红利股、并购股、AI弹性标的：AI时代重新表达、新评价体系

国投证券传媒团队 2024年11月30日焦娟分析师SAC执业证书编号：S1450516120001jiaojuan@essence.com.cn 2025年传媒策略报告目录 01文化产业图谱 02流量江湖20年的功过得失 03AI时代的重新表达，将变轨至何方？ 04横向逻辑：红利股、并购股、AI高弹标的 05 2025年有望抬升板块整体估值 06相关标的与风险提示 01文化产业图谱 优化文化服务和文化产品供给机制（内容）02 将文化与传播，变轨至“内容与分发”；“变现”主导了评价体系，流量为王 变现只是结果？or变现这一结果如何最大化？是两套“操作系统” 02流量江湖20年的功过得失 02流量江湖20年的功过得失 03AI时代的重新表达，将变轨至何方？ 现 实 物 理 世 界 虚 拟 世 界 具身智能、垂类硬件、人形机器人所开启的新的交互、交换、交易，其载体、方式、模式 PC、智能手机、XR眼镜中的新内容 AI科技产业图谱（2025版） 各空间生态建设的三种分类 AI产业图谱中的2025年 对应用的关注，25年在保持的同时，需要同时关注其与各计算平台结合 各空间2025年应用落地的四个维度 AIGC助力新表达，配套新的评价体系 新表达，配套新的评价体系 1被流量裹挟20年后，僵化到极致的评价体系终于被掀了桌子 重新表达、重新搭建评价体系，命门在于“吃细糠” 2 新表达，配套新的评价体系：生长逻辑、生长模式 流量逻辑变现结果如何最大化 流量模式 以结果最大化去统筹内容生产与分发 生长模式 生长逻辑 选择符合自身调性的慢渗透策略，在运营中进行用户圈层渗透，追求的是自然流量和黏性复购 面对人、服务人、解决人的问题 新表达，配套新的评价体系：生长逻辑、生长模式 什么叫“生长”？流量江湖20年，深谙套路的多，但被掀桌子后，坑骗包抄会被迅速淘汰，民众需要稳定的买卖（供需）逻辑，消费降级——评估交易的合道性，所以，利用人性弱点和盲区所做的套利、精神催眠已经过去。AI时代的高速迭代，对精微度的要求猛烈提升，严进宽出、用贵用精。 类似于“流量”的统一标准没了，是否真正有价值，得看拿得出手的特点、社会标签、自身的不可替代性，基于这种“价值点”的持续生长，则对应着生长逻辑跟生长模式。 想把生命活出滋味来，还是要进入深度关系，跟事、物进行深度链接。做产品，最忌讳没有用户思维，但大部分人都要先充分满足自己，才能够自然而然地看到别人，如果没有满足过，那对别人的看见也是打着帮助别人的幌子来看见自己，还是活在自己的世界里。 生长能力和生长逻辑，首先要面对人、服务人、解决人的问题，其次，生长是很难每天都“看见”的，但隔段时间就能被看到“抽条”——积蓄力量，谋求稳/准/狠地收获，即累积壁垒与竞争优势；过程中，不同的主体，“抽条”的节奏不同，选择符合自身调性的慢渗透策略，在运营中进行用户圈层渗透，追求的是自然流量和黏性复购。最重要的，在当下的大环境中，贵清尚简，减少冲击面（架构、逻辑、层次），留足缓冲润滑的空间；用拿得出手、接地气的内容去领先，应用于大众、走群众路线。 新表达，配套新的评价体系：生长逻辑、生长模式 AI在摧毁旧空间、重建新秩序与新生态系统过程中，其构建、建设的底层逻辑是服务于人与人之间的交互、交换、交易需求 这个底层需求落在移动互联网时代，具象为“内容、分发、变现”；落在XR眼镜这一全新计算平台上，则具象为“新场景、新环节、新内容、新赛道、新模式” 其中，通俗意义上，任何空间中，会有一个新的内容形态，肩负起构建契合新生产力的生成关系。如，传统媒体时代，创作者一般为非常专业的人士，如作家、音乐节、导演等，短视频时代，生产关系若要契合移动互联网的生产力，则需要广大的内容创作者，UGC应运而生，在平台的帮助作用下，部分用户升级为PUGC，从而构建出跟传统媒体时代截然不同的生产关系 新内容是生态建设的C位 那AI时代，基于新内容的新生产关系，会是怎样的呢？ 预判可能跟类似于数字货币的通货有关，可以陌生人交易囊括更多用户量级，但用技术解决了不信任的缺口，释放出更多的创造力、定价效率更高从而挖掘出更多的优质创作者，甚至借助于AI工具激发出用户某个层面不为人知、不为己知的天赋 04横向逻辑：红利股、并购股、AI高弹标的 横向选股在25年有“高分红”“并购”“AI高弹性”，可形成合力 2025年逻辑排序→红利股、并购股、AI高弹性标的 2025年逻辑排序→红利股、并购股、AI高弹性标的 并购股的核心在弹性分析 文化出海被打散在其他横向逻辑中 出海的历史观 出海有那么重要吗？ 参考大航海时代，相伴而生的文艺复兴、工业革命大航海在文艺复兴之前，共同开启工业革命共筑体系、合力成大趋势 科技、文化：全球两大增长支柱出海的级别低于上述两者海外市场相对于中国或日本市场的倍数，是不同的 24年出海的天时地利人和 出海的本质 全球化→G2，主动参与产业链重塑制造大国的方法论、商业模式创新→迭代速度快，降维保持规模的同时实现突破 新空间、大发现新空间代表新操作系统，类似MR与人形机器人寻求资源、实现资源性突破 有形成合力的契机 产业链全球分布、品牌影响力价值观输出尤其是文化企业出海的终局 新质生产力：AIGC等AGI新空间有众多维度中国的文化复兴与振兴新冠肺炎|黑死病 文化出海的序列：影视（内容）、广电/纸媒（渠道）、游戏（技术） 05 2025年有望开始抬升传媒板块的整体估值 内容、分发、变现国际传播、国内新平台崛起重塑，必有取舍及淘汰新场景、新内容、新环节、新赛道、新模式 2025年有望开始抬升传媒板块的整体估值 传媒这个板块的利好因素有很多：首先，传媒的行业属性，决定了AI技术革新带来新景气上行 2025年有望开始抬升传媒板块的整体估值 2025年有望开始抬升传媒板块的整体估值 传媒这个行业，非常生动鲜活，且出清彻底；传媒板块是传媒行业中的证券化遴选，相较于传媒行业跟随技术变迁的正常迭代，传媒板块则周期性大换血（或大批量补充新鲜血液）。 传媒在移动互联网时代之前，是经典的“文化”与“传播”的构造；互联网这30年塑造了传媒行业另一种构造——“内容”与“分发”，两种构造的最大差异，是“变现”环节被赋予的产业链价值。 文化与文明，“文化”是告诉大众，一种食材有30多种烹饪方法，“文明”则引导大众，只有“蒸”、“煮”的烹饪方式最健康；故中国的“文化自信”，即让更广泛的大众，首先知道食材有30多种烹饪方法，“传播”的重任即在于此。内容之于作品，是UGC与PGC的差别，类似于“百花百草”之于“树木”，区别在于分发体系上的审核权是否下放——文学内容、音频内容、视频内容、直播内容的审核权被下放至各平台；影视、游戏、图书则是“版号”的正规发放机制；作品的变现，是典型的to B或to C的版权销售，分发环节中（电视台、平台、院线）会有广告、电商等变现模式的导入，甚至更进一步，植入到作品的制作环节；内容的变现，始于UGC内容的繁荣（每个C的表达欲），若有变现需求则UGC创作者主动去适配分发环节的规则与偏好，分发环节的重要性凸显，基于变现效率去运营（引导与治理）内容生态。 2025年有望开始抬升传媒板块的整体估值 内容作为文化的载体，要被AI重塑；传播体系也要延展（结构性变化）。横向逻辑中又有并购、文化出海、具身AI、生成式AI、高红利的逻辑。相当于供给、需求（审美）双方都在发生变化。故当下传媒行业面临的局面，非常复杂；传媒板块则可以以“并购”为牵引： 1.传媒行业正随AI技术而迭代； 2.板块本身或受益于正在开启的并购整合浪潮； 3.政策层面，对“文化”上的意识形态、“传播”方向上的国际传播体系、“内容”形态随AI技术的迭代升级、“分发”环节的综合治理，未来5年的政策落脚点； 4.二级市场“耐心资本”的趋势与基于此的偏好。 上述4个维度交织在一起，当下如何区分主次矛盾？ 2+4=积极去并购整合的行业龙头，1+3是并购标的所在的区间。 24年+25年：关注衍生出的新场景或新环节，有望提振板块估值 未来（2026年之后）：关注新赛道、新模式，有望影响板块估值 25年年中：关注新内容，有望影响板块估值 06相关标的与风险提示 AI标的：云天励飞、第四范式、出门问问、格灵深瞳、昆仑万维、云从科技、商汤 弹性标的：智度股份、粤传媒、川网传媒、读客文化、天娱数科、三六五网、迅游科技、人民网、奥飞娱乐 影视：博纳影业、万达电影、芒果超媒、中国电影、金逸影视、横店影视、华谊兄弟 游戏：世纪华通、恺英网络、神州泰岳；顺网科技、姚记科技、凯撒文化、浙数文化、中青宝；三七互娱 营销：元隆雅图、宣亚科技、返利科技、电声股份、新媒股份、分众传媒、省广集团、三人行、蓝色光标、旗天科技、卓创资讯、凡拓数创 出版：内蒙新华、城市传媒、皖新传媒、新华文轩、中国科传、长江传媒、中文传媒 广电：广西广电、贵广网络、歌华有线 人形机器人：优必选、肇民科技、汇川技术 风险提示：底层逻辑变化、运营管理治理、市场偏好多变。 行业评级 收益评级： 领先大市—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数10%以上；同步大市—未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-10%至10%；落后大市—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数10%以上； 风险评级： A —正常风险，未来6个月投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动；B —较高风险，未来6个月投资收益率的波动大于沪深300指数波动； 分析师声明 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 国投证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 本报告仅供国投证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准，如有需要，客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。 在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任