10月实体经济数据继续体现政策成效，但复苏尚不均衡和稳固

核心观点

10月实体经济数据继续体现政策成效，社会消费品零售数据和失业率超预期改善，但固定资产投资和工业生产总值增速略逊于市场预期，凸显经济复苏不均衡。部分数据受“双十一”电商促销前置和出口强势回升提振，可持续性面临挑战。经济复苏不均衡和基础不稳固，政策支持仍需继续，短期内重政策落实，中期政策刺激将继续加码。重点关注12月中央经济工作会议对明年的政策定调。

关键数据

• 社会消费品零售总额：10月同比增长4.8%（预期3.8%），两年复合平均增速6.2%。商品零售改善明显，家电（39.2%）、汽车（3.7%）销售增速加快，家具（7.4%）受双十一促销影响显著。
• 固定资产投资：10月同比增长3.4%（预期3.5%）。房地产投资跌幅扩大至-10.3%，新开工面积跌幅扩大至-22.6%。商品房销售跌幅收窄，70大中城市房价环比跌幅收窄。
• 基建投资：10月增速回升至4.3%，可能得益于基数下降和专项债资金加快使用。
• 制造业投资：10月增速上升至9.3%，受设备更新政策推动。
• 工业生产总值：10月增速下滑至5.3%（预期5.6%），主要受电力、热力、燃气及水生产和供应业拖累。
• 失业率：10月下降至5%，31大城市失业率也下滑至5%。
• CPI：10月同比通胀率下降，核心CPI微升至0.2%。
• 贷款和社融：10月同比增速继续下行。

研究结论

• 消费领域：升级后的消费品以旧换新政策促进汽车和家电销量，但双十一电商促销的短期提振作用不可持续。
• 房地产领域：需求端政策支持让房产销售改善，跌幅收窄，房价边际改善，但改善趋势能否延续有待观察。
• 制造业领域：制造业投资受益于设备更新政策，工业生产总值受出口强势回升影响，但高出口增速难以为继。
• 政策建议：
  • 财政政策：化解风险和促消费，地方化债方案缓解地方政府债务压力，支持投资和消费。专项债支持收地收储，设备更新和消费品以旧换新政策有望升级。
  • 货币政策：宽松政策继续，四季度降准或如期执行，降息空间缩小，同时降准降息概率下降，但仍不排除10-20个基点降息可能性。
  • 房地产政策：短期聚焦已预告政策的落实，重点关注政府收购房企存量土地、专项债支持收地收储等政策进展。

投资风险

后续政策刺激和政策成效不及预期；消费复苏乏力；房地产行业迟迟不能企稳；特朗普执政后的中美关系风险，尤其在贸易方面。