2024年美国经济处于需求有序降温、供给缓慢修复的软着陆周期中,产出缺口从+6.9%回落至+0.1%,PDFP仍保持稳定。2025年,美国经济延续软着陆的三个特殊“体质”:强劲的劳务市场接替超额储蓄维持消费内循环;宽财政政策仍有余温支撑居民收支;长久期的房贷维持低位,对高利率环境形成脱敏。特朗普2.0政策带来三大未知:外政是否导致经济滞胀?内政是否导致经济过热?政策落地的节奏与效果如何?特朗普的移民遣返和加征关税政策可能冲击总供给,带来滞胀风险;减税政策可能推高总需求,导致经济过热。特朗普政策的落地节奏和效果的不确定性将导致市场风险溢价上升。2025年美联储降息周期面临预测模型的未知和特朗普政策传导路径的未知。分析师一致预期2025年底美联储将累计降息125bps至[3.25,3.5]%,但考虑到特朗普政策可能带来的通胀黏性,预计美联储2025年降息空间将受压缩,降息周期阶段性终点预计在4%附近。风险提示:特朗普再度遇刺、特朗普政策出台顺序、幅度与市场预想有偏差、全球地缘冲突加速恶化。