信用策略周报：特殊再融资债供给或将持续放量

债券研究/2024.11.11 特殊再融资债供给或将持续放量�宇辰(分析师) 010-83939801 ━━信用策略周报 本报告导读： 近两月将迎来特殊再融资债发行高峰。每月发行规模或将突破1万亿，基本与年内新增地方债的发行高峰（8月和9月）接近。 投资要点： 近两月将迎来特殊再融资债发行高峰。按照6万亿元债务限额分三 年安排，2024年到2026年每年的特殊再融资债为2万亿元。由于 wangyuchen026137@gtjas.com 登记编号S0880523020004 汤志宇(研究助理) 021-38031036 tangzhiyu028695@gtjas.com 登记编号S0880123070149 相关报告 2024年仅剩不到2月时间，每月发行规模或将突破1万亿，基本与 年内新增地方债的发行高峰（8月和9月）接近。 新增地方债发行进入尾声。截至11月10日，新增一般债2024年以来累计发行金额6584亿，完成全年发行进度的91.4%；新增专项债2024年以来累计发行金额38965亿，完成全年发行进度的99.9%。 新增地方债合计剩余规模651亿元。 “预期落地”下债市的走势，揭示了利率新中枢 2024.11.10 大选落定对仓储物流reits的重定价2024.11.10从一二级市场利差看信用债市场情绪2024.11.06REITs指数整体下行2024.11.04基差收敛之后，现券有补涨空间2024.11.03 债券研 究 市场策略周 报 证券研究报 告 特殊再融资债剩余发行规模1497亿元。2023年以来，特殊再融资债累计发行规模17521亿元，其中2023年10月-2024年5月发行 规模为14973亿元，该批次额度为2023年10月下达的；2024年10 月以来累计发行2503亿。根据10月12日蓝部长提出的，中央财政 安排4000亿元补充地方政府综合财力，当前剩余待发行规模1497 亿。 过去一周（2024.11.1-2024.11.8，下同）中债估值整体下行，中久期信用债表现较好。具体来看，中票方面，AAA、AA+、AA级3年期中短期票据收益率分别变化-9BP、-9BP、-7BP，报2.16%、2.3%2.51%。城投债方面，AAA、AA+、AA级3年期城投债收益率分别变化-8BP、-9BP、-7BP，报2.18%、2.24%、2.37%。银行二级资本债方面，AAA、AA+、AA级3年期银行二级资本债收益率分别变化-7BP、-6BP、-6BP，报2.15%、2.22%、2.36%。过去一周非金信用债总发行1751亿元，具体来看，其中企业债20亿，公司债757 亿，中期票据512亿，短期融资券339亿，定向工具122亿。非金信用债净融资-102亿元。过去一周共有4只债券推迟或取消发行，金额合计19亿元。 风险提示：化债政策力度与效果不及预期；信用债突发负面舆情，打压债市风险偏好。 目录 1.信用周度策略3 2.信用周度数据回顾4 2.1.估值概览：中债估值整体下行，中久期信用债表现较好4 2.2.一级融资：一级市场净融资边际上行5 3.风险提示6 1.信用周度策略 近两月将迎来特殊再融资债发行高峰。按照6万亿元债务限额分三年安排， 2024年到2026年每年的特殊再融资债为2万亿元。由于2024年仅剩不到 2月时间，每月发行规模或将突破1万亿，基本与年内新增地方债的发行高峰（8月和9月）接近。 新增地方债发行进入尾声。截至11月10日，新增一般债2024年以来累计 发行金额6584亿，完成全年发行进度的91.4%；新增专项债2024年以来累计发行金额38965亿，完成全年发行进度的99.9%。新增地方债合计剩余规模651亿元。 特殊再融资债剩余发行规模1497亿元。2023年以来，特殊再融资债累计发行规模17521亿元，其中2023年10月-2024年5月发行规模为14973亿 元，该批次额度为2023年10月下达的；2024年10月以来累计发行2503 亿。根据10月12日蓝部长提出的，中央财政安排4000亿元补充地方政府 综合财力，当前剩余待发行规模1497亿。 图1：地方新增一般债发行进度 图2：地方新增专项债发行进度 100% 100% 80% 80% 60% 60% 40% 20% 0% 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 40% 20% 0% 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 2019 2020 2021 2019 2020 2021 2022 2023 2024.9 2022 2023 2024 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图3：特殊再融资债发行规模（亿元）图4：地方债每年整体发行规模（亿元） 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0 100,000 80,000 60,000 40,000 20,000 0 再融资一般债券新增一般债券置换一般债券再融资专项债券新增专项债券置换专项债券 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图5：近几年新增专项债在地方债中占比80%-85%图6：地方债每年发行与净融资（亿元） 100% 80% 60% 40% 20% 0% 新增一般债券新增专项债券 100,000 80,000 60,000 40,000 20,000 0 -20,000 -40,000 -60,000 发行量偿还量净发行 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 2.信用周度数据回顾 2.1.估值概览：中债估值整体下行，中久期信用债表现较好 过去一周（2024.11.1-2024.11.8，下同）中债估值整体下行，中久期信用债表现较好。具体来看，中票方面，AAA、AA+、AA级3年期中短期票据收益率分别变化-9BP、-9BP、-7BP，报2.16%、2.3%、2.51%。城投债方面，AAA、AA+、AA级3年期城投债收益率分别变化-8BP、-9BP、-7BP，报2.18%、2.24%、2.37%。银行二级资本债方面，AAA、AA+、AA级3年期银行二级资本债收益率分别变化-7BP、-6BP、-6BP，报2.15%、2.22%、2.36%。 图7：过去一周信用债估值整体下行图8：过去一周信用债信用利差整体下行 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 中债估值 （%） 分位数 当周变化信用利差 （bp） （%） 分位数当周变化 （bp） 中债估值分位数当周变化信用利差分位数当周变化 （%） （bp）（%） （bp） 图9：中票收益率与信用利差情况图10：城投债收益率与信用利差情况 1 1.98 4% -6 0.33 33% -3 1 2.03 AAA 3 2.16 5% -9 0.33 30% -7 AAA 3 2.18 5 2.30 5% -7 0.43 41% -7 5 2.32 1 2.10 4% -8 0.45 34% -4 1 2.09 AA+ 3 2.30 6% -9 0.47 24% -8 AA+ 3 2.24 5 2.50 7% -7 0.63 28% -6 5 2.45 12.28AA32.5152.81 8%7%9% -70.63-70.68-40.94 47%22%14% -312.21-6AA32.37-352.61 6% -4 0.38 42% -1 4% -8 0.35 32% -7 5% -9 0.45 34% -9 5% -6 0.44 32% -3 5% -9 0.41 15% -8 6% -8 0.58 24% -8 7% -5 0.56 38% -2 6% -7 0.54 17% -6 7% -3 0.75 18% -3 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 中债估值分位数当周变化信用利差分位数当周变化 中债估值分位数当周变化信用利差分位数当周变化 图11：银行二级资本债收益率与信用利差情况图12：银行永续资本债收益率与信用利差情况 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 3% （%） （bp） （%） （bp） （%） （bp） （%） （bp） 1 2.00 2% -4 0.35 19% -1 1 2.01 -7 0.36 20% -4 AAA-3 2.15 4% -7 0.32 17% -5 AAA-3 2.20 -6 0.38 30% -5 5 2.34 6% -1 0.47 21% -1 5 2.38 -3 0.51 41% -2 1 2.01 2% -5 0.36 17% -1 1 2.02 -7 0.37 20% -4 AA+3 2.22 5% -6 0.39 21% -5 AA+3 2.22 -7 0.40 30% -6 5 2.38 6% -4 0.52 21% -3 5 2.41 -4 0.54 40% -3 1 2.10 4% -6 0.45 16% -2 1 2.14 -9 0.49 26% -6 AA3 2.36 6% -6 0.53 21% -5 AA3 2.40 -7 0.58 35% -6 5 2.58 7% -4 0.72 20% -3 5 2.67 -2 0.80 42% -1 8% 10% 3% 8% 9% 8% 11% 12% 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图13：过去一周各品种信用债收益率整体下行 单位： （BP，%） 1Y 2Y AAA 3Y 4Y 5Y 1Y 2Y AAA- 3Y 4Y 5Y 1Y 2Y AA+ 3Y 4Y 5Y 1Y 2Y AA 3Y 4Y 5Y 1Y 2Y AA(2) 3Y 4Y 5Y 1Y 2Y AA- 3Y 4Y 5Y 国开债 -4 -1 -1 -1 0 -4 -1 -1 -1 0 -4 -1 -1 -1 0 -4 -1 -1 -1 0 -4 -1 -1 -1 0 -4 -1 -1 -1 0 银行商金债 -4 -5 -5 - - -3 -5 -5 - - -4 -5 -7 - - -4 -5 -6 - - - - - - - - - - - - 银行次 二级 - - - - - -4 -9 -7 -4 -2 -4 -8 -7 -3 -4 -7 -8 -4 -1 0 - - - - - -3 - - - - 级债 永续 - - - - - -8 -7 -7 -5 -3 -7 -8 - -4 -2 -8 -9 - -2 0 - - - - - -6 -3 - - - 证券公司债 -5 -6 -6 -6 - -6 -7 -7 -5 -7 -6 -7 -6 - - -4 - - - - - - - - - - - - - - 保险公司债 - - - - - - - - - - - - - -8 -2 -3 - - - - - - - - - - - - - - 整体 -5 -8 -9 -8 -7 -6 -10 -10 -8 -7 -6 -9 -8 -6 -6 -6 -8 -7 -3 -4 -7 -7 - - - -17 -1 - - - 产业债 公募 -5 -8 -9 -8 -7 -6 -10 -10 -8 -7 -6 -9 -8 -6 -6 -6 -8 -7 -4 -4 -7 - - - - -18 -3 - - - 私募 - - - - - - - - - - -5 -10 - - - -6 -9 -7 - -5 - -7 - - - - - - - - 整体 -5 -8 -9 -8 -9 -6 -10 -8 - - -6 -9 -9 -6 -7 -5 -8 -7 -3 -3 -7 -7 -3 2 0 -6 -1 8 12 11 城投债 公募 -5 -8 -9 -8 -9 -