策略周报：财政扩张化债先行，更多增量政策“在路上”

证券研究报告|策略周报 财政扩张化债先行，更多增量政策“在路上” 策略周报 投资要点 分析师：郝一凡分析师登记编码：S0890524080002电话：021-20321080邮箱：haoyifan@cnhbstock.com 整体来看，本次人大常委会主要增量措施聚焦化债，其他领域政策尚在研究中，总体符合预期。化解存量有助于地方政府将原本用来化债的资源腾出来，提高政策空间、解决企业欠款及工资福利等问题，助力居民和企业的资产负债表和经济预期的改善；而严控增量、强化预算约束也显示出当前财政纪律更加严明，本轮政策发力并非重走老路。 分析师：刘芳分析师登记编码：S0890524100002电话：021-20321091邮箱：liufang@cnhbstock.com 对于其他领域，虽未公布明确增量细节，但释放了积极信号。未来，针对补充国有大行资本金，提高赤字率，专项债券支持回收闲置存量土地、新增土地储备，加大对“两新”的支持，加大中央对地方转移支付以加强对科技创新、民生等重点领域投入保障力度等领域，较多的增量政策仍在规划和研究当中。 销售服务电话：021-20515355 我们认为，政策大概率是“渐进式”加码的路径，而非一步到位。一方面，新路径下，政策的出台需要全面、科学、审慎的规划、审议，需要一定时间；另一方面，特朗普上台后，也需要预留部分政策空间作为应对措施。 相关研究报告 1、《美国大选临近，全球市场波动上升—策略周报》2024-11-032、《震荡整固之后，双创再度大幅拉升—策略周报》2024-10-203、《财政部传递“渐进式”加码信号，夯实中长期慢牛基础—策略周报》2024-10-134、《长假期间国内外大事速递—策略周报》2024-10-075、《美联储降息落地，市场情绪边际改善—策略周报》2024-09-22 对于资本市场预期方面，发布会释放了更多潜在增量政策的信息，其中部分措施随时都有落地的可能，从节奏上来看，12 月中央经济工作会议有望释放更多定性信息，而明年两会有望释放更多定量信息。在明年两会之前，预计政策预期仍有反复博弈的空间，且难以被证伪，市场风险偏好大概率仍将处于偏高的水平，股市建议继续以牛市思维对待，而债市由于扩内需相关政策尚未落地，市场流动性相对充裕，暂无转向熊市风险，或将继续呈现“股牛债稳”的格局。 风险提示：经济修复不及预期，政策效果不及预期，地缘风险，海外衰退风险，外部政策不确定性。 内容目录 1.周度市场变化与展望...................................................................................................................................................................32. A股市场重要指标跟踪监测.......................................................................................................................................................43.下周重点关注...............................................................................................................................................................................84.风险提示........................................................................................................................................................................................8 图表目录 图1： 大类资产周度影响因素变化........................................................................................................................................4图2：A股宽基指数估值分位数变化.....................................................................................................................................5图3：A股风险溢价（%）......................................................................................................................................................5图4： 股债性价比（%）.........................................................................................................................................................6图5：A股各宽基指数日均换手率（周频）变化.................................................................................................................6图6： 宽基指数日均换手率（周频）一年分位数变化趋势................................................................................................7图7： 日均成交金额（亿元）................................................................................................................................................7图8： 行业轮动指数（指数越高轮动越快）........................................................................................................................8 1.周度市场变化与展望 11 月 8 日全国人大常委会发布会点评： 整体来看，本次人大常委会主要增量措施聚焦化债，其他领域政策尚在研究中，总体符合预期。化解存量有助于地方政府将原本用来化债的资源腾出来，提高政策空间、解决企业欠款及工资福利等问题，助力居民和企业的资产负债表和经济预期的改善；而严控增量、强化预算约束也显示出当前财政纪律更加严明，本轮政策发力并非重走老路。 对于其他领域，虽未公布明确增量细节，但释放了积极信号。未来，针对补充国有大行资本金，提高赤字率，专项债券支持回收闲置存量土地、新增土地储备，加大对“两新”的支持，加大中央对地方转移支付以加强对科技创新、民生等重点领域投入保障力度等领域，较多的增量政策仍在规划和研究当中。 我们认为，政策大概率是“渐进式”加码的路径，而非一步到位。一方面，新路径下，政策的出台需要全面、科学、审慎的规划、审议，需要一定时间；另一方面，特朗普上台后，也需要预留部分政策空间作为应对措施。 对于资本市场预期方面，发布会释放了更多潜在增量政策的信息，其中部分措施随时都有落地的可能，从节奏上来看，12 月中央经济工作会议有望释放更多定性信息，而明年两会有望释放更多定量信息。在明年两会之前，预计政策预期仍有反复博弈的空间，且难以被证伪，市场风险偏好大概率仍将处于偏高的水平，股市建议继续以牛市思维对待，而债市由于扩内需相关政策尚未落地，市场流动性相对充裕，暂无转向熊市风险，或将继续呈现“股牛债稳”的格局。 人大常委会发布会的重点内容梳理解析： 一、化债先行，化解存量、严控增量 1、一次性增加地方债限额 6 万亿：2024-2026 年每年 2 万亿； 2、持续安排 4 万亿专项债：从 2024 年开始，连续五年每年安排 8000 亿新增专项债，专门用于化债； 3、通过明确口径降低 2 万亿隐债总额：2029 年及以后年度到期的棚户区改造隐性债务 2万亿，仍按原合同偿还 4、解决存量债务风险的同时，必须坚决遏制新增隐性债务：持续保持“零容忍”的高压监管态势，主要从三个方面发力，即监测口径更全、预算约束更强、监管问责更严。 一次性较大规模进行债务置换、化解存量债务问题有助于地方政府将原本用来化债的资源腾出来，提高政策空间、解决企业欠款及工资福利等问题，助力居民和企业的资产负债表和经济预期的改善；而严控增量、强化预算约束也显示出当前财政纪律更加严明，本轮政策发力并非重走老路。 二、“箭在弦上”的增量措施 1、支持房地产市场健康发展的相关税收政策，已按程序报批，近期即将推出； 2、发行特别国债补充国有大型商业银行核心一级资本等工作，正在加快推进中； 房方面，财政部正在配合相关部门研究制定政策细则，推动加快落地； 三、对于明年“更加给力的财政政策”的预告 1、积极利用可提升的赤字空间；2、扩大专项债券发行规模，拓宽投向领域，提高用作资本金的比例；3、继续发行超长期特别国债，支持国家重大战略和重点领域安全能力建设；4、加大力度支持大规模设备更新，扩大消费品以旧换新的品种和规模；5、加大中央对地方转移支付规模，加强对科技创新、民生等重点领域投入保障力度。 总体来看，支持地产相关增量政策即将陆续落地，而明年财政扩张发力空间更大，尤其是在扩内需领域政策将有更多作为。后续可继续关注 12 月中央经济工作会议及明年两会的具体工作部署。 基本面回顾与资产配置展望：美国大选结果落地，特朗普再度当选后，“特朗普交易”热度回落；美联储降息，但对未来指引偏鹰，海外估值环境利好有限；人大常委会细化化债政策，对于其他政策尚未公布具体细节，市场博弈或阶段性回落，但在两会前，仍有继续博弈政策加码的空间，市场情绪预计仍将维持在偏高水平；通胀数据低于市场预期，显示出基本面仍处于筑底过程，需要政策持续加码。 A 股市场回顾与展望：本周（11 月 4 日-11 月 8 日）A 股市场成交活跃度继续回升，两市日均成交额23987亿元，较前一周上升 3103 亿元，市场活跃度再度接近历史顶部。本周市场指数震荡上涨，微盘股情绪有所回落，在对大选、政策博弈影响下，自主可控、科技成长、消费、金融地产等板块均有所表现。在未有超预期政策的情况下，市场或将再回指数震荡、结构分化的走势。行业方向上，地产增量政策“箭在弦上”，仍有短期博弈机会；而科技成长、军工、信息安全、自主可控等概念板块或仍将相对优于大消费板块。 2. A股市场重要指标跟踪监测 A 股市宽基指数分位数普遍回升，其中深成指估值回升相对较为明显。 资料来源：Wind，华宝证券研究创新部 A股风险溢价与股债性价比： 权益市场近期偏强，A 股风险溢价率延续回落态势，目前处于一倍标准差下方。上证红利股债性价比有所企稳，处于负一倍标准差附近。 资料来源：Wind，华宝证券研究创新部 资料来源：Wind，华宝证券研究创新