转债策略周报：弹性蓄势期优选双低转债

转债策略思考

9月24日以来转债市场行情可分为两个阶段：

1. 第一阶段（9月24日-10月8日）：政策转向激发投资者乐观情绪，权益市场暴涨，转债相对“滞涨”，低平价和高平价转债估值明显压缩。期间，转债正股等权指数涨幅37.51%，而转债等权指数涨幅13.28%。转债相对正股滞涨的原因包括：① 转债投资者风险偏好相对权益投资者转向偏滞后；② 转债积累的高估值需要消化；③ 股债跷跷板效应导致固收类资金负债端短期不稳定。

2. 第二阶段（10月9日-10月25日）：权益市场回调后震荡分化，科技（军工、电子、通信）和地产链（建筑、建材）行业表现相对较好，转债相对正股抗跌且反弹时跟涨力度较强，低价转债超额收益明显，各平价段转债估值普遍拉升。此阶段转债跟涨力度强且低价转债取得超额上涨的原因包括：① 此前正股暴涨转债滞涨导致估值压缩到较低水平，性价比凸显；② 股债跷跷板效应对债市的扰动阶段性结束，固收类资金负债端压力趋缓；③ 投资者对权益市场仍保持相对乐观，但短期冲高后面临回调压力，转债成为正股替代的较好选择；④ 山鹰兑付的确定性提升，低价转债的正股较9月底已有普遍反弹，10月以来转债下修数量增多，对低价转债的信用风险担忧明显缓解。

当前转债市场状况：

• 当前转债的价格水位接近2024年5月下旬转债调整前的水平，但估值有所消化，转债处于较好的弹性蓄势阶段。
• 当前转债平均价格和中位数价格分别为113.84元和115.61元，接近5月下旬（5月22日分别为115.92元和116.59元）。
• 跌破面值和跌破债底的转债数量占比分别为7.45%和12.10%（5月22日分别为4.84%和5.39%），转债低价指数已超过2024年5月22日的水平，低价转债已基本修复。
• 当前各平价段的转债估值较5月22日均有所消化。

政策与市场展望：

• 政策预期的分歧减小，股指震荡延展仍有反复。根据国君策略团队观点，“政策底”已现，应淡化指数，重视结构，重点考虑在未来产能周期有望触底并远期增长有望正常化的板块。
• 国内稳增长政策与美国大选靴子待落地，同时金九银十之后淡季临近，在一定程度上会扰动市场情绪，题材轮动余热但可能减速。

投资建议：

• 看好转债双低策略进一步上涨空间。理由： ① 正股在震荡过后仍有向上动力，当前转债作为正股替代比较有性价比，估值有抬升空间，且更抗回撤； ② 债市资金欠配，纯债性价比有所降低； ③ 机构的转债仓位有较大提升空间，年金转债仓位已下降至低位，险资有较多配置需求； ④ 3只银行转债1年内到期，共计639亿元，底仓转债需要寻找替代。

择券主线：

• 结合三季报和近期政策催化，转债择券关注自主可控、顺周期和困境反转三条主线。
  • 自主可控：电子、计算机、通信行业，包括行业景气度回升、国产替代加速、AI创新周期带动需求回暖、消费电子新品不断推出。
  • 顺周期：受益于房地产止跌回稳政策的地产后周期行业，以及需求有望触底回升的基础化工行业。
  • 困境反转：供需结构有望企稳的光伏产业链转债。

风险提示：

• 理财赎回风险；
• 转债转股溢价率压缩风险；
• 转债正股表现不及预期。