行业比较专题报告：并购重组方向梳理及模型筛选

如何把握并购重组投资机遇？ 历史回顾：并购重组行情如何演绎？回顾2010年以来并购重组市场发展，并购重组政策的边际宽松往往带来并购重组市场活跃度的提升，表现为上市公司当中进行“重大资产重组”的案例数量明显增多。对应至资本市场表现上，并购重组往往具备超额收益；定价上：①短期带来估值抬升，率先反映未来的业绩高增；②中期维度在于重组完成后所带来的业绩高增长，以及存在协同效应，能够带来基本面的持续性改善。进一步构建并购重组以观察其股价与估值和基本面的关系，发现：①并购重组事件发生时：股价上涨主要来自于估值驱动；②并购重组发生日-完成日阶段：基本面因子具有一定的参考价值，表现为高ROE组合和ROE小于0的组合股价超额收益较为明显；③并购重组事件完成时：基本面因子对股价形成正向贡献。 并购重组的两类特征：（1）重组并购公司的占比结构、集中产业及目标方案等均发生较为明显变化：①公司属性：央国企占比逐步提升；②重组目的：更为多元化，以横向整合、资产调整及战略合作为主；③行业分布：聚焦于传统产业转型升级和新兴产业。（2）财务特征：基于盈利和资本结构的比较视角，具备重组并购能力的公司往往对应“三高两低”的财务特征，即营收增速、利润增速、货币资金比例高，ROE、资产负债率低。不过，近些年来则出现一定的变化：进行重大资产重组公司的经营压力相比以前更大且盈利能力长期弱于全A；但更优的资本结构和更多的现金资产，在增强企业并购能力的同时也提升了企业并购重组的诉求。 并购重组的投资机遇主要聚集于哪些领域？并购重组的贝塔行情或主要聚焦于两大方向：新质生产力和传统产业转型升级。（1）新质生产力：①政策层面：“并购六条”明确提及“支持上市公司向新质生产力方向转型升级”，其具体的主要支持方向包括跨界并购、产业链上下游并购整合、支持上市公司收购优质未盈利的“硬科技”企业。②历史经验显示，以医药生物、机械设备、电子为代表的行业属于并购重组较为活跃的新兴产业，或意味着未来进行并购重组的概率相对较大。（2）传统产业转型升级：“并购六条”明确提到“将继续助力传统行业通过重组合理提升产业集中度”，或将对应央国企并购重组方向居多，致力于提升公司在产业链当中的地位。历史经验显示，以公用事业、基础化工、交通运输为代表的行业近些年来并购重组活跃度较高。具体到并购重组个股选择，我们建议可从四个视角出发进行筛选：①同一实控人下的资产注入预期；②上市公司存在实控人或者重大股东变更；③传统行业中，拥有充裕现金资产，又亟需通过整合改善供需关系及提升盈利能力的公司；④此外，已经发布重大资产重组公告的公司，同样可保持关注。各产业链及相关行业的景气度汇总 （一）上游周期：价格整体表现偏弱。具体行业景气展望：黄金，短期回调后可继续关注，仍受益于实际利率下行和 美元走弱的“双向”驱动。（二）中游制造：强政策预期带动价格上涨，后续关注政策效果。具体行业景气度展望：1、电力，盈利保持相对韧性，或继续维持相对景气；2、机械（船舶等），价格上行+需求景气，行业延续量价齐升逻辑。（三）下游消费：宏观政策推动消费信心修复，关注具备政策支撑领域。具体行业景气展望：1、汽车（商用车等）：内需具备补贴政策支持，外需持续维持相对景气；2、家电：外需持续景气，内需受益于政策推动边际改善。（四）TMT：板块景气延续分化格局。具体行业景气展望：1、半导体，行业整体延续复苏态势，维持较高景气度；2、计算机（软件业务等），利润增速维持相对韧性，具备相对优势。（五）金融地产：银行量价有待企稳，地产10月成交量回暖。行业配置：重视科技主线 （一）首选成长：1、TMT，尤其电子、计算机；2、国防军工；3、医药生物等。（二）次选消费：1、社服；2、医美；3、白酒；4、轻工。（三）底仓配置依然是黄金+创新药。风险提示 美国经济“硬着陆”加速确认，超出市场预期；历史经验具有局限性。 内容目录 一、核心观点....................................................................................6二、如何把握并购重组投资机遇？..................................................................72.1历史回顾：并购重组行情如何演绎？........................................................72.2并购重组公司的两类特征：市场变迁和财务特征.............................................132.3并购重组投资机遇：聚焦于哪些领域？.....................................................18三、各产业链景气跟踪、比较与研判...............................................................193.1上游周期：价格整体表现偏弱.............................................................193.1.1煤炭：价格略有回落，库存仍在去化.................................................203.1.2有色金属：工业金属、贵金属价格全线回落...........................................203.1.3交通运输：国内外运价指数均表现偏弱...............................................213.1.4基础化工：化工整体价格延续降温趋势...............................................223.1.5石油石化：供需均面临不确定性，原油价格短期震荡回落...............................243.2中游制造：强政策预期带动价格上涨，后续关注政策效果.....................................243.2.1钢铁：供给明显回暖，价格震荡走弱.................................................243.2.2建筑材料：强政策预期带动水泥和玻璃价格均回暖.....................................253.2.3电力设备：量价延续背离趋势，部分产品价格开始存在底部企稳特征.....................263.2.4机械设备：关注部分细分领域的景气改善.............................................273.2.5公用事业：电力行业增速放缓但保持韧性.............................................283.3下游消费：宏观政策推动消费信心修复，关注具备政策支撑领域...............................293.3.1汽车：内需边际改善，外需维持景气.................................................293.3.2家用电器：政策驱动内需边际改善...................................................303.3.3纺织服饰：内外需均表现偏弱，仅上游原料类相对韧性.................................303.3.4食品饮料：需求平稳，但盈利边际放缓...............................................313.3.5社会服务：需求有待修复...........................................................313.3.6轻工制造：基本面边际走弱，关注政策补贴效果.......................................323.3.7农林牧渔：价格走弱下，盈利预期下行...............................................323.4 TMT：板块景气延续分化格局..............................................................333.4.1半导体：全球半导体销售继续边际改善...............................................333.4.2面板：供需格局偏宽松，价格环比回落...............................................343.4.3智能手机：呈现“旺季不旺”的特点.................................................353.4.4计算机：PC销量增速边际放缓，软件业务维持相对韧性.................................353.4.5传媒：最新一周观影热度回升.......................................................36 3.5金融地产：银行量价有待企稳，地产成交量回暖.............................................363.5.1银行：量价均有待企稳.............................................................363.5.2房地产：近两个月成交量回暖.......................................................37四、风险提示...................................................................................37 图表目录 图表1：2008年以来重大资产重组相关政策发展.....................................................7图表2：并购重组市场的历史行情表现.............................................................8图表3：IPO与并购重组存在一定“跷跷板”效应....................................................8图表4：2013-2015年并购重组带来创业板指业绩高增................................................8图表5：2013-2015年TMT的并购重组案例数占比接近30%............................................8图表6：并购重组组合在公告日前后的股价表现.....................................................9图表7：公司属性来看，民企的弹性相对更高.......................................................9图表8：分参与方来看，竞买方股价弹性相对更高..................................................10图表9：预案公告日前后，组合估值中枢大幅抬升..................................................10图表10：按照ROE进行分组：高ROE组合和ROE小于0组合股价弹性及持续性更佳.....................10图表1