利率策略周报：“预期落地”下债市的走势，揭示了利率新中枢

过去一周，债市在多项事件落地后呈现窄幅波动，但“利好”未能让利率充分下行，“利空”也未能让利率大幅反弹。这种窄幅波动反而使得债市波动背后的中枢和主线更为清晰，目前利率债利率可能已经接近中枢低位，后续继续下行依赖新的降息预期，但这短期内受到美国降息预期不足的掣肘。目前看社融数据保持稳定，资金流出银行间可控，债市负债端可能走入平稳期，债市可能进入“牛市思维”下的轮动行情中。

核心观点：

1. 人大常委会新增信息对债市影响可控，利率下行空间存在阻力：化债工作仍需地方政策增加杠杆，年内债券供给压力可控，金融系统层面政策合力已有所显现，但实体经济层面仍需进一步观察。如果不继续降息，利率债利率虽然无大幅上行的风险，但也接近当前中枢。
2. 特朗普当选美国总统提升汇率压力，价格型货币政策宽松节奏受扰动：美国通胀压力升温预期与中美经济摩擦加强的潜在风险是导致人民币贬值压力抬升的主要原因。在此背景下，我国价格型货币政策工具（降息）的节奏可能会相对放缓。央行在《2024年三季度货币政策执行报告》中也指出“进一步降息面临着净息差和汇率内外部双重约束”。
3. 金融和通胀数据未超预期，资金进一步流出银行间市场可控：实体经济贷款需求与M1增速变化显示债市资金流出银行间市场可控，预计后续广义基金负债端将趋于稳定，信用债受到的赎回压力影响减弱。

关键数据：

• 人大常委会批准新增债务限额6万亿，分2024-2026三年安排，每年2万亿。
• 10月末央行宣布开展5000亿买断式回购，为大行补充资金。
• 2024年10月大行存单存量较高，短期资金净融入水平明显低于季节性。
• 10月CPI与PPI基本持平于上月。
• 10月实体经济融资需求仍有待进一步回升，M1同比增速仍在下滑。

研究结论：

• 债市可能进入“偏牛”思路下的震荡走强市，利率中枢不至于上行，但快速突破前低较为困难。
• 若数量型货币政策支持较为充分，存单或将有10bp左右下行空间，后续广义基金负债端稳定后，高评级信用债利差也有望收缩。
• 如果后续长期资金确认供给冲击有限后出现下行，利率可能兑现中枢低位（2.0%左右），但如果后续没有新一轮的降息，继续冲击新低的可能性较低。