11月流动性展望：如果供给放量，11月资金面怎么看？

10月资金面回顾

10月份资金面呈现以下特点：

1. 资金价格中枢不高，但分层现象仍存：R007中枢为1.90%，DR007中枢为1.64%，R007-DR007利差中枢为26bp。月内资金价格先升后降，第一周因MLF到期和政府债发行压力走高，第二周MLF到期但大行隔夜融出利率仍在OMO利率以下，第三周税期资金价格回升但幅度有限。
2. 政府债净融资较快，但财政支出补充流动性：10月底国债净融资进度达86%，远快于往年同期；地方债新增专项债发行进度接近100%，特殊再融资债加速发行。8、9月政府债资金使用对10月流动性有一定补充。
3. 央行积极呵护流动性，推出新工具：央行通过OMO熨平波动，续作7000亿元MLF，并启动“公开市场买断式逆回购操作工具”，或部分替代MLF作用。
4. 存单发行利率高位震荡：存单发行利率与1Y国债利差走阔，原因包括政府债发行消耗大行流动性，以及大行存款“搬家”至非银或中小行，同时理财赎回导致存单需求下降。

11月超储率预测

1. 财政存款变动：预计10月环比减少1.2万亿（较去年同期少1.6万亿），11月环比增加1.1-1.6万亿（较去年同期多0.55-1.05万亿）。
2. 资金缺口与超储率：假设地方债年内新增2万亿，10月资金缺口3507亿元，11月缺口12291亿元。若央行11月不大幅净投放，10月超储率升至1.7%，11月降至1.3%（较去年同期低0.1个百分点，但高于2021-2022年同期）。

11月资金面展望

1. 央行政策应对：预计央行将综合运用OMO、二级市场净买入国债、买断式逆回购补充流动性，即使政府债发行放量，降准必要性不强，但可能提前降准对冲12月和跨年缺口。
2. 资金分层与存单利率：若超储率进一步下降，非银负债端延续10月紧张，资金分层难改善，存单利率下行机会不大。

风险提示

增量财政工具使用、资金缺口假设不合理、资金价格波动加大、信息及数据更新不及时等。