算力业务稳扎稳打，期待5G-A激发新活力

核心观点与关键数据

• 业绩表现：2024年前三季度，公司实现营收900.45亿元，同比增长0.73%；归母净利润79.06亿元，同比增长0.83%。但Q3单季度营收和净利润均同环比下滑，分别下降3.94%和8.23%，主要受运营商资本开支下行影响。
• 毛利率与费用率：Q3毛利率为40.4%，同比下降4.3个百分点，环比上升1.4个百分点，或因政企和消费者业务占比提升拉低综合毛利率。费用率环比略有上升，但研发投入仍保持较高水平，市场营销聚焦重点渠道。

业务亮点

• 智算服务器：公司已成为国内电信服务器龙头，智算服务器有望继续发力。在运营商市场占据23.03%份额，并在多个标包中名列第一。自研星云大模型，拓展工业、汽车等领域应用，通过自研芯片形成差异化优势。
• 5G-A与AI手机：5G-A通感一体带来新机遇，公司在多地试点验证其应用。AI手机方面，发布nubia Z60Ultra等旗舰产品，并推出普惠5G手机。汽车电子方面，联合车厂发布自研芯片和模组。

研究结论

• 展望2025：5G-A和AI手机有望成为新增长点，通感一体深度赋能低空经济、智慧城市等领域。公司多“芯”发力，在汽车电子领域取得进展。
• 盈利预测：预计2024-26年净利润分别为95.3/103.0/111.5亿元，同比增长2.2%/8.1%/8.2%，对应EPS为1.99/2.15/2.33元，PE为13.5/12.5/11.6倍。
• 投资建议：维持“增持-A”评级，建议关注5G-A、AI手机、自研芯片等事件催化，以及自研芯片对智算业务的价值重估。

风险提示

• 运营商资本开支短期下行风险
• 智算服务器市场竞争格局恶化风险
• 高性能GPU芯片进口管制风险
• 非运营商业务占比提升导致毛利率下行风险