燃料油年报：高低硫市场延续分化，供需趋势存在新变量

虽然高硫油市场存在边际转弱的预期，但中期而言燃料油整体供需格局并未逆转：高硫燃料油需求端保持坚挺，来自国内地方炼厂的采购成为常态。在重油结构性偏紧、炼厂二次装置升级的背景下，供应将持续受到制约；与此同时，低硫燃料油市场仍存在需求增量有限、剩余产能较为充裕的矛盾，市场驱动相对有限...... 高低硫市场延续分化，供需趋势存在新变量 EnergyResearch能源板块研究 本期分析研究员 潘翔 从业资格号：F3023104投资咨询号：Z0013188 康远宁从业资格号：F3049404投资咨询号：Z0015842 高低硫市场延续分化，供需趋势存在新变量 策略摘要 研究院能源组 当前高硫油裂解价差位置偏高，且阶段性利好因素将逐步消退，估值存在回调空间，短期可以考虑逢低多LU-FU价差的机会（不宜追涨）。明年FU回调到位后，依然更看好高硫端的供需格局，关注潜在的做多机会。 研究员 潘翔0755-82767160panxiang@htfc.com从业资格号：F3023104投资咨询号：Z0013188 核心观点 ■市场分析 康远宁0755-23991175kangyuanning@htfc.com从业资格号：F3049404投资咨询号：Z0015842 今年高硫油市场的主动性要明显强于低硫燃料油，驱动高低硫市场分化的因素主要在于二者供需结构的差异：高硫燃料油下游需求更加分散，弹性与可替代性较强，且供应端受到炼厂转型趋势的抑制，更容易出现基本面偏紧的状态；相比之下，低硫燃料油则面临下游核心需求份额收缩、剩余产能较为充裕的矛盾，市场上方阻力较大，难以出现持续性的走强行情。 投资咨询业务资格：证监许可【2011】1289号 高硫燃料油裂解价差当前已位于高位区间，随着阶段性利好因素消退，我们认为冬季高硫燃料油估值存在回调的空间，短期可以关注逢高空FU对Brent裂解价差或FU-LU价差的机会。 站在明年的视角，我们认为高硫燃料油的供需格局要好于低硫燃料油，在一季度高低硫价差反弹到位后可以重新关注多配FU的机会。 ■策略 单边中性偏空；冬季逢低多LU-FU价差；未来高硫油回调到位后继续关注FU多头配置机会 ■风险 原油价格大幅波动；俄罗斯炼厂开工不及预期；炼厂需求超预期；中东发电厂需求超预期；汽柴油大幅走弱；FU仓单量极低（针对短期多LU-FU价差策略）； 目录 策略摘要.................................................................................................1核心观点.................................................................................................2供需平衡表趋于过剩，油价中枢面临下行压力.............................................62024年燃料油市场呈现分化态势，高低硫价差反复波动..............................72025年燃料油供需格局展望：变化与延续交织...........................................9消费税抵扣政策可能面临调整，国内炼厂燃料油需求或受到抑制....................9今年夏季电厂燃料油需求超预期，埃及提供重要边际增量...........................12船舶绕行提振船燃需求，船燃消费结构变化持续进行..................................13炼厂装置升级趋势延续，重油供应或边际回升...........................................15低硫燃料油剩余产能仍较为充裕，出口配额紧张将收紧四季度国产量...........16高硫燃料油估值短期存回调空间，中期仍看好供需格局...............................19 图表 图1:全球原油卫星库存丨单位：百万桶.....................................................6图2:国际原油基准价格丨单位：美元/桶....................................................6图3:WTI原油月差丨单位：美元/桶..........................................................7图4:BRENT原油月差丨单位：美元/桶.......................................................7图5:原油与美股走势丨单位：美元/桶.......................................................7图6:原油与美元指数走势丨单位：美元/桶.................................................7图7:新加坡高低硫燃油价差丨单位：美元/吨.............................................8图8:内盘高低硫燃油期货价差丨单位：元/吨.............................................8图9:新加坡高硫燃料油裂解价差丨单位：美元/桶.......................................9图10:新加坡低硫燃料油裂解价差丨单位：美元/桶.....................................9图11:SHFEFU裂解价差丨单位：美元/桶................................................9图12:INELU裂解价差丨单位：美元/桶....................................................9图13:中国高硫燃料油进口量丨单位：千吨/月.........................................10图14:中国燃料油进口量丨单位：吨.......................................................10图15:中国燃料油一般贸易进口量丨单位：吨..........................................11图16:中国稀释沥青与燃料油进口对比丨单位：万吨.................................11 图17:委内瑞拉原油出口去向丨单位：千桶/天.........................................11图18:美国高硫燃料油进口量丨单位：千吨/月.........................................11图19:印度高硫燃料油进口量丨单位：千吨/月.........................................11图20:山东独立炼厂开工率丨单位：%....................................................11图21:沙特原油直烧发电量丨单位：千桶/天.............................................12图22:沙特燃料油需求丨单位：千桶/天...................................................12图23:沙特高硫燃料油进口量丨单位：千吨/月.........................................13图24:埃及高硫燃料油进口量丨单位：千吨/月.........................................13图25:巴基斯坦高硫油进口量丨单位：千吨/月.........................................13图26:油气价格对比丨单位：美元/百万英热.............................................13图27:新加坡船燃销量丨单位:千吨.........................................................14图28:新加坡到港加油船次丨单位：次....................................................14图29:新加坡单船平均加油量丨单位:吨...................................................15图30:中国主要港口保税船燃销量丨单位：万吨.......................................15图31:船舶脱硫塔安装+预定安装数量丨单位:艘.......................................15图32:新加坡船燃消费占比丨单位：无....................................................15图33:沙特原油产量丨单位：千桶/天......................................................16图34:炼厂二次装置新增产能丨单位：千桶/天.........................................16图35:加拿大原油产量丨单位：千桶/天...................................................16图36:中东欧佩克国家原油产量丨单位：千桶/天......................................16图37:亚太汽油裂解价差丨单位：美元/桶................................................17图38:亚太柴油裂解价差丨单位：美元/吨................................................17图39:汽油对低硫燃料油价差丨单位：美元/吨.........................................18图40:柴油对低硫燃料油价差丨单位：美元/吨.........................................18图41:尼日利亚低硫燃料油发货量丨单位：千吨/月...................................18图42:科威特燃料油发货量丨单位：千吨/月.............................................18图43:2023年低硫燃料油出口退税配额丨单位：万吨...............................18图44:低硫燃料油国产量丨单位：万吨....................................................18图45:欧洲炼厂检修量丨单位：千吨.......................................................19图46:全球低硫燃料油浮仓库存丨单位：千吨..........................................19图47:全球高硫燃料油浮仓库存丨单位：千吨..........................................20 第4页 图48:全球低硫燃料油浮仓库存丨单位：千吨....................