) 3761 8727 自RFFE（射前）一最小分市将以两位数的增率增，根据Yole的预测，这得益于高级安全系统采用率的上升以及车辆电动化趋势的加速。 相关报告 ： 1. 半导体 - Nvidia 的第三季度收益收获： 明年对 Blackwell 的强劲需求 （link) 2. 半导体 -AMD“推进 AI ” 事件 (link） 3 。半导体 -近期反弹后行业估值重新审视 ； 未来的潜在重估机会 （link） 4 。半导体 - 英伟达第二季度回顾 ： 强劲的季度业绩 ； 关注 Blackwell 的出货量和利润率 （link） 5. 半导体 - PCB 板块 ： 1H24 财报预览 （link) 6. 半稳健收益 ； HBM 推动未来增长 (link)7 。半主题投资和大趋势 ： 人工智能曝光更新 (link) 8. 半 Marvell FY1Q25 收益 ： 利用人工智能收入 （link)9. 英伟达: 为了保持增长更长时间 (link) 10 。半全球中小企业投资将加速技术进步、中国本土化 ； 启动 Naura w /Buy (link） 11. InnoLight(300308 CH) - 第 1 季度业绩为 2024 - 2024 年 4月 24 日加速增长 （link) 12. Semi -Semi - Nvidia GTC 2024 ： 快速拍摄 -2024 年 3 月 20 日 （link) 13. Semi- Nvidia 继续留下深刻的印象 - 2024 年2 月 22 日 （link) 14. Semi - Hyperscalers 的 FY23 结果回顾 - 2024 年 2月 7 日 （link） 15. Innolight(300308 CH) - AI 价值链中的真正受益者 - 2024 年 1 月 26 日 （link） 16 。光收发器的半市场前景 - 2024 年 1 月 26 日（link) 17 。主题投资和大趋势 ：人工智能销售暴露现实检查 ， 按数字 -2024 年 1 月 12 日 (link) 18 。 CES2024 总结 - 2024 年 1 月 10 日 （link）19 。 Synopsys 着眼于 Ansys ： 一个潜在的软件巨头 - 2024 年 1 月 10 日（link) 国内同行可能受益于半导体 localization 趋势。射频前端（RFFE）市场由少数几家公司在主导（前四家公司合计市场份额为 62%）。中国的同行正在努力追赶；然而，他们的市场份额仍然相对较小（如 Maxscend 和 Vanchip 在 2023 年的市场份额分别为 3% 和 2%）。 在区域市方面，中国RFFE市的争日益激烈，主要是由于投潮的推，特是在低端。 近期，中国同行面着增挑和毛利率下降的题（Maxscend/Vanchip/Smarter Micro在2024年第三季度的毛利率分别下降了9个百分点、2个百分点和15个百分点），同时市场竞争加剧，需求持续疲软。 我们继续对Maxscend维持持有评级，因为在公司进行商业模式转型的同时，其长期增长潜力保持不变。Maxscend作为国内移动射频前端（RFFE）市场的领先企业之一，正在从无晶圆厂模式向晶圆厂轻型模式转变，这对其利润率产生了影响（第三季度毛利率环比下降4.3个百分点至37.1%）。目标价8.6元对应2025年市盈率45倍（约为过去五年平均值的标准差以下0.5倍）。 Contents 谨慎的前景 ： 不均衡的终端市场复苏可能会持续到 2025 年。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。 。。。。。。。。。。。。。。 移动射频前端（RFFE）市场预计将保持低个位数增长...........................................................4 随着车辆向软件定义转变，汽车射频前端（RFFE）玩家将迎来两位数的增长.........................................................................................................6 竞争格局 ： 前 4 名占据 62% 的市场份额。 中国RFFE市场：本土企业在半导体 localization 趋势下崛起，而广泛的市场挑战和地缘政治风险依然存在.................................................................................... 9 Maxscend(300782 CH ， 持有 ， TP: 86.0 元) 。 谨慎的前景 ： 不均衡的终端市场复苏可能会持续到 2025 年 RFFE 市场在 2023 年增长到 210 亿美元, 根据Yole的数据。消费移动市场（17.3亿美元）仍然是最大的细分市场，贡献了总销售额的超过80%。电信基础设施为3.3亿美元（16%），汽车市场为0.3亿美元（2%）。 展望未来, 1) 移动 RFFE 部门 ： 预计增长将保持在低个位数, 受饱和智能手机出货量和有限的单设备增量内容的限制。尽管AI正在推动其他组件（如SoC和内存）的内容增长，但其对单部智能手机中射频前端（RFFE）内容的影响相对有限。2) 电信基础设施 RFFE 部门 ： 预计到 2026E 恢复, 预计该细分市场将在2029年扩大至40亿美元，受到5G网络和基础设施投资增加的支持，根据Yole的数据。3) 自动 RFFE 段:尽管它是最小的部分 ， 但它是预计将实现两位数的增长 ， 到 2029E年 ， 规模将扩大两倍 ， 达到 9 亿美元，根据Yole的数据。扩张将由高级安全系统采用率的上升以及车辆电动化趋势的加速推动。 移动 RFFE 市场以低个位数增长 移动射频前端（RFFE）市场在2021年经历了异常强劲的增长（估计超过40%），这主要得益于5G智能手机渗透率的激增（从2020年的20%增长到2021年的41%）以及智能手机出货量同比6%的反弹。然而，到了2022年，增长势头停滞，RFFE销售额持平，因为智能手机出货量同比下降了11%，但5G份额增加了12%而部分抵消了这一下降趋势。2023年，随着市场转向更高端的智能手机，销售组合有所改善，RFFE市场恢复了约10%的同比增长。尽管智能手机出货量同比下降了3%，但高端细分市场（每单位售价超过500美元）的份额扩大至市场的30%（增加3个百分点），导致RFFE单机内容量上升13%。 展望未来 ， 移动 RFFE 市场预计将实现低个位数增长(同比约 2%)in 2024E 及以后，与预期的智能手机出货量低个位数增长and每个设备相对稳定的 RFFE 内容根据多家预测（IDC、TechInsights、Counterpoint等），全球智能手机出货量预计将会增长。4.7% in 2024Eand 2.7% in 2025E， 反映出温和的市场复苏趋势。 来源 ： Yole 、 IDC 、 Canalys 、 TechInsights 、 Counterpoint 和 CMBIGM 估计 来源 ： IDC 、 Canalys 、 TechInsights 、 Counterpoint 和 CMBIGM 估计 在 9M24 中 ， 入门级(ASP 低于 250 美元) 获得了牵引力份额增加到 54%(而 23 财年 9年期为 53% / 51%) 。高级层失去了动力份额降至 27%(23 财年 9 年期为 28% / 30%)。中端(ASP 在 250 美元至 500 美元之间) 保持稳定份额为 18%(而 9M23 / FY23 为 19% / 18%) 。我们认为 ，考虑到不利的组合 ， 每个智能手机的移动 RFFE 内容将在 2024 年下降。我们期望它保持稳定前进。 来源 ： IDC ， 彭博社 ， CMBIGM 估计 来源 ： Yole 、 IDC 、 Canalys 、 TechInsights 、 Counterpoint 和 CMBIGM 估计 随着车辆向软件定义的转变 ， 自动 RFFE 参与者将迎来两位数的增长 尽管近期汽车市场库存过剩的不利因素 ， 我们认为汽车 RFFE 部门将看到更显著的增长与移动和电信基础设施 RFFE 部门相比。关键驱动因素是高级安全系统要求和电动化/软件定义趋势的增长。 高通是汽车 RFFE 市场的主导者，提供一套全面的解决方案，包括集成射频前端模块、天线调谐器以及蜂窝V2X（车辆到万物）连接解决方案（注意：连接解决方案不在本部分讨论范围内）。这些技术支持连接和自动驾驶车辆所需的先进通信系统，使这些系统能够无缝集成到5G网络中，从而提高软件定义车辆的安全性、可靠性和效率。 同时,Qorvo 和 Skyworks 正在扩大产品组合 ， 以满足对汽车 RFFE 日益增长的需求，提供诸如专为汽车应用设计的高性能射频模块、功率放大器和滤波器等产品。这些产品旨在提升车内连接性、高级驾驶辅助系统（ADAS）以及娱乐信息系统。对于中国同行来说 ， 他们在汽车 RFFE 市场的存在仍然很小， 反映出未来投资和发展在这一高增长领域竞争的潜在领域。 竞争格局 ： 前 4 名占据 62% 的市场份额 根据竞争格局 ，几家公司在射频前端（RFFE）市场占据主导地位。根据Yole的数据，Broadcom、Qualcomm、Qorvo和Skyworks在2023年的市场份额合计达到62%。中国同行企业表现突出。正在努力追赶 ； 然而 ， 他们的股票仍然相对较小。Maxscend 和 Vanchip 是该领域最大的两个参与者 ， 分别拥有 3 ％ 和 2 ％ 的市场份额。 资料来源 ： Yole ， 公司数据 ， CMBIGM 估计 来源 ： Yole ， 公司数据 ， 彭博社 ， CMBIGM 估计 RFFE 同行的库存从峰值水平下降 ， 但仍高于大流行前的水平。海外玩家的库存随着严格的管理正在逐渐减少。国内同行的库存水平在最近一两个季度有所上升，这受到需求缓慢恢复和季节性以及地缘政治因素导致的关键零部件库存行为的混合影响。 中国RFFE市场：半导体本地化趋势下本土企业崛起，但广泛市场挑战和地缘政治风险仍存 国内RFFE市场在过去几年中由于投资热潮尤其是低端类别领域的投资而变得日益拥挤。然而，随着智能手机市场达到饱和且5G渗透率趋于正常，中国同行正面临增长挑战和毛利率下降的问题（_maxscend/vanchip/smarter micro在2024年第三季度的毛利率分别下降了9个百分点、2个百分点和15个百分点，相较于2023年第三季度），同时竞争加剧并伴随着需求持续疲软。 与此同时 ， 海外参与者正在减少对中国市场的敞口。Qorvo和Skyworks在中国的收入在过去几年中有所下降。排除市场挑战的影响，我们看到其占比从2023年第