国君研究|2024 三季报总结

01、策略：总量二次探底，蓝筹保持韧性02、券商：投资业绩弹性有限，综合性龙头优势突出03、化妆品：分化加速，把握势能04、农业：种植利润触底，种子品种预售表现存分化05、农业：养殖利润丰厚，后周期正在反转06、轻工：整体经营稳健，静待景气度改善07、纺服：Q3制造延续优异，运动压力环比加大08、家居：经营整体承压，景气反转可期09、轻工：品牌经营筑底，制造韧性较优10、能源运营：火电景气延续，新能源盈利好转 【策略】总量二次探底，蓝筹保持韧性 总 量 增 速 二 次 探 底 ， 毛 利 率 和 周 转 率 下 滑 拖 累 盈 利 能 力 。24Q3全A两 非 净 利 润 累 计 同 比-8.0%， 单 季 同比-10.8%，降幅有所扩大，营收端累计同比降幅进一步扩大至-1.6%。全A三季报累计同比-0.6%，单季同比+3.5%，与两非差异主要因为金融板块业绩明显修复。利润表拆解看，毛利同比回落，而费用尽管增速收敛但仍 同比增长，因此拖累净利润表现。ROE-TTM环比下滑0.15pct，主因净利率和周转率同比降幅进一步扩大，具体来说是改善幅度的明显收窄，以及应收账款周转率的加速放缓以及存货周转率改善动能的减弱。 风格维度：大盘业绩改善，金融增速回升，消费保持韧性。1）盈利增速：24Q3沪深300单季同比+8.7%，而中小盘业绩降幅扩大。产业链风格上，金融大幅修复，消费保持韧性，成长持续承压，周期增速转负。2）杜邦拆解：大盘在净利率改善的带动下ROE率先企稳，而中盘目前受周转率拖累，ROE回落压力最大。产业风格上，毛利率的修复使得消费ROE边际改善，周期板块存货周转底部向上修复，成长板块周转与净利率均承压，主要支撑是权益乘数的提升。 行业维度：增长结构延续，但景气赛道动能明显减弱。三季报行业增长仍延续中报结构，但前期表现较好的板块业绩增速均有一定回落压力。具体来说：1）周期：内需地产链条偏弱的格局延续，黑色链条压力仍在扩大。且前期有增长优势的资源品与下游泛公用板块的增速也有所回落。资源品中，石化增速由正转负，但有色金属仍然保持坚挺，尤其是贵金属受降息与地缘冲突预期影响业绩高增长。公用事业单季度业绩增速转负。多数上中游周期品存货周转底部明显向上。2）科技：TMT硬件与机械增速保持韧性，受益于AI产业趋势的TMT设备（光电子/半导体/元件/通信设备/计算机设备）等延续高增速，但传媒/计算机业绩增长承压。科技制造表现分化，电新整体延续负增长但幅度并未进一步扩大，电池好于光伏。船舶增速明显收窄，航空与军工电子业绩明显承压，工程机械增速提升。科技整体仍然量的恢复先于价，周转率改善是主因。3）消费：农牧/社服增长突出，可选消费仍受以旧换新支撑。结构上，汽车/白电业绩仍保持韧性，而白酒近三个季度业绩明显回落，但大众品整体仍保持韧性。消费行业的净利率多有改善。4）金融：保险业绩高增，主要受益投资收益提升与会计准则变更。银行业绩保持稳健。 行业现金流比较：科技行业融资行为更为谨慎，机械/石化/环保/公用/非银经营现金流改善。1）周期行业现金流增长呈现下游>上游>中游格局，公用/环保/基化/石化经营现金流增速改善，下行压力集中于建筑/煤炭/钢铁/建材/交运，周期行业整体资本开支力度减弱。2）科技：多数科技行业筹资现金流持续回落，融资行为趋于谨慎。机械设备经营净现金流正增，其中工程机械/轨交/专用设备显著正增长，电新/军工经营现金压力较大，其投资现金也有所收缩，造船经营现金流转负；TMT板块经营净现金流均负增，但半导体/光电子/电子化学品经营现金维持增长；3）消费：整体经营现金流增速放缓，其中休闲食品/两轮车/纺织制造/教育等现金流增速持续改善。 风险提示：数据统计口径与测算方法误差，历史数据指引性有限。 >>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告策略：总量二次探底，蓝筹保持韧性，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。 【券商】投资业绩弹性有限，综合性龙头优势突出 2024年前三季度上市券商盈利下滑，归母净利润同比-5.93%，调整后营收同比-6.13%。1）2024年前三季度43家上市券商（下同）合计实现归母净利润1034.49亿元，同比降低5.93%。盈利降低的主要原因来自调整后营收同比下滑，上市券商调整后营收（营业收入-其他业务成本）同比-6.13%至2995.58亿元，归母净利润率同比+0.07pct至34.53%，利润率略有提升。2）相较2024Q2，上市券商2024Q3调整后营收环比+7.10%，归母净利润环比+14.09%。 业务全面承压，仅投资业绩增长支撑整体业绩，权益方向性敞口压缩致投资业绩弹性有限。1）从上市券商2024年前三季度各项业务收入对调整后营收变动贡献度看，投资业务同比+24.35%至1109.28亿元，对调整后营收变动的影响最大，占调整后营收变动的138.21%。此外，经纪、投行、资管、信用业务全面承压拖累整体业绩。2）2024Q3权益指数实现大幅反弹，券商投资业务业绩弹性有限。9月24日以来wind全A迅速反弹，2024Q3万得全A指数上涨17.68%，环比+22.99pct；科创50指数上涨22.51%，环比+29.15pct。2024Q3上市券商 投 资 业 务 实 现 收 入598.55亿 元 ， 环 比+37.78%， 剔 除 非 经 常 性 损 益 实 现 收 入536.26亿 元 ， 环 比+23.44%。权益投资方向性敞口的压缩是券商投资业绩弹性有限的主因。 行业头部集中度强化，业务综合性强龙头更善于应对市场风格轮动。1）2024前三季度前5大上市券商归母净利润占比43家上市券商合计同比增加5.24pct至48.55%，行业头部集中度强化。2）头部券商业绩分化，投资业务净收入的增速贡献是归母净利润增速快于行业整体的头部券商的业绩驱动力。考虑扣非后业绩情况，中信、国君、招商、银河、广发、东方业绩增速显著快于行业整体；华泰、中信建投、申万、中金增速低于行业整体。3）市场行情轮动，一方面投资收益增速较快的头部券商主要通过固收投资增加收益。一是通过加杠杆或调整资产配置增配交易性债券提升资产组合的利率弹性，二是通过兑现此前高仓的其他债权投资增厚投资收益。另一方面，2024年以来的大盘指数行情下中性业务更具优势的券商盈利增速下滑。 建议增持有并购预期的头部券商。1）围绕发挥功能性，提升国有资产使用效率，行业供给侧改革加速推进。2）2024年以来的市场行情轮动再度验证，业务综合性强的大型头部券商更有能力应对市场环境的周期性轮动。 风险提示：权益市场大幅波动。 >>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告策略：投资业绩弹性有限，综合性龙头优势突出，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。 建议增持：1）高增速弹性标的；2）强品牌势能龙头；3）预期筑底，有望迎来拐点的标的；4）海外拓展叠加收购催化的标的。 24Q3化 妆 品 零 售 额 同 比-5.5%， 淡 季 环 比 走 弱 。2024年1-9月 化 妆 品 社 零 同 比-1%， 低 于 社 零 整 体 增 速4.3pct，其中24Q1、Q2、Q3化妆品社零同比+3.4%、-1.2%、-5.5%，Q3淡季化妆行业受大促虹吸及消费整体承压影响环比进一步走弱。双十一已开启，据品牌反馈及线上数据，本次双十一较23年周期进一步拉长，超头首日预售表现平淡但预计品牌日销有望拉动，抖音10月多品牌高增、GMV接近23年双十一全期，我们预计在大促催化下需求有望环比改善。 24Q3板块整体表现较弱，单Q3板块收入同比微增，受部分调整期公司拖累、利润同比下降，分化加剧。24Q1-3化妆品板块实现收入、归母净利润349亿、39亿同比+5.6%、+4.26%；单Q3实现收入、净利润102亿、8亿同比+0.5%、-24%，收入增速环比有所回落，利润受部分调整期公司拖累下滑。板块内部分化显著，表现受公司战略、产品生命周期和渠道等个体因素更为明显，品牌及产品势能强的公司增长较好，Q3珀莱雅、润本股份、丸美股份、若羽臣、锦波生物表现亮眼，此外青松股份盈利大幅修复；部分公司受公司业务调整/费用投入影响利润、压力明显。化妆品行业格局相对分散，在行业整体需求较淡背景下各公司经营节奏差异较大，建议关注各公司后续策略及组织调整进度。 2024Q3美妆A股公司持仓比例环比回落，港股持仓环比提升，板块估值修复、成长性溢价逐步显现。24Q3化妆品公司内资机构平均持仓比例5.99%，环比-3.59pct、同比+2.81pct，环比下降主要因Q3为美妆消费淡季，珀莱雅、华熙生物、水羊股份、润本股份、登康口腔、锦波生物基金持股比例均较高；港股巨子生物、上美股份港股通持股比例分别达16.70%、10.86%，环比提升0.90、1.02pct，主要因港股整体回暖，且公司24年H1业绩表现强劲。受市场情绪回暖，美妆作为成长性板块估值有所提升，当前板块多标的对应2024年PE在25-30x之间，其中中小市值公司成长性溢价显现，增速更快的丸美、锦波、润本对应2024年PE30倍上下，但总体看多公司2024PEG仍小于1。 风险提示：行业景气度下行；品牌竞争加剧；新品表现不及预期等。 >>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告策略：分化加速，把握势能，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。 【农业】种植利润触底，种子品种预售表现存分化 投资建议：粮食种植板块三季度业绩受部分粮价低迷影响，关注后续粮价触底回升可能性。Q3玉米、小麦等粮食价格磨底。往后看，在进口减少、需求逐步回暖的趋势下，我国玉米、小麦等粮价有望触底回升，种植板块业绩有望改善。种子新一季预售开启，板块内公司种子预售表现分化，关注预售期表现较强的公司。 种植：粮价下滑种植收益缩窄，粮价底部回升可期。粮食种植板块Q3营业收入同比-16.6%，归母净利5.25亿，同比-10%。其中，苏垦农发受小麦销售价格下跌影响较为明显。往后看，在进口减少、需求逐步回暖的趋势下，我国玉米、小麦等粮价有望触底回升，种植板块业绩有望改善。 种子：三季度种子预售，种子品种预售表现存分化。种子板块前三季度是销售淡季，板块整体收入和利润较小，Q3营业收入同比-25%，归母净利同比-60%。Q3合同负债增速体现经销商拿货积极性，是新销售季景气度的先行指标，康农种业、神农种业、丰乐种业、隆平高科合同负债增速保持行业领先。叠加转基因技术推广有望加速，品种表现力较强的公司有望进一步脱颖而出，提升市占率。 风险提示：农产品价格大幅波动风险。产业政策变化风险。新品种研发和推广风险。 >>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告策略：种植利润触底，种子品种预售表现存分化，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。 【农业】养殖利润丰厚，后周期正在反转 投资建议：养殖板块三季度盈利丰厚，量、价、重均高于2023年同期。往后看Q4，量和价预计也将有同比明显增长。横向进行板块间比较，Q3、Q4业绩同比高增速，2025年的猪价预期未来也将继续上调，因此养殖板块的配置优势明显。后周期利润正反转。动保板块毛利率环比上升，饲料公司在Q3吨利已有提升，同时板块周转率也有改善。后续随着养殖行业利润高位，存栏增加，后周期板块预计将在2025年营收和利润预计将继续增长。 养殖：三季度养殖利润丰厚，成本继续改善。养殖上市公司营业收入同比+2.64%，归母净利润共计184.05亿，同比扭亏为盈，利润转正主要来自Q3出栏量、利双增。三季度上市公司发生以下变化：1）养殖成本下降，能繁上升，Q3能繁母猪存栏量环比上升2%。2）负债率下降，现金流再充裕；3）资本开支继续同比下降。 动保：24Q3动保收入利润改善。Q3营业收入同比-0.80%，归母净利同比-49.83%，降幅较上半年收窄。三季度动保业务指标改善明显：1）毛利率和净利率均环比提升较为明显；2）24Q3动保存货周转、应收账款周转环比加速。从长时间维度来