食品饮料板块2025年度策略：拐点之年，孕育新周期

食品饮料板块2025年度策略：拐点之年，孕育新周期 证券分析师姓名：熊鹏 资格编号：S0120522120002邮箱：xiongpeng＠tebon.com.cn 核心要点 2024年回顾： 白酒板块：24年年初春节旺季带动短暂回暖，但因旺季后基本面走弱需求低迷等原因，板块估值逐步回调。三季度末刺激政策出台，情绪回暖带来大幅反弹。根据万得一致预期，部分白酒公司的盈利预测已经下调，建议关注白酒板块龙头公司机会。 大众品板块：24年大众品整体表现受消费力影响，弱复苏背景下，板块表现稍显疲软；消费力成为影响需求结构的重点，品类结构来看，高性价比产品表现更突出，以低价获取高质量产品的消费体验更受消费者青睐。展望25年，内外部环境共同作用+促消费政策下，内需有望回暖，温和渐进式复苏或将仍作为消费需求主基调，推荐关注顺周期+成本受益防御板块两条主线。 2025年展望：行业底部等待修复，政策空间有望打开。7月30日召开的中共中央政治局会议明确，经济政策的着力点要更多转向惠民生、促消费，2024下半年定调；9月底至今促消费政策不断出台，我们认为终端需求数据需持续跟踪，但顺周期方向已经确定，内需反转趋势大概率确立。 核心要点 投资建议： 白酒板块：优先把握低估值龙头布局机会，关注需求反转下次高端弹性。需求侧来看，伴随着一系列经济政策落地，25年企业、居民消费都有望回暖。25年建议把握三条主线，一是业绩确定性较强，有基本面支撑、渠道把控能力较强的行业龙头和区域酒龙头，推荐贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、古井贡酒、今世缘、迎驾贡酒等，二是前期有所受损，若需求改善受益较大的水井坊、珍酒李渡、酒鬼酒等，三是受益前期改革，管理提质增效的老白干酒、金种子酒等。 大众品板块：1）促消费政策推动下，建议关注内需顺周期板块品种。①餐饮需求有望逐季改善。建议关注餐供产业（千味央厨、安井食品、三全食品）、调味品（海天味业、日辰股份、宝立食品）、冷冻烘焙（立高食品）；②行业高景气，渠道产品积极拓展的休食板块（盐津铺子、劲仔食品、甘源食品、三只松鼠、有友食品、洽洽食品、西麦食品）；③啤酒&饮料顺周期中餐饮端、C端均受益板块（东鹏饮料、燕京啤酒、青岛啤酒等）。2）同时建议关注行业本身边际变化品种，如供需关系改善的乳制品（伊利股份、蒙牛乳业、新乳业、现代牧业、优然牧业）、内部调整改革（中炬高新）。 风险提示：场景修复不及预期；原材料成本上涨；行业竞争加剧；食品安全问题 目录CONTENTS 01020304050607板块复盘：24年表现承压，估值回调至历史低位白酒：周期探底，拐点渐近啤酒：结构升级放缓，期待场景修复休闲卤味：渠道红利延续，性价比仍是主旋律预制食品及烘焙：需求弱导致阶段承压，政策频出有望反弹乳制品：供需向好，看好25年温和复苏风险提示 板块复盘：24年表现承压，估值回调至历史低位 2024年回顾：行业整体表现承压 24年消费需求弱复苏，板块整体略显疲软。2024年年初至今（11月15日）食品饮料板块下跌5.41%，全年来看食品饮料板块整体表现受宏观环境和终端需求影响较大，目前行业整体仍呈现弱复苏态势，影响板块股价走势。9月底扩内需促消费系列政策陆续出台，宏观经济展望乐观，板块跟随大盘强势反弹；10月中旬行业经历整体性回调，随着国家加力推出一揽子增量政策，11月初政策刺激下板块跟随大盘再次回暖，我们认为后续行业基本面触底反弹趋势较为确定。 2024年以来食品饮料板块估值从较高位持续回落，9月底触底后波动回升，截至11月15日，申万食品饮料指数PE-TTM约为21.5倍，位于2014年11月以来的4.40%分位水平，位于2019年11月以来的7.90%分位水平，相较2024年Q3有所回升，但仍处于历史低位。 2024年回顾：子板块景气度分化下仍有亮点 白酒呈下跌状态，大众品表现分化。2024年年年初至今（11月15日），白酒板块下跌8.10%，基本面走弱的情况下板块整体走势弱于食品饮料板块；大众品板块中，软饮料板块上涨19.09%，在无糖、健康等饮料消费导向下行业具备强基本面支撑，整体走势远超食品饮料板块，零食（+6.33%）、乳品（+5.80%）、调味发酵品（+4.86%）、啤酒（+2.02%）均呈现上涨趋势，其他酒类（-4.41%）、保健品（-11.28%）、肉制品（-11.46%）、烘焙食品（-16.73%）、预加工食品（-17.66%）呈现下跌趋势。 年初至11月15日，板块个股标的中朱老六（+97%）、三只松鼠（+76%）、万辰集团（+73%）、东鹏饮料（+57%）、盖世食品（+52%）涨幅靠前；ST春天（-56%）、皇氏集团（-47%）、华统股份（-41%）、良品铺子（-41%）、惠发食品（-38%）跌幅居前。 资料来源：Wind，德邦研究所 2025年展望：系列政策积极拉动内需增长 消费已成为拉动经济增长的主引擎，宏观经济政策转向。消费、投资、净出口三大需求占GDP比重由2010年的49%、47%、4%，悄然调整为2023年的56%、42%、2%。7月30日召开的中共中央政治局会议明确，经济政策的着力点要更多转向惠民生、促消费。9月26日召开的中共中央政治局会议再次强调，要把促消费和惠民生结合起来。这些都为进一步释放国内市场潜力、解决国内有效需求不足问题指明了方向。10月国家加力推出一揽子增量政策，11月商务部会同五个国际消费中心培育建设城市举办消费月。我们认为系列政策与举措的落地既有助于当期消费的直接拉动，更是对居民消费信心的强化，期待政策刺激传导后的行业基本面反转。 促消费扩投资稳增长，各地加力落实增量政策。在国家层面政策指引下，近期地方相继表态将积极落实一揽子增量政策，最大限度用好政策红利，激发增长动能。从多地出台的文件来看，主要聚焦防范化解债务风险、多渠道扩大内需、增强企业发展信心等方面。 2025年展望：行业基本面有望迎来反转拐点 政策拉力逐步显现，消费复苏趋势不改。2024Q3我国GDP同比增长4.6%，增速环比Q2（+4.7%）稍有回落，预计Q4在政策刺激下将有超预期表现。2024年6-10月我国社会消费品零售当月总额分别同比+2.0%/+2.7%/+2.1%/+3.2%/+4.8%，今年以来，国家为拉动内需增长拿出1500亿元专门用来消费品以旧换新，以家电为例，截至10月15日已有2066.7万名消费者申请，1013.4万名消费者购买8大类家电产品1462.4万台，共享受131.7亿元中央补贴，带动销售额690.9亿元。在促消费政策拉动下，9/10月社会消费品零售总额增速分别环比加快1.1/1.6pct。前三季度最终消费支出对经济增长贡献率为49.9%，拉动GDP增长2.4pct。 餐饮消费场景温和复苏，基本面压力渐消。2024年7-10月我国社零总额中当月餐饮收入分别同比+3.0%/+3.3%/+3.1%/+3.2%，9月短暂回落后10月实现回升，终端消费温和复苏。我们认为在政策刺激下餐饮需求有望加速释放，食品饮料板块基本面有望迎来反转拐点。 白酒：周期探底，拐点渐近 2024回顾：基本面走弱是板块调整的核心原因，刺激政策出台后情绪明显回暖 回顾2024年白酒板块走势，年初春节旺季带动短暂回暖，但因旺季后基本面走弱需求低迷等原因，板块估值逐步回调。三季度末刺激政策出台，情绪回暖带来大幅反弹。 阶段一：春节旺季带动短暂回暖 2024年初，受春节旺季影响，消费需求显著提升，带动白酒市场回暖。多家酒企借势提价，市场情绪逐步改善。虽然基本面仍存在压力，但短期内的需求回升为板块带来积极信号，估值阶段性提升。 阶段二：需求疲软导致市场预期回调 春节过后，消费需求回归平淡，商务和宴席等场景需求不足，市场预期逐渐走弱。传统消费淡季的到来叠加行业整体基本面走弱，导致白酒板块进入调整期，估值逐步回调。市场对行业增长的信心减弱，板块波动幅度加大。 阶段三：政策刺激带动情绪回暖 三季度末政府出台了一系列刺激政策，以推动消费回暖。政策利好对市场情绪产生积极影响，白酒板块在情绪提振下大幅反弹，投资情绪明显回暖。 2024回顾：基本面走弱是板块调整的核心原因，刺激政策出台后情绪明显回暖 2024回顾：基本面走弱是板块调整的核心原因，刺激政策出台后情绪明显回暖 批价：茅台价格多次波动，高端和次高端基本平稳 2024年至今，飞天茅台批价经历了多次波动。春节期间，备货需求推高批价。自从去年茅台集团通过“巽风数字世界”向市场投放了53%的375ml贵州茅台酒加上需求走弱，批价开始回落。4月批价短暂企稳，但放货增多后又有所下降。端午后“百亿补贴”电商活动补贴力度较大，渠道为应对批价下跌抛货。中秋国庆期间消费情绪一般，批价仍有下行压力。11月公司通过控量稳价，批价有所提振，截至11月9日，飞天整箱批价约2330元/瓶。 图：飞天茅台批价变化图：高端及次高端大单品批价变化高端和次高端白酒基本平稳。24Q1以来普五、国窖1573等高端白酒批价保持稳定，五粮液控价措施执行较好。次高端方面，各大酒企淡季梳理终端，执行控价手段，大单品批价保持稳定。 24Q3酒企普遍降速，健康发展成为行业共识 第三季度酒企营收、利润增长均有放缓。分价格带看，24Q3高端酒/次高端/地产酒营收增速分别为+9.4%/-18.6%/+3.2%，次高端酒、地产酒增速环比第二季度下降较明显，高端酒也有所降速，24Q3高端酒/次高端/地产酒净利润增速分别为+9.3%/-28.8%/+1.9%，由于行业承压、费用投入阶段性加大等原因，各价格带利润增速均慢于收入，次高端部分品牌规模收缩较明显导致净利润率下降较多。当前仍处于基本面底部区间，但酒企没有盲目追求短期高增长，上市公司普遍降速有利于渠道库存消化。 “三个聚焦”趋势优势尤为明显，行业份额预计向头部集中 消费者向名酒大单品聚焦。我国经济高质量发展的背景下，消费者选择上更加保守，尝鲜频次降低，倾向于选择辨识度高、知名度高的名酒大单品。 经销商、终端向龙头品牌的核心产品聚焦。行业调整期，流通渠道更加重视经营安全性，倾向于减少高风险或低周转率的小品牌或非核心产品，转而专注于更加稳定、市场接受度高的核心产品。 酒企向核心区域聚焦。当下谋求新区域拓展需要较大投入，且短期产出不高，酒企在面临经营压力的情况下，收缩非核心区域的拓展，更加重视基地市场的深耕。 “三个聚焦”趋势下，头部品牌更受消费者和渠道的青睐，同时，头部品牌拥有更多的优势区域，在竞争中更为受益，我们认为，短期这种趋势仍然存在，行业份额预计继续向头部集中。 消费意愿与消费力：酒类CPI持续低迷，政策刺激下有望回升 从消费者信心相关指标看，收入和消费意愿虽有小幅下滑，但整体保持平稳。就业指数在上半年下滑较多，但在下半年趋于稳定，显示出就业情况的稳定开始对消费信心产生一定的积极作用。随着近期相关消费政策刺激，预计消费者信心指数将出现好转。 酒类CPI持续低迷，政策刺激下有望回升。从酒类CPI同比变化来看，酒类CPI自2023年9月以来同比增速一直为负，反映出消费需求不足以及价格承压的现状。尽管在2024年春节期间略有回升，但整体仍未恢复至正增长区间。随着近期相关消费政策刺激显现效果，预计酒类CPI将有所回暖。 消费场景展望：婚姻登记数有所减少，25年婚宴或有所回暖 婚姻登记数量有所减少，2025年婚庆市场有望回暖。2024年上半年婚姻登记数量为343万对，较往年进一步减少。主要原因或是2024年受特定传统习俗的影响，部分适婚人群选择推迟结婚，使婚姻登记和婚庆宴席需求有所减少。尽管婚庆场次有所减少，但白酒具有一定的刚性需求，婚宴白酒的单价基本平稳。展望25年，随着潜在的婚宴需求逐步释放，婚庆宴席市场的白酒需求也有望回暖。 消费场景展望：商务需求平淡，改善空间较大 从PMI指数来看，无论是制造业还是非制造业PMI，2024年初