每日晨报

2024年11月21日 今日焦点 2024年3季度业绩预览：我们预计收入同比增52%，其中，K12业务将保持70%+增速，公司战略性缩减部分成人业务，预计收入将同比持平，下调约3000万元（人民币，下同）。我们预计调整后运营亏损4.9亿元，较此前预期亏损高约1亿元，主要因收入下降对毛利产生负面影响，线下校区仍在招生期，以及此前K12业务拉新合教师补给带来成本增加。 我们预计2024年收入同比增50%，其中，K12保持60%+的增速，成人业务4季度收入中低个位数下降，全年增约8%。投放平台算法迭代或将影响4季度寒假获客ROI，我们上调营销费用预期，预计2024年运营亏损亏损率28%。公司预期业务结构调整将为2025年带来约1亿元成本节省，考虑投放策略或持续调整，2025年利润端（亏损端）或仍有优化空间。 估值：我们下调2024年收入预期2%/上调亏损预期25%，预计2025年线上教育续班提升，投入放缓，利润释放，并预计将恢复至10-15%利润率区间，按2025年15倍市盈率，线上教育业务估值对应4.6美元/股（原6.5美元），维持买入。 3季度业绩超预期。总收入同比增42%至29.2亿元（人民币，下同），主要因游戏收入增长超预期。调整后运营利润同/环比增168%/37%至12.0亿元。 游戏及其他业务收入同/环比显著增长（78%/33%），受益于《剑网3无界》/10月新资料片推出促进《剑网3》用户回流和流水增长，以及手游运营优化带来增量贡献。WPS同比增10%，较2季度加速，其中个人订阅维持稳健增长，B端SaaS转型影响逐步减弱。 展望及估值：预计2024年全年游戏收入同比增30%，4季度运营或环比减弱。2025年新游储备5款，其中3款已获版号，预计新游抵消老游戏 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 高基数影响。WPS 2025年或加大海外推广布局。我们将估值切换至2025年，基于游戏业务利润扩张及金山云估值提升，上调目标价至33港元（原为30港元），维持买入。 2024年3季 度 业 绩 ：收 入 同 比 增51%， 高 于 我 们/彭 博 市 场 预 期4%/3%，其中核心OTA业务收入增22%（交通/住宿+21%/22%）。机票业务季度收入/票量创新高，VAS持续推动变现率提升。酒店间夜量同比增10%，ADR微降，补贴优化带动变现率提升。核心OTA运营利润率31%，营销费用占收比降至29%，好于我们预期的33%。 4季度展望：我们预计收入增29%，其中核心OTA增10%（交通/住宿+19%/23%），交通票量与收入增速基本持平，酒店ADR止跌。OTA运营利润率将同比继续优化，利润率预计25-26%。 我们预计公司2024/25年收入172亿/198亿元，基本与此前预期一致，核心OTA业务增速预计19%/16%，运营利润率26%+，对应公司整体净利润27亿元/34亿元。我们将公司估值调整至2025年，按2025年15倍市盈率，调整目标价至24港元，维持买入评级。 3季度汽车毛利超预期。3季度小鹏汽车营收101亿元（人民币，下同），环比上升24.5%，汽车销量4.6万辆，环比增长54.0%。3季度毛利率15.3%，其中汽车毛利率8.6%，环比修复2.2个百分点，超市场和我们预期。小鹏汽车预计4季度总收入将介乎153亿元至162亿元，按年增加约17.2%至24.1%。汽车交付量将介乎8.7万至9.1万辆，按年增加约44.6%至51.3%。 爆销车型订单支撑4季度和明年1季度销量，毛利和亏损情况将改善。M03和P7+这两款较低价车型占比也会环比提升，单车价格还会环比继续下行。但是在规模效应和优化BOM成本下（其中P7+ BOM成本下降25%），我们预期毛利率将持续改善。2025年，小鹏将会有4款新车型和现有车型的改款，将分布到各季度发布。 每日晨报 维持买入。我们维持之前的观点，M03和P7+的产品力和性价比定位将会对明年发布的车型有正面作用。同时由于小鹏未公布增程车型的时间表，我们认为市场还没计价增程对销量的推动作用，明年销量依然有上调 空 间 。 我 们 维 持买 入评 级 和 目 标 价77.36港 元/19.91美 元 （XPEVUS），对应2倍2025年预测市销率。 富途3季度净利润为13.2亿港元，同/环比增长21%/9%，盈利增长强劲，符合市场预期。 经纪业务佣金收入显著增长。新增付费客户增长延续强劲增长势头。3季度新增付费客户15.4万，环比持平，预计全年将远超公司此前指引的55万。财富管理规模保持高速增长，渗透率继续提升。公司拟派发特别股息每ADS 2美元。 我们认为多元化的海外市场和产品线（股票、股权衍生品、加密货币、财富管理产品等）将提升公司业务稳健性。我们上调盈利预测，预计2024年盈利同比增长15.7%左右；基于2024年22倍市盈率，我们将目标价从90美元上调至108美元，维持买入评级。 公司3季度Non-GAAP净利润同/环比+54.5%/+29.1%，超出公司此前指引，增长主要来自take rate上升和拨备回拨的贡献。公司指引4季度Non-GAAP净利润为18-19亿元人民币之间，意味着2024年将超过62亿元人民币，增速超过40%。 促成贷款环比恢复正增长，轻资产模式占比进一步提升。风险指标延续年初以来的改善势头。Net take rate显著提升。 维持买入评级。我们上调盈利预测，基于6.5倍2024年市盈率将目标价从27.5美元上调至38.4美元。公司的平台化策略和风险管控卓有成效；随着轻资本模式占比提升，仍存在拨备释放空间；公司公布2025年股票回购计划为4.5亿美元，股东回报力度加大，当前估值有吸引力，维持买入。 交银国际 香港中环德辅道中68号万宜大厦10楼总机: (852) 3766 1899传真: (852) 2107 4662 评级定义 每日晨报 分析员披露 本研究报告之作者﹐兹作以下声明﹕i)发表于本报告之观点准确地反映有关于他们个人对所提及的证券或其发行者之观点;及ii)他们之薪酬与发表于报告上之建议/观点幷无直接或间接关系;iii)对于提及的证券或其发行者﹐他们幷无接收到可影响他们的建议的内幕消息/非公开股价敏感消息。 本报告之作者进一步确认﹕i）他们及他们之相关有联系者【按香港证券及期货监察委员会之操守准则的相关定义】并没有于发表本报告之30个日历日前交易或买卖本报告内涉及其所评论的任何公司的证券；ii）他们及他们之相关有联系者并没有担任本报告内涉及其评论的任何公司的高级人员（包括就房地产基金而言，担任该房地产基金的管理公司的高级人员；及就任何其他实体而言，在该实体中担任负责管理该等公司的高级人员或其同级人员）；iii）他们及他们之相关有联系者并没拥有于本报告内涉及其评论的任何公司的证券之任何财务利益。根据证监会持牌人或注册人操守准则第16.2段，“有联系者”指：i）分析员的配偶、亲生或领养的未成年子女，或未成年继子女；ii）某信托的受托人，而分析员、其配偶、其亲生或领养的未成年子女或其未成年继子女是该信托的受益人或酌情对象；或iii）惯于或有义务按照分析员的指示或指令行事的另一人。 有关商务关系及财务权益之披露 交银国际证券有限公司及/或其有关联公司在过去十二个月内与交通银行股份有限公司、国联证券股份有限公司、交银国际控股有限公司、四川能投发展股份有限公司、光年控股有限公司、七牛智能科技有限公司、致富金融集团有限公司、湖州燃气股份有限公司、LeadingStar(Asia)HoldingsLimited、武汉有机控股有限公司、安徽皖通高速公路股份有限公司、上海小南国控股有限公司、SincereWatch(HongKong)Limited、乐舱物流股份有限公司、途虎养车股份有限公司、北京第四范式智慧技术股份有限公司、深圳市天图投资管理股份有限公司、迈越科技股份有限公司、极兔速递环球有限公司、山西省安装集团股份有限公司、富景中国控股有限公司、中军集团股份有限公司、佳民集团有限公司、集海资源集团有限公司、君圣泰医药、天津建设发展集团股份公司、长久股份有限公司、乐思集团有限公司、出门问问有限公司、趣致集团、宜搜科技控股有限公司、老铺黄金股份有限公司、中赣通信(集团)控股有限公司及地平綫有投资银行业务关系。 交银国际证券有限公司及/或其集团公司现持有东方证券股份有限公司、光大证券股份有限公司及七牛智能科技有限公司的已发行股本逾1%。 免责声明 本报告之收取者透过接受本报告(包括任何有关的附件)，表示幷保证其根据下述的条件下有权获得本报告，幷且同意受此中包含的限制条件所约束。任何没有遵循这些限制的情况可能构成法律之违反。 本报告为高度机密，幷且只以非公开形式供交银国际证券的客户阅览。本报告只在基于能被保密的情况下提供给阁下。未经交银国际证券事先以书面同意，本报告及其中所载的资料不得以任何形式(i)复制、复印或储存，或者(ii)直接或者间接分发或者转交予任何其它人作任何用途。 交银国际证券、其联属公司、关联公司、董事、关联方及/或雇员，可能持有在本报告内所述或有关公司之证券、幷可能不时进行买卖、或对其有兴趣。此外，交银国际证券、其联属公司及关联公司可能与本报告内所述或有关的公司不时进行业务往来，或为其担任市场庄家，或被委任替其证券进行承销，或可能以委托人身份替客户买入或沽售其证劵，或可能为其担当或争取担当幷提供投资银行、顾问、包销、融资或其它服务，或替其从其它实体寻求同类型之服务。投资者在阅读本报告时，应该留意任何或所有上述的情况，均可能导致真正或潜在的利益冲突。 本报告内的资料来自交银国际证券在报告发行时相信为正确及可靠的来源，惟本报告幷非旨在包含投资者所需要的所有信息，幷可能受送递延误、阻碍或拦截等因子所影响。交银国际证券不明示或暗示地保证或表示任何该等数据或意见的足够性、准确性、完整性、可靠性或公平性。因此，交银国际证券及其集团或有关的成员均不会就由于任何第三方在依赖本报告的内容时所作的行为而导致的任何类型的损失（包括但不限于任何直接的、间接的、随之而发生的损失）而负上任何责任。 本报告只为一般性提供数据之性质，旨在供交银国际证券之客户作一般阅览之用，而幷非考虑任何某特定收取者的特定投资目标、财务状况或任何特别需要。本报告内的任何资料或意见均不构成或被视为集团的任何成员作出提议、建议或征求购入或出售任何证券、有关投资或其它金融证券。 本报告之观点、推荐、建议和意见均不一定反映交银国际证券或其集团的立场，亦可在没有提供通知的情况下随时更改，交银国际证券亦无责任提供任何有关资料或意见之更新。 交银国际证券建议投资者应独立地评估本报告内的资料，考虑其本身的特定投资目标、财务状况及需要，在参与有关报告中所述公司之证劵的交易前，委任其认为必须的法律、商业、财务、税务或其它方面的专业顾问。惟报告内所述的公司之证券未必能在所有司法管辖区或国家或供所有类别的投资者买卖。 对部分的司法管辖区或国家而言，分发、发行或使用本报告会抵触当地法律、法则、规定、或其它注册或发牌的规例。本报告不是旨在向该等司法管辖区或国家的任何人或实体分发或由其使用。本报告的发送对象不包括身处中国内地的投资人。如知悉收取或发送本报告有可能构成当地法律、法则或其他规定之违反，本报告的收取者承诺尽快通知交银国际证券。 本免责声明以中英文书写，两种文本具同等效力。若两种文本有矛盾之处，则应以英文版本为准。 交银国际证券有限公司是交通银行股份有限公司的附属公司。