自然景区行业深度报告：二次消费项目带动景区内生增长，多元客流贡献未来业绩

景区 自然景区行业深度报告 同步大市-A(首次) 二次消费项目带动景区内生增长，多元客流贡献未来业绩 2024年11月13日 行业研究/行业深度分析 投资要点： 自然景区类上市公司主营业务拆分：通过梳理11家公司2023年主营业务情况，索道业务毛利率水平最高，为43%-89%；景区类业务毛利率水平较高，达35%-70%；客运业务毛利率平稳，通常为28%-60%；酒店业务表现不一，经营情况较好酒店毛利率接近40%，表现不佳酒店未能贡献利润；旅行社业务普遍毛利率水平较低，在5%-10%。 景区长期发展主业推动因素：1）门票价格下调带动景区从“门票经济”转向“旅游经济”。景区在不同程度推进降门票价格促销费，更多景区开始注重内容、场景、业态创新激发二次消费，实现长效运营。2）入境游客流：免签带动入境人次增加，ChinaTravel以代表性景区为主。外国游客境内游以国内主要代表性景区为主，国内自然风光和人文历史对入境游客有较强吸引力。3）银发客流：“有钱有闲”人群出游意愿+消费力旺盛。银发群体逐渐成为旅游市场的重要力量，他们在收入、知识结构、消费理念方面和前几代人相比发生巨大变化，有比较强烈的出游意愿，也有外出旅游的经济能力。4）研学客流：旅游+教育模式蔚然成风。随着家长对研学游关注度不断提升，研学消费需求将进一步提升。预计到2028年，国内研学游行业整体市场规模有望突破3000亿元。 资料来源：最闻 分析师： 王冯执业登记编码：S0760522030003邮箱：wangfeng@sxzq.com 投资建议：从经营情况来看，板块整体在2023年出行复苏后迎来客流高峰、旅游市场热点事件推动经典山岳型景区接待游客人次快速恢复，板块业绩在2023年出现较大反弹。2024年行业逐渐表现分化，部分景区受极端天气等影响客流出现短期下滑、业绩释放不及预期；从估值情况来看，短期业绩波动未能兑现旅游行业2023年之后复苏主线下的估值修复逻辑，部分公司当前估值水平在20X左右，投资安全属性较高；从自然景区上市公司主营业务范围来看，1）索道业务后期维护成本较低，在景区内承担客流运输具有较强不可替代性，游客购买率高、毛利率水平高。我们推荐目前索道业务发展较为成熟的黄山旅游，旗下黄山云谷索道、玉屏索道、太平索道、西海观光缆车，2023年运送旅游超950万人次；2）提振二次消费项目逐渐成为景区内生发展重要途径，酒店业务根据游客过夜需求、居住环境等因素发展空间较大，我们推荐酒店矩阵较全的天目湖，园区内野奢、度假、客栈等不同价位酒店齐全，服务规范在景区范围内具有较强竞争力。 张晓霖执业登记编码：S0760521010001邮箱：zhangxiaolin@sxzq.com 重点公司推荐：天目湖，黄山旅游。 风险提示：居民消费意愿不及预期风险；景区客流增长不及预期风险；行业竞争加剧风险；突发事件或不可控灾害风险。 目录 1.自然景区类上市公司主营业务拆分...............................................................................................................................5 1.1自然景区类上市公司疫后修复能力较强.................................................................................................................51.2索道业务：在山岳类景区内具有垄断性经营属性.................................................................................................81.3门票业务：下调国有景区门票价格成门票业务发展最大挑战...........................................................................101.4酒店业务：竞争激烈，稀缺性依托于景区独特地理位置...................................................................................111.5客运业务：渗透率依托于景区游览范围及路况...................................................................................................121.6旅行社业务：进入门槛低、同质化程度高...........................................................................................................13 2.景区长期发展主要推动因素.........................................................................................................................................14 2.1门票价格下调带动景区从“门票经济”转向“旅游经济”........................................................................................142.2入境游客流：免签带动入境人次增加，ChinaTravel以代表性景区为主.........................................................172.3银发客流：“有钱有闲”人群出游意愿+消费力旺盛.............................................................................................192.4研学客流：旅游+教育模式蔚然成风.....................................................................................................................22 3.1投资建议...................................................................................................................................................................243.2重点公司推荐...........................................................................................................................................................253.2.1天目湖................................................................................................................................................................253.2.2黄山旅游............................................................................................................................................................25 图表目录 图1：A股景区类上市公司总市值（单位：亿元）.......................................................................................................5图2：自然景区公司营业收入复合增长率.......................................................................................................................6图3：自然景区公司归母净利润复合增长率...................................................................................................................6图4：自然景区公司扣非归母净利润复合增长率...........................................................................................................6 图5：自然景区经营活动现金流净额复合增长率...........................................................................................................6图6：自然景区上市公司毛利率情况...............................................................................................................................7图7：自然景区上市公司净利率情况...............................................................................................................................7图8：自然景区上市公司ROE情况.................................................................................................................................8图9：自然景区上市公司ROA情况................................................................................................................................8图10：2023年自然景区公司索道业务毛利率情况........................................................................................................9图11：黄山接待进山游客、索道缆车游客（万人）.....................................................................................................9图12：国内A级旅游景区数量变化情况....................................................................