季报点评：渠道仍在调整阶段，利润承压，期待修复

地素时尚（603587.SH） 渠道仍在调整阶段，利润承压，期待修复 2024Q1~Q3：收入同比-13%/归母净利润同比-33%。1）2024Q1-Q3公司收入为 16.1亿元，同比-13%；归母净利润为2.8亿元，同比-33%；扣非归母净利润为2.4亿 元，同比-32%。2）盈利质量方面，2024Q1~Q3公司毛利率同比持平为74.8%，销售 /管理/财务费用率同比分别+1.5/+2.0/+1.3pct至40.0%/9.1%/-1.5%；综合以上，2024Q1~Q3净利率同比-5.1pct至17.3%。 2024Q3：收入同比-19%/归母净利润同比-47%。1）2024Q3公司收入为4.8亿元，同比-19%；归母净利润为0.6亿元，同比-47%；扣非归母净利润为0.5亿元，同比-48%。2）盈利质量方面，2024Q3公司毛利率同比+0.7pct至73.6%（我们判断公司 旗下品牌折扣管理良好），销售/管理/财务费用率同比分别+5.3/+1.9/-0.3pct至42.1%/9.7%/-1.0%（我们判断销售费用率提升主要系存在部分渠道刚性费用）；综合以上，公司2024Q3净利率同比-6.2pct至11.7%。 证券研究报告|季报点评 2024年10月30日 买入（维持） 行业前次评级 服装家纺买入 10月29日收盘价（元） 11.63 总市值（百万元） 5,548.11 总股本（百万股） 477.05 其中自由流通股（%） 98.82 30日日均成交量（百万股 2.64 股价走势 股票信息 各品牌销售收入同比均有下降，门店仍在调整阶段。2024年以来消费客流波动，公司终端销售表现承受压力。分拆品牌来看：1）销售层面，2024Q1~Q3DA/DM/DZ/RA品牌收入分别为8.48/0.89/6.45/0.26亿元，同比分别-15%/-14%/-10%/-6%（其中H1 同比分别-13%/-8%/-5%/-1%，Q3同比分别-17%/-29%/-21%/-22%，进入三季度以来降幅进一步加大），毛利率分别为75.8%/79.6%/72.9%/79.0%，同比分别-0.3/+1.0/+0.4/+0.3pct（我们判断公司各品牌终端销售折扣管良良好）。2）渠道层面： 2024Q3末DA/DM/DZ/RA品牌门店分别为487/24/407/18家，较年初分别-54/0/-43/- 4家，较H1末分别-17/+1/-21/-4家，由于核心品牌门店仍在调整阶段，我们判断渠道规模缩减或影响近期收入表现，中长期期待门店经营质量在结构优化中稳健有升。 电商、经销渠道降幅较窄，直营压力相对较大。1）线上：2024Q1~Q3公司线上销售 20% 10% 0% -10% -20% -30% 地素时尚沪深300 收入2.64亿元，同比-5%（其中H1同比-3%，Q3同比-10%），毛利率为76.7%，同比-2.4pct。2）线下：2024Q1~Q3直营/经销销售收入分别为6.33/7.12亿元，同比分别-20%/-8%（其中H1直营/经销收入同比分别-19%/-1%，Q3同比分别-22%/-20%）；毛利率分别为80.3%/69.5%，同比分别+1.1/+0.5pct；店数方面，2024Q3末直营/经销门店数量分别为261/675家，较年初分别-15/-86家，较H1末分别-10/-31家。 资产减值计提谨慎，库存周转存在改善空间。2024Q1~Q3公司计提资产减值0.55亿元（占收入比重为3.4%），存货周转天数同比+39.0天至287.4天，期末存货同比-0.2%至4.8亿元。现金流方面，公司2024Q1~Q3经营性现金流量净额为1.8亿元，约为同 期归母净利润的0.7倍。 业绩表现较弱，提醒跟踪关注后续流水表现。2024年以来公司终端零售表现相对较弱，我们判断主要系线下客流波动+公司渠道数量同比缩减所致，进而导致2024年短期利润承压。我们提醒关注公司渠道计划兑现情况，期待中长期收入及利润回归稳健增长。 盈利预测与投资建议：公司是中高端女装领军企业，产品设计力、供应链把良力出色，分红丰厚，我们根据近况调整盈利预测，预计2024~2026年归母净利润分别为3.51/3.95/4.36亿元，当前价对应2024年PE为16倍，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济不景气导致消费疲软；拓店不及预期；新品牌培育不及预期。 2023-102024-022024-062024-10 作者 分析师杨莹 执业证书编号：S0680520070003邮箱：yangying1@gszq.com 分析师侯子夜 执业证书编号：S0680523080004邮箱：houziye@gszq.com 分析师�佳伟 执业证书编号：S0680524060004邮箱：wangjiawei@gszq.com 相关研究 1、《地素时尚（603587.SH）：Q2核心品牌收入降幅收窄，短期利润仍有压力》2024-08-28 2、《地素时尚（603587.SH）：2023年延续高分红比例 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 2,400 2,649 2,363 2,545 2,797 增长率yoy（%） -17.2 10.4 -10.8 7.7 9.9 归母净利润（百万元） 385 494 351 395 436 增长率yoy（%） -44.2 28.3 -28.8 12.3 10.6 EPS最新摊薄（元/股） 0.81 1.03 0.74 0.83 0.91 净资产收益率（%） 10.7 13.2 9.5 10.6 11.5 P/E（倍） 14.4 11.2 15.8 14.1 12.7 P/B（倍） 1.5 1.5 1.5 1.5 1.5 期待后续基本面改善》2024-04-28 3、《地素时尚（603587.SH）：线下渠道待调整，电商快速成长》2023-10-31 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年10月29日收盘价 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 3551 3773 3732 3805 3819 营业收入 2400 2649 2363 2545 2797 现金 1976 2478 2607 2428 2586 营业成本 591 677 604 650 709 应收票据及应收账款 64 79 49 89 62 营业税金及附加 24 26 23 25 27 其他应收款 83 83 65 95 81 营业费用 1048 1072 1027 1081 1182 预付账款 51 68 39 76 50 管理费用 170 189 169 182 200 存货 378 388 295 440 362 研发费用 71 84 75 80 88 其他流动资产 998 678 678 678 678 财务费用 -46 -56 -53 -50 -47 非流动资产 810 857 735 735 751 资产减值损失 -51 -59 47 51 56 长期投资 0 0 0 0 0 其他收益 2 74 0 0 0 固定资产 520 484 396 403 422 公允价值变动收益 -65 17 17 17 17 无形资产 30 28 28 23 19 投资净收益 6 -20 -20 -20 -20 其他非流动资产 260 345 311 309 309 资产处置收益 0 0 0 0 0 资产总计 4360 4630 4467 4541 4570 营业利润 433 669 469 524 579 流动负债 693 768 635 696 671 营业外收入 69 3 3 3 3 短期借款 0 0 0 0 0 营业外支出 4 5 4 4 4 应付票据及应付账款 91 63 74 74 87 利润总额 498 666 467 522 578 其他流动负债 602 704 561 622 583 所得税 114 172 115 128 141 非流动负债 57 117 117 117 117 净利润 385 494 351 395 436 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 0 0 0 0 0 其他非流动负债 57 117 117 117 117 归属母公司净利润 385 494 351 395 436 负债合计 750 884 752 813 787 EBITDA 515 667 456 480 537 少数股东权益 2 0 0 0 0 EPS（元） 0.81 1.03 0.74 0.83 0.91 股本 481 477 477 477 477 资本公积 1483 1413 1413 1413 1413 主要财务比率 留存收益 1758 1920 2000 2089 2188 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 归属母公司股东权益 3609 3745 3715 3728 3782 成长能力 负债和股东权益 4360 4630 4467 4541 4570 营业收入(%) -17.2 10.4 -10.8 7.7 9.9 营业利润(%) -50.3 54.3 -29.9 11.8 10.6 归属于母公司净利润(%) -44.2 28.3 -28.8 12.3 10.6 获利能力毛利率(%) 75.4 74.5 74.5 74.5 74.7 现金流量表（百万元） 净利率(%) 16.0 18.6 14.9 15.5 15.6 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE(%) 10.7 13.2 9.5 10.6 11.5 经营活动现金流 496 703 505 190 546 ROIC(%) 9.1 11.1 7.7 8.8 9.8 净利润 385 494 351 395 436 偿债能力 折旧摊销 76 75 66 34 34 资产负债率(%) 17.2 19.1 16.8 17.9 17.2 财务费用 -46 -56 -53 -50 -47 净负债比率(%) -51.0 -60.8 -67.4 -62.4 -65.7 投资损失 -6 20 20 20 20 流动比率 5.1 4.9 5.9 5.5 5.7 营运资金变动 -216 -81 137 -191 119 速动比率 4.5 4.3 5.3 4.7 5.0 其他经营现金流 304 251 -17 -17 -17 营运能力 投资活动现金流 117 284 53 -37 -52 总资产周转率 0.5 0.6 0.5 0.6 0.6 资本支出 29 49 -122 1 15 应收账款周转率 38.3 36.9 36.9 36.9 36.9 长期投资 89 329 0 0 0 应付账款周转率 6.1 8.8 8.8 8.8 8.8 其他投资现金流 235 662 -69 -37 -37 每股指标（元） 筹资活动现金流 -715 -485 -429 -332 -335 每股收益(最新摊薄) 0.81 1.03 0.74 0.83 0.91 短期借款 0 0 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 1.04 1.47 1.06 0.40 1.14 长期借款 0 0 0 0 0 每股净资产(最新摊薄) 7.56 7.85 7.79 7.81 7.93 普通股增加 0 -4 0 0 0 估值比率 资本公积增加 6 -70 0 0 0 P/E 14.4 11.2 15.8 14.1 12.7 其他筹资现金流 -721 -412 -429 -332 -335 P/B 1.5 1.5 1.5 1.5 1.5 现金净增加额 -99 502 129 -179