每日晨报

每日晨报2024年11月29日今日焦点 交银国际研究 全球主要指数 评级:领先 互联网行业 2025年展望：需求复苏，看好估值吸引之优质平台 谷馨瑜,CPAconnie.gu@bocomgroup.com 新政陆续推进，对线上线下消费的拉动效果或将最快体现。看好互联网交易平台中，相对刚需且可快速拉动的消费品类，以及受益于AI赋能/信创恢复的软件行业。建议关注核心业务稳健增长、盈利能力改善以及高股东回报带来的估值修复机会。 子行业：看好OTA/本地生活的竞争缓和及持续的业绩稳健，电商>教育>游戏>软件估值修复机会大，OTA：内地酒店ADR压力减弱，出境业务持续复苏，假期延长或提振出游周期及花费。电商：以旧换新政策利好，促消费政策预期持续，变现率有提升空间。教育：素质素养培训需求仍强劲，教学点扩张及单校规模均有提升空间。游戏：新游发布及老游戏 用户粘性提升持续拉动游戏行业增长。软件：地方政府财政有望回暖， 年初至今 收盘价升跌%升跌% 恒指 19,367 -1.24 13.96 国指 6,925 -1.46 20.04 上A 3,455 -0.43 10.75 上B 275 -0.12 18.72 深A 2,075 -0.65 7.94 深B 1,198 -0.25 10.82 道指 44,722 0.00 18.66 标普500 5,999 0.00 25.76 纳指 19,060 0.00 26.97 英国富时100 8,281 0.08 7.09 法国CAC 7,179 0.51 -4.82 德国DAX 19,426 0.85 15.96 资料来源：FactSet 主要商品及外汇价格 三个月年初至 或促进地方政府/企业信创需求释放。 收盘价升跌%今升跌 建议重点关注：阿里/携程/网易/腾讯/好未来/新东方/美团，以及资本市 期金 2,639.90 5.55 28.00 场波动影响下的超低估值回调机会。 期银 30.49 3.58 28.16 期铜 8,897.50 -2.61 4.97 日圆 151.53 -4.63 -6.96 英镑 1.27 -4.03 -0.51 欧元 1.06 -5.18 -4.46 科技行业2025年展望：一枝独秀还是百花齐放? 基点变动HIBOR 4.58 三个月 0.00 六个月 0.00 布兰特72.91-7.31-5.41 王大卫,PhD,CFADawei.wang@bocomgroup.com 如我们在2024年展望报告中所预期的，AI主题在2024年全球科技行业投资中表现优异；进入2025年，我们认为，投资者在把握AI投资主题的同时，或可以更加分散和灵活地布局科技各子板块，以捕捉更多关键机遇。 人工智能基础投入需求继续增长，硬件供应或仍有缺口。展望2025年，从海外主要云服务商资本开支看，我们认为主要CSP资本开支仍有进一步上调空间。内地互联网公司和电信运营商在人工智能上的投入亦较2024年继续上升。供给侧，主要供应商或对CoWoS进行扩产，但我们认为先进封装产能或仍是算力芯片的主要瓶颈。我们认为英伟达继续保持对计算加速芯片市场的支配地位。存储芯片方面，三星电子是否通过英伟达HBM3e验证或将决定2025年HBM供需平衡的关键。通信芯片方面，我们认为以太网和Infiniband的解决方案或齐头并进。人工智能应用端，我们发现，主要CSP的云服务业务增速近期都出现再次加速，而市场预测的2025年资本开支低于云业务增速或预示着市场对资本开支依然低估。 美国10年债息4.2510.64-6.43 资料来源：FactSet 恒指技术走势 恒生指数 19,366.96 50天平均线 20,199.04 200天平均线 18,704.88 14天强弱指数 42.46 沽空(百万港元) 18,415 资料来源：FactSet 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 硬件企业库存稳中有降，但半导体公司库存仍在高位。在我们统计的主要全球硬件公司库存中，内地企业情况积极向好，平均库存天数继续呈下降趋势。分产品看，智能手机、服务器&PC的库存天数下降较为明显。半导体公司综合库存天数仍有所增长，我们认为这主要受对于汽车、工业和通信设备等下游有敞口的半导体设计公司所驱动。 投资建议：我们认为人工智能主题或继续是投资长期的主线，投资者或至少维持相关敞口。虽然我们认为海外半导体设计公司盈利预期仍然有上修空间，但相较之前上修空间或正在逐渐减小。我们看到包括智能手机、服务器&PC在内的硬件设备需求温和回升，我们建议投资者更分散地配置科技行业资产。建议关注半导体设备、晶圆制造、存储、服务器&PC、智能手机、PCB以及软件行业等。 评级:领先 汽车行业 2025年展望：增程/混动高歌猛进，智能驾驶加速落地 陈庆angus.chan@bocomgroup.com 乘用车：购车需求前置以及2024年高基数下，我们预计2025年销量 2,237万辆，同比持平。增程/混动技术提升有望推动新能源渗透，我们预计2024/25年新能源汽车销量1,095万/1,342万辆，渗透率提升至49%/60%。随着传统车企如比亚迪、奇瑞、吉利和长城等布局，智驾将会快速渗透到20万元以下的主流消费市场。 重卡：我们预计2025年重卡销量同比增2%，天然气重卡渗透率提升至31%。我们预计，2025年中国重汽（3808HK）有望凭优秀的产品力和成熟的海内外销售渠道继续提升市占率。 两轮车：随着电动两轮车新版3C认证标准正式实施，以及经销商开启补库，2025年行业消费情绪有望回暖，预计中国两轮车销量同比增8%至5,600万辆。从上一轮政策周期看，头部企业更能抓住政策机遇，预计行业龙头雅迪（1585HK）市占率有望提升。 电池：储能电池成为拉动行业需求的重要增量，我们预计2024-26年全球电池需求1,109/1,289/1,439GWh，CAGR14%，储能装机量占比从2022的8%增长至2026年的20%。随着政策推动，以及电池价格跌至成本，我们预计尾部产能加速出清，行业集中度将提升。 评级:领先 消费行业 2025年展望：消费持续温和复苏，把握结构性机会 谭星子,FRMkay.tan@bocomgroup.com 消费温和复苏的趋势下，建议关注结构性投资机会。2024年前三季度，中国整体零售销售额同比增长3.3%，相较于去年有所放缓。在预期中国内地消费2025年延续温和复苏趋势的情况下，我们建议关注确定性更高的结构性趋势：政策激励给予白电板块更强的确定性，体育用品行业整体需求较为稳定，承压的啤酒行业也不乏有优秀成绩单，乳制品板块预计受益于成本红利。因行业压力和市场竞争等负面因素影响，婴儿配方奶粉、个护家清及餐饮行业的吸引力则略微逊色。 市场2025年的预期如何？综合104家重点H股/A股消费上市公司，目前市场一致预期2025年收入增长加快。与悦己消费心理、健康、出行有关的子行业预计出现明显的收入增长，可选消费将成为消费板块的主要拉动力。同时，综合13家在中国运营的全球消费品公司的观点，消费情况存在分化，既有挑战也有机遇，但几乎都表达了对长期前景乐观的态度。 成本红利有所减弱；下半年必选消费品毛利率或见提升并预计延续。原材料价格经历2022年的大幅上涨后，2023年开始普遍回落，但2024下半年该趋势明显放缓，大多数原材料价格开始稳定并趋于横向移动。 评级:领先 医药行业 2024年医保谈判降价幅度和成功率符合预期，多举措助力新目录落地 丁政宁Ethan.Ding@bocomgroup.com 整体谈判结果符合预期：本轮医保谈判总体成功率76%，降价率63%。经调整，共新增91种药品，其中肿瘤用药26个、糖尿病等慢性病用药 15个、罕见病用药13个、抗感染用药7个、中成药11个、精神病用药 4个，同时调出了43种临床已被替代或长期未生产供应的药品。调整后 目录内药品总数将增至3,159种，其中西药1,765种、中成药1,394种， 医保局预计2025年将为患者减负超过500亿元（人民币，下同）。 进院落地+商保共同支持创新药支付：新增的91种药品中，90种为近五年上市、65种为国产品种、38种为全球新药。后续医保局将提供以下支持：1）要求定点医疗机构原则上明年2月底前召开药事会、及时调整本机构的用药目录；2）强化双通道管理，加强处方流转的全流程监管、药品配备情况的日常监测和医保目录动态调整；3）推动商业健康保险与基本医保的有效衔接，鼓励有条件的地区开展商保一站式结算。2024年前10个月，协议期内的谈判药品基金支付量达到920亿元，相比2019年 放量21倍。 多家公司重点品种谈判成功：我们覆盖的标的中，康方生物、云顶新耀、先声药业、中国生物制药等公司的重要品种获新增纳入，我们预计明年有望实现快速销售放量。 百威亚太短期业绩受中国区业务压力影响；长期仍具竞争实力 1876HK 评级:买入 收盘价:港元7.37 目标价:港元9.39↓ 潜在涨幅:+27.3% 谭星子,FRMkay.tan@bocomgroup.com 中国区业务承压，下调盈利预测；品牌优势持续扩大以保证中长期竞争力，维持买入。公司中国区业务持续承压，但我们仍认为其高端/超高端产品组合在消费力持续恢复的情况下具备反弹的潜力。 亚太西部业务压力较大。因餐饮和夜场消费承压、行业竞争加剧以及同期高基数压力影响，中国区量价均延续承压。印度市场则延续了高增长的趋势。管理层表示4季度尚未观察到需求拐点。 亚太东部业务销售持续复苏。公司持续推新并加大市场投入持续收获正面反馈，加之韩国市场的强劲表现，亚太东部业务销量/单价实现同比增长。 3季度业绩回顾。百威亚太于2024年前三季度实现收入51.04亿美元，同比下降6.1%；净利润为7.77亿美元，同比下降11.6%。单3季度表现来看，净利润同比跌幅加深至25.0%。 华润啤酒短期内啤酒消费环境承压；高端化仍为长期推动力 291HK 评级:买入 收盘价:港元25.70 目标价:港元37.29↓ 潜在涨幅:+45.1% 谭星子,FRMkay.tan@bocomgroup.com 短期内业绩面临压力…餐饮渠道是啤酒销售的重要渠道（4成以上），但是今年以来餐饮市场总体表现较为疲软。啤酒消费环境承压以及天气多变也对啤酒市场造成负面影响。 …但华润表现优于行业，高端化进程仍在持续。中国啤酒行业整体的高端化进程有所放缓。但是反观华润啤酒的业绩表现，2024上半年公司中档及以上啤酒销量占比首次超过50%。高端产品组合的优异表现引领了均价的提升。 管理层积极调整策略，对未来业务发展充满信心。维持买入。管理层表示，公司将继续推进高端化、差异化和地区性产品。同时，公司将在新品研发、消费渠道和消费场景拓展、营销模式等方面进行创新。因短期 行业压力，我们下调财务预测，下调目标价至37.29港元，但仍看好公司长期可持续发展。 上半年业绩回顾。华润啤酒于2024上半收入同比下滑0.5%。归母净利润同比实现1.2%的增幅。 本周公布经济数据–美国 本周公布经济数据–中国 日期事件 市场预期 上次数据 日期事件 市场预期 上次数据 11月26日CB消费者信心指数 108.7 11月26日工业企业利润 -3.5% 11月27日持续申请失业救济金人数 1,908K 11月29日制造业PMI（11月） 50.1 11月27日核心个人消费支出物价指数(Q3)11月27日首次申请失业救济金人数 2.20% 213K 11月29日非制造业PMI（11月） 50.2 资料来源：彭博 资料来源：彭博 交银国际最新研究报告 深度报告 11月28日 11月28日 11月28日 11月28日 11月27