2023年三季报点评：原料及医疗终端业务稳步推进，期待战略调整激发护肤品牌活力

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 华熙生物（688363.SH）2023年三季报点评 原料及医疗终端业务稳步推进，期待战略调整激发护肤品牌活力 2023年10月31日 ➢ 事件：华熙生物披露23年三季度业绩。23Q1-3，公司实现营收42.21亿元，yoy-2.29%；归母净利润5.14亿元，yoy-24.07%；扣非归母净利4.33亿元，yoy-27.97%。单Q3，公司实现营收11.46亿元，yoy-17.26%；归母净利润0.90亿元，yoy-56.03%；扣非归母净利0.72亿元，yoy-61.53%。 ➢ 前三季度毛利率同比-4.2pct至73.1%，盈利能力短期承压。1）毛利率方面，23Q1-3，公司毛利率为73.07%，同比-4.16pct；单Q3看，公司毛利率为71.13%，同比-5.67pct。2）费用率方面，23Q1-3，公司销售费用率为46.02%，同比-0.96pct；管理费用率为7.57%，同比+1.26pct；研发费用率为6.56%，同比+0.15pct。单Q3看，公司销售费用率为45.58%，同比-0.82pct；管理费用率为9.97%，同比+2.90pct；研发费用率为7.89%，同比+0.83pct。3）净利率方面，23Q1-3，公司归母净利5.14亿元，对应归母净利率12.19%，同比-3.49pct；扣非归母净利4.33亿元，对应扣非归母净利率10.25%，同比-3.66pct。单Q3看，公司归母净利0.90亿元，对应归母净利率7.84%，同比-6.91pct；扣非归母净利0.72亿元，对应扣非归母净利率6.32%，同比-7.27pct。 ➢ 加速合成生物开发及终端应用，打造原料业务新成长曲线。1）胶原蛋白原料方面，截至目前，公司有7~8种在研胶原蛋白，已实现大分子重组胶原蛋白的制备，并于8月完成重组III型人源胶原蛋白原料产品的上市；未来公司将稳步推进自产重组人源胶原蛋白原料在护肤品中的应用，扩大胶原蛋白原料的发展空间。2）生物活性物方面，公司通过底层研发不断推出新的生物活性物产品，23年上半年完成超纯麦角硫因的上市，有效降低麦角硫因原料生产成本，为其广泛应用奠定坚实基础；8月官宣公司首款合成生物来源表活——枯草菌脂肽钠，为视黄醇丙酸酯提供更加温和稳定的抗衰解决方案。 ➢ 医美业务产品管线持续扩充，持续巩固玻尿酸龙头地位。23年10月，公司第8款玻尿酸医美针剂“注射用交联透明质酸钠凝胶”获批上市，适用于唇红缘及唇红体的皮下（或粘膜下）至口轮匝肌层，以增加唇部组织容积。公司依托自身透明质酸原料和技术平台优势，持续开发不同适应症的全面部透明质酸填充剂矩阵布局，满足消费者多元需求，进一步巩固玻尿酸龙头地位。 ➢ 功能性护肤品业务步入战略调整期，期待中长期品牌活力回升。23Q3四大护肤品牌聚焦核心系列及大单品稳步推新和营销，其中润百颜上新“白纱布”精华喷雾，升级“白纱布”系列次抛和面膜产品，并在抖音渠道发起“大牌周”活动；夸迪推出“净颜大师”深清霜；BM肌活推出新品“三明治”面膜PLUS版；米蓓尔携手皮肤学专家，成立中国敏感性皮肤医研共创发展会，发布“敏感肌科学档案”，深化医研共创品牌形象。公司四大品牌产品布局较为完善，随着公司持续优化渠道结构和管理组织架构，强化大单品战略，推进数字化运营等工作，功能性护肤品有望重回快速增长轨道，期待中长期发展。 ➢ 投资建议：我们预计23-25年归母净利润为7.75/9.61/12.74亿元，同比增速-20.2%/+24.0%/+32.5%，当前股价对应23-25年PE分别为48x、38x、29x，维持“推荐”评级。 ➢ 风险提示：行业竞争加剧；产品研发进度不及预期；费用管控不及预期。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 6,359 6,723 7,791 9,208 增长率（%） 28.5 5.7 15.9 18.2 归属母公司股东净利润（百万元） 971 775 961 1,274 增长率（%） 24.1 -20.2 24.0 32.5 每股收益（元） 2.02 1.61 2.00 2.64 PE 38 48 38 29 PB 5.6 5.2 4.8 4.3 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2023年10月30日收盘价） 推荐 维持评级 当前价格： 76.70元 [Table_Author] 分析师 刘文正 执业证书： S0100521100009 电话： 13122831967 邮箱： liuwenzheng@mszq.com 分析师 解慧新 执业证书： S0100522100001 邮箱： xiehuixin@mszq.com 研究助理 杨颖 执业证书： S0100123070030 邮箱： yangying@mszq.com 相关研究 1.华熙生物（688363.SH）2023年半年报点评：医疗终端业务增长提速，经营调整成效逐步显现-2023/09/01 2.华熙生物（688363.SH）2023年一季报点评：业绩短期承压，精细化运营下未来增长可期-2023/05/01 3.华熙生物（688363.SH）2022年年报点评：22年业绩符合预期，盈利能力稳步改善-2023/04/01 4.华熙生物（688363.SH）深度报告：管理变革、经营提效，建议关注中长期盈利能力优化趋势-2023/02/09 5.华熙生物（688363.SH）2022年三季报点评：控费效果初显，功能性护肤业务盈利能力优化-2022/10/30 华熙生物(688363)/商业零售及社会服务 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCE] 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 6,359 6,723 7,791 9,208 成长能力（%） 营业成本 1,463 1,775 1,958 2,147 营业收入增长率 28.53 5.72 15.89 18.19 营业税金及附加 77 101 117 138 EBIT增长率 22.74 -17.43 26.15 34.89 销售费用 3,049 3,113 3,599 4,245 净利润增长率 24.11 -20.18 24.00 32.55 管理费用 393 491 553 635 盈利能力（%） 研发费用 388 417 499 608 毛利率 76.99 73.60 74.87 76.69 EBIT 1,076 889 1,121 1,512 净利润率 15.27 11.53 12.33 13.83 财务费用 -49 -13 -26 -28 总资产收益率ROA 11.18 8.21 9.48 11.35 资产减值损失 -15 -20 -35 -60 净资产收益率ROE 14.64 10.90 12.45 14.84 投资收益 12 30 28 33 偿债能力 营业利润 1,136 912 1,140 1,513 流动比率 2.45 2.23 2.25 2.35 营业外收支 -0 -9 -21 -33 速动比率 1.61 1.39 1.48 1.55 利润总额 1,136 903 1,119 1,480 现金比率 0.98 0.98 1.00 1.07 所得税 175 135 168 222 资产负债率（%） 23.02 24.23 23.55 23.40 净利润 961 767 951 1,258 经营效率 归属于母公司净利润 971 775 961 1,274 应收账款周转天数 23.92 29.76 35.00 35.00 EBITDA 1,305 1,213 1,518 1,963 存货周转天数 230.12 260.00 250.00 240.00 总资产周转率 0.79 0.74 0.80 0.86 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 每股指标（元） 货币资金 1,606 1,890 2,034 2,424 每股收益 2.02 1.61 2.00 2.64 应收账款及票据 448 654 830 934 每股净资产 13.77 14.75 16.02 17.82 预付款项 172 179 202 225 每股经营现金流 1.32 2.21 2.82 3.40 存货 1,162 1,402 1,317 1,546 每股股利 0.61 0.73 0.85 0.96 其他流动资产 635 184 193 210 估值分析 流动资产合计 4,023 4,309 4,576 5,340 PE 38 48 38 29 长期股权投资 68 68 68 68 PB 5.6 5.2 4.8 4.3 固定资产 1,899 2,512 3,025 3,412 EV/EBITDA 27.60 29.68 23.73 18.35 无形资产 475 499 521 541 股息收益率（%） 0.80 0.95 1.11 1.26 非流动资产合计 4,659 5,125 5,560 5,885 资产合计 8,682 9,434 10,137 11,225 短期借款 139 0 0 0 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 应付账款及票据 848 1,000 1,047 1,197 净利润 961 767 951 1,258 其他流动负债 657 931 985 1,075 折旧和摊销 229 325 397 451 流动负债合计 1,644 1,931 2,033 2,272 营运资金变动 -505 -56 -43 -148 长期借款 108 108 108 108 经营活动现金流 635 1,065 1,357 1,638 其他长期负债 247 247 247 247 资本开支 -695 -821 -888 -869 非流动负债合计 355 355 355 355 投资 -278 460 0 0 负债合计 1,999 2,285 2,387 2,627 投资活动现金流 -836 -330 -860 -836 股本 481 482 482 482 股权募资 89 -8 0 0 少数股东权益 49 42 31 16 债务募资 101 -139 0 0 股东权益合计 6,683 7,149 7,749 8,598 筹资活动现金流 -170 -452 -352 -412 负债和股东权益合计 8,682 9,434 10,137 11,225 现金净流量 -342 283 145 390 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 华熙