新业务接力驱动成长，多层次长效激励机制激发活力

2021年新业务成为成长核心驱动力，产品竞争力持续提升。2021年公司的营收和利润端整体保持稳健增长，得益于市场竞争力提升和市场持续突破。 2021年公司实现营业收入36.8亿元，同比增长33.76%；实现归母净利润16.16亿元，同比增长26.38%；实现扣非后归母净利润14.28亿元，同比增长28.09%。公司拟按每10股派发现金股利人民币8元（含税）。四大费用占营收的比率均有所下降，受益于公司收入增长带来的规模效应。盈利能力下降主要由于原材料涨价及美元兑人民币汇率波动带来的负面影响所致。 分业务结构来看，SIP话机市占率提升，会议产品和云办公终端产品的收入占比持续提升，2021年两块业务之和已经从2019年的14.6%提升至30,9%，对应的业务毛利增加额已经超过桌面通信终端业务毛利增量，成为公司未来核心成长驱动力。展望2022年，公司在持续提升智能硬件产品竞争力的同时，将持续构建大项目和“平台+智能硬件终端”解决方案的销售能力。 2022年第一季度开端亮眼，毛利率环比提升。2022年第一季度公司实现营业收入10.4亿元，同比增长40.10%；实现归母净利润4.87亿元，同比增长30.05%；实现扣非后归母净利润4.47亿元，同比增长37.72%。整体业绩表现基本位于预告区间中位数。毛利率环比提升主要因为1、产品结构持续升级；2、产品价格上调；由于原材料价格仍处高位，未恢复至2021Q1的水平。 拟推出新一期限制性股票，多层次长效激励机制并行。公司推出新一期的限制性股票，保持了股权激励的持续性，利于对核心员工的长期有效激励。业绩考核目标体现了公司对未来三年持续稳健成长的信心。事业合伙人持股计划中设置了每年营业收入增长率高于30%的目标，高于限制性股票计划中的考核目标，意在牵引公司高层人员向更高的经营目标前进，利于充分调动高层人员的积极性。同时此次计划设置锁定期和存续期，也利于引导公司高层人员关注长期价值创造，和增强公司高层人员的稳定性和凝聚力。 风险提示：美元汇率波动的可能不利影响；海外疫情影响业务拓展。 投资建议：下调盈利预测，维持“买入”评级。 基于公司受原材料涨价影响下各业务毛利率有所下滑，考虑到后续新产品线占比持续提升，下调2022年和2023年的盈利预测，原来预计2022-2024年的归母净利润分别为22/29/36亿元，调整为21/28/36亿元，对应归母净利润增速为32%/30%/30%，对应PE分别为32/25/19倍。看好公司产品和解决方案的市场竞争力持续提升，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 新业务成为成长核心驱动力，产品竞争力持续提升 2021年公司的营收和利润端整体保持稳健增长，得益于市场竞争力提升和市场持续突破。2021年公司实现营业收入36.8亿元，同比增长33.76%；实现归母净利润16.16亿元，同比增长26.38%；实现扣非后归母净利润14.28亿元，同比增长28.09%。公司拟按每10股派发现金股利人民币8元（含税），共计派发现金股利约人民币7.22亿元（含税），占合并报表中归母净利润的比率为44.67%。 图1：亿联网络2012-2021年营收及同比增速（亿元、%） 图2：亿联网络2012-2021年归母净利润及同比增速（亿元、%） 2021年公司毛利率和净利率分别为61.55%和43.86%，相比2020年分别下降了4.47pct.和2.57pct.。2021年加权平均净资产收益率为28.26%， 同比下降1.38pct.。盈利能力下降主要由于上游原材料涨价及美元兑人民币汇率波动带来的负面影响所致。其中，桌面通信终端和会议产品的毛利率分别下降了3.43pct和7.21pct。 图3：亿联网络2012-2021年毛利率和净利率（%、%） 图4：亿联网络2012-2021年ROE（摊薄）（%、%） 2021年公司的销售费用、管理费用和研发费用分别同比增长30%、29%和23%，销售费用同比下降55%，主要因为公司各类型的员工人数持续提升，带动相关薪酬费用的提升。 四大费用占营收的比率均有所下降，主要受益于公司收入增长带来的规模效应和管理效率的提升，同时2020年受疫情影响，收入低基数背景下费用率水平相对较高。 图5：亿联网络2012-2021年四大费用率 图6：亿联网络员工人数和人均薪酬同步上升 现金流较为健康，经营活动现金流入金额增速与营收增速较为匹配。2021年经营活动产生的现金流量净额为11.07亿元，同比下降1.84%，主要由于“购买商品、接受劳务支付的现金”和“支付给职工以及为职工支付的现金”大幅增长，分别系存货储备增加和员工薪酬支付所致。其中，经营活动现金流入金额为36.8亿元，同比增长32.22%，与营收增速较为匹配。投资活动产生的现金流量净额为-6.41亿元，主要与理财投资支付的现金及收回投资收到的现金有关。筹资活动现金流量净额为-5.96亿元，主要与分配股利、偿付利息或偿还债务的金额大于取得借款收到的现金有关。 分业务结构来看，会议产品和云办公终端产品的收入占比持续提升，2021年两块业务之和已经从2019年的14.6%提升至30,9%，对应的业务毛利增加额已经超过桌面通信终端业务毛利增量，成为公司未来核心成长驱动力。 目前桌面通信终端是公司第一大业务，2021年收入25.47亿元，同比增长21.22%。 需求端受益于IP通信对传统模拟通信的替换，同时疫情加速各类企业数字化转型进程，促使市场进一步下沉。公司自身产品竞争力持续提升，客户群体从中小型企业向中大型企业渗透，与微软深度合作进一步提升公司在高端市场的竞争力。 根据Frost＆Sullivan数据，2020年亿联网络SIP话机市占率为34.3%，2021年市占率持续提升。 会议产品是公司第二大业务线，2021年收入9.13亿元，同比增长72.77%。一方面受益于视频会议从私有化向公有化转型，推动市场应用下沉；另一方面疫情加速视频会议行业部署需求的提升。公司自身持续提升硬件终端和平台端、系统端的能力，业务收入保持多年持续快速增长，并于2021年推出了智慧会议室解决方案，能力圈进一步延展。 云办公终端收入2.20亿元，同比增长80.35%。是公司的新业务线，目前仍处在发展初期，产品矩阵持续扩充，其中商务耳麦从有线拓展至无线DECT耳机，再到蓝牙耳机，并从低端向中高端机型持续拓展。该业务线与公司SIP话机的“经销商-系统集成商”渠道有较高的复用度，背靠公司的音视频处理算法能力和成熟的渠道网络体系和供应链体系，成长迅速。 图7：亿联网络收入结构（按业务划分） 分地区来看，2021年欧洲、美洲和其他地区分别实现37.43%、36.06%和22.22%的同步增长，受益于疫情影响的缓和。 展望2022年，公司在持续提升智能硬件产品竞争力的同时，将持续构建大项目和“平台+智能硬件终端”解决方案的销售能力。公司的产品和解决方案可覆盖多场景，包括个人办公、中大小型会议室、高级员工办公区、日常办公区等，可满足客户的多样化需求，利于产品协同销售。2021年，公司推出的智慧会议室解决方案，融入了电子门牌、智能控制设备、智能视讯终端及协作触控平板、无线投屏协作系统等会议室配件，进一步推动解决方案向智能化和高效化升级。 图8：亿联网络融合通信解决方案 图9：亿联网络智慧会议室解决方案 2022年第一季度开端亮眼，毛利率环比提升 2022年第一季度公司实现营业收入10.4亿元，同比增长40.10%；实现归母净利润4.87亿元，同比增长30.05%；实现扣非后归母净利润4.47亿元，同比增长37.72%。整体业绩表现基本位于预告区间中位数。 图10：亿联网络17Q1-22Q1单季度营收及增速（万元、%、%）图11：亿联网络17Q1-22Q1单季归母净利润及增速（万元、%、%） 2022年第一季度公司的毛利率环比提升，主要因为1、产品结构持续升级；2、产品价格上调。但由于上游原材料价格仍处于高位，2022Q1的毛利率和净利率仍未恢复至2021Q1的水平。相较去年同期，2022Q1的销售费用率、管理费用率和研发费用率均同步下降，分别下降了0.43pct、0.03pct和0.82pct， 图12：亿联网络19Q1-22Q1毛利率和净利率（%、%） 图13：亿联网络19Q1-22Q1四大费用率 2022年第一季度公司的经营活动产生的现金流量净额为231.13亿元，同步增长23.53%，其中，经营活动现金流入同比增长30.18%，经营性现金流实现健康增长。 拟推出新一期限制性股票，多层次长效激励机制并行 公司实施包括事业合伙人持股计划、限制性股票激励计划在内的多层次的长效激励机制。公司于2021年推出了事业合伙人激励基金计划，并将在2022年正式成立事业合伙人持股计划，同时2022年还将推出新一期的限制性股票。 根据公司2022年限制性股票激励计划（草案），（1）公司拟向激励对象授予限制性股票659万股，约占本计划草案公告时公司股本总额90231.141万股的0.73%。其中，首次授予527.20万股，约占本计划草案公告时公司股本总额的0.58%；预留131.80万股，约占草案公告时公司股份总额的0.15%，预留部分占本计划草案拟授予股本总额的20%。（2）此次激励计划的激励对象总人数为149人，包括部分高级管理人员、符合任职资格的核心管理人员和核心技术（业务）人员以及公司董事会认定需要激励的其他员工。（3）本激励计划首次授予的限制性股票在授予日起满12个月后分3期归属，每期归属的比例分别为40%、30%、30%；预留授予的限制性股票在授予日起满12个月后分2期归属，每期归属的比例各为50%。（4）首次授予限制性股票的授予价格为每股39.62元。（5）首次授予部分的业绩考核年度为2022-2024年三个会计年度，预留部分的业绩考核年度为2023-2024年两个会计年度，业绩考核目标为每一年的营业收入及净利润相较上一年的增长率均不低于20%。（6）限制性股票考核指标分公司层面业绩和个人绩效考核两个层次。（7）授予日在本激励计划经公司股东大会审议通过后由董事会确定，本激励计划的有效期为自首次授予限制性股票授予日起至激励对象获授的限制性股票全部归属或作废之日止，最长不超过48个月。 表1：亿联网络2022年限制性股票激励计划（草案）中限制性股票在各激励对象的分配情况 表2：亿联网络2022年限制性股票激励计划（草案）中首次授予的各年度业绩考核目标 我们认为，公司推出新一期的限制性股票，保持了股权激励的持续性，利于对核心员工的长期有效激励。同时，激励计划的业绩考核目标体现了公司对未来三年持续稳健成长的信心。 根据公司2022年事业合伙人持股计划（草案），（1）其具体形式为：当公司年度经审计的合并报表营业收入（下同）同比增长率不低于30%，且公司设定的限制性股票当年度业绩目标达成时，则按不超过当年度净利润净增加额10%的比例提取激励基金，具体提取比例由公司董事会确认。（2）同时使用该激励基金设立“事业合伙人持股计划”，以持股计划的形式购入公司股票并进行锁定，待锁定期满后方可解锁，并在存续期内向持有人分配收益（如有，含持股计划的本金、由股价上涨带来的收益及分红）。锁定期与存续期：本持股计划的锁定期为自公司公告最后一笔标的股票过户至持股计划名下之日起12个月，存续期为18个月，自公司公告最后一笔标的股票过户至持股计划名下之日起计算。（3）该激励基金的第一个运作周期为2021年-2025年五个会计年度，其中2021年度的业绩满足提取要求，则以2021年作为运作周期的首年开始实施激励基金计划，并于2022年正式成立持股计划。本期提取的持股计划激励基金总额为2400万元，约占2021年度净利润净增加额的6.97%，占公司2021年度净利润的1.43%。后续运作形式以此类推。（4）本持股计划的持有人为与公司（含分公司、子公司）建立正式劳动关系的公司总监或高级工程师及