橡胶板块11月报：波动收敛估值降，消费不足引担忧

2024年11月24日 波动收敛估值降，消费不足引担忧 10月，橡胶价格从过热行情中回归基本面，价格随泰国胶水对杯胶的价差的回落而回落。11月，橡胶价格进一步交易对消费不足的担忧，RU2501合约的同比涨幅降至+24.1%。 研究员 潘盛杰 期货交易方面数据。RU01合约的升水在长周期中与橡胶单边呈正相关。这似乎是又一个能够证明今年市场不及2017年、2009年市场火热的数据之一。一方面，RU01合约即使在国储抛储的情况下也没有走强太多，事实上橡胶合约在最近一年内总是在月差不扩大的情况下上涨；另一方面，RU2501合约当前对近月+800点的升水远不及2017年同期的+2222点。 根据ANRPC最新10月预测的修正，泰国的减产周期可能推迟半年，从2024年中开始计算，直至2025年中。在减产周期中，市场似乎更愿意交易价格的上涨。波动率已表现为与价格变动的一致性性。当然，11月RU合约的波动率是环比下滑的。 国内宏观政策给出没有更多的刺激，也是导致橡胶估值不断回落的原因之一。11月，橡胶板块的走势与国内权益市场走势十分相似。 基本面偏弱。 邮箱panshengjie_qh@chinastock.com.cn 第一部分基础原料回落 一、泰国基础原料价格 A.基础原料价格回落 截至11月末：泰国胶水报收68.50泰铢/公斤，烟胶片报收72.15泰铢/公斤，杯胶报收57.95泰铢/公斤。由此，泰国胶水对杯胶升水报收10.55泰铢/公斤，烟胶片对杯胶升水报收14.20泰铢/公斤。 杯胶依然表现出抗跌性，相比之下，胶水在11月的跌幅是最大的。目前原料价差运行至历史正常区间内。且与RU单边价格的关系已修复。 资料来源：QinRex资讯·银河期货 大宗商品研究所 B.对RU单边的影响 逻辑：正相关，3月均值领先价格5个月。泰国胶水的强势不但影响当前的天然橡胶价格，若在月度级别持续强势，还会利多5个月后的天然橡胶价格。 根据量化关系，泰国胶水对于RU2501合约估值的影响在+26.3%，实际同比涨幅为+24.1%。 C.对BR-RU价差的影响 逻辑：负相关，12月均值领先价差2个月。强势胶水利空BR-RU价差，即相对利多天然橡胶，符合逻辑。 资料来源：QinRex资讯·上海期货交易所·银河期货 大宗商品研究所 二、泰国天然橡胶产量 A.自身周期判断 10月，根据ANRPC的预估，泰国天然橡胶产量环比增产，报收48.9万吨（9月从47.5万吨下调至46.0万吨），同比增产+1.8万吨，为1月以来首次同比增产。 泰国天然橡胶产量存在大小年（图表10）。由于2020年疫情打乱了气候规律，使泰国的减产周期提了6个月到来。那根据2024年泰国的边际产量变动，本轮泰国减产周期的开始可能是2024年中中2025年中。 资料来源：ANRPC·银河期货 大宗商品研究所 B.对RU单边的影响 逻辑：负相关，9月均值领先价格2个月。泰国减产利多RU单边，符合逻辑。正是由于泰国产量的周期性，泰国产量对2个月后和12个月后均能产能一定影响。 根据量化关系，泰国10月产量影响RU2501合约估值在-6.4%，实际为+23.6%。支撑不足，当前减产幅度不足以全部解释价格的强势。 资料来源：ANRPC·上海期货交易所·银河期货 第二部分国内期货端变动 一、RU01合约强度 A.RU2501合约表现相对平稳 11月至今，RU2501合约对RU近月合约升水报收+790点，较去年同期走强+70点，近2个月边际走强。 B.RU01合约升水对RU单边的影响 逻辑：正相关，12月均值领先RU单边7个月。市场似乎更愿意在上涨之前，交易更多以RU01合约为代表的远期预期。RU01相对越强，代表市场看涨的情绪月浓重。 这又是一个能够与2017年，甚至2009年大幅上涨的行情相区别的数据之一。一方面，RU01合约即使在国储抛储的情况下也没有走强太多，橡胶合约在最近一年内一直是在月差不扩大的情况下上涨，另一方面以RU2501合约当前的升水，不及2017年同期的的+2222点。 资料来源：上海期货交易所·银河期货 大宗商品研究所 资料来源：上海期货交易所·银河期货 二、RU合约波动率 A.RU合约波动率趋势性上升 11月至今，RU合约波动率环比回落，报收28.6%，同比上涨+7.5%，连续6个月边际上涨。 资料来源：银河期货 B.RU合约波动率对RU单边的影响 逻辑：负相关，9月均值领先RU单边5个月。从历史长周期看，市场更容易在高波动率中下跌。 但这也并不绝对，很难说波动率代表了方向。事实上从2020年以来，波动率的变动似乎已与价格呈现了正相关。 这可能反证了橡胶已于2020年进入了强势周期，波动率价格呈现正比。市场更愿意交易价格的上行。 大宗商品研究所 资料来源：银河期货 第三部分下游消费反馈 三、中国全钢轮胎产量 A.全钢开工率回升 截至11月末：国内全钢轮胎产线开工率报收61.3%，同比减产-0.1%；国内半钢轮胎产线开工率报收79.2%，同比增产+6.6%，11月整体为边际减产（增速放缓）。 资料来源：卓创资讯·银河期货 时值11月，市场季节性淡季逐渐显现，终端需求表现平淡，轮胎向下传导受阻。特别是北部地区表现明显，户外作业明显减少，市场成交寥寥。 B.对RU单边的影响 通过以全钢轮胎售价于天然橡胶价格的比值，近似表达全钢轮胎的加工利润。逻辑：负相关，3月均值与价格同步；或正相关，3月均值领先价格13个月。 短期内全钢轮胎加工利润下滑正式天然橡胶强势的表现，符合逻辑。但持续的利润走差不利于天然橡胶价格的长期上涨。由于全钢轮胎的加工利润，在地产疲软的情况下，从2022年4月起便持续走差，这不利于后期的价格。 资料来源：我的轮胎网·银河期货 大宗商品研究所 资料来源：我的轮胎网·银河期货 根据量化关系，2023年12月的全钢轮胎加工利润对RU2501合约估值的影响在-23.1%，实际为同比上涨+26.6%。前期持续亏损的全钢轮胎加工利润利空价格。 四、中国轮胎出口 A.对BR-RU价差的影响 10月，国内新轮胎出口金额环比增量，报收18.8亿美元，同比增加+2.2亿美元。 逻辑：正相关，3月均值与价差同步。轮胎出口增量，利多BR-RU价差，即更利多BR合约。 资料来源：海关总署·上海期货交易所·银河期货 第四部分小结 10月，橡胶价格从过热行情中回归基本面，价格随泰国胶水对杯胶的价差的回落而下跌。11月，橡胶价格进一步交易对消费不足的担忧，RU2501合约的同比涨幅降至+24.1%。 期货交易方面。RU01合约的升水似乎是又一个能够证明今年市场不及2017年、2009年市场火热的数据之一。一方面，RU01合约即使在国储抛储的情况下也没有走强太多，事实上橡胶合约在最近一年内总是在月差不扩大的情况下上涨；另一方面，RU2501合约当前对近月+800点的升水远不及不及2017年同期的+2222点。 根据ANRPC最新10月预测的修正，泰国的减产周期可能推迟半年，从2024年中才开始计算，直至2025年中。在减产周期中，市场似乎更愿意交易价格的上涨。波动率已表现为与价格变动的同向性。当然，11月RU合约的波动率是环比下滑的。 国内宏观政策没有更多的刺激政策，也是导致橡胶估值不断回落的原因之一。11月，橡胶板块的走势与国内权益市场走势十分相似。 基本面偏弱。 大宗商品研究所 作者承诺 本人具有中国期货业协会授予的期货从业资格证书，本人承诺以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 免责声明 本报告由银河期货有限公司（以下简称银河期货，投资咨询业务许可证号30220000）向其机构或个人客户（以下简称客户）提供，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。除非另有说明，所有本报告的版权属于银河期货。未经银河期货事先书面授权许可，任何机构或个人不得更改或以任何方式发送、传播或复印本报告。 本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资建议。银河期货认为本报告所载内容及观点客观公正，但不担保其内容的准确性或完整性。客户不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断。本报告所载内容反映的是银河期货在最初发表本报告日期当日的判断，银河期货可发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告，但银河期货没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户。银河期货不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任。 银河期货不需要采取任何行动以确保本报告涉及的内容适合于客户。银河期货建议客户独自进行投资判断。本报告并不构成投资、法律、会计或税务建议或担保任何内容适合客户，本报告不构成给予客户个人咨询建议。 银河期货版权所有并保留一切权利。 联系方式 银河期货有限公司大宗商品研究所北京：北京市朝阳区建国门外大街8号楼31层2702单元31012室、33层2902单元33010室上海：上海市虹口区东大名路501号白玉兰广场28层网址：www.yhqh.com.cn电话：400-886-7799