怡和嘉业2024Q3业绩点评：业绩符合预期，环比有望持续改善

股票研究/2024.10.27 业绩符合预期，环比有望持续改善怡和嘉业(301367) 医药/必需消费 ——怡和嘉业2024Q3业绩点评 丁丹(分析师)张拓(分析师) 0755-239767350755-23976170 dingdan@gtjas.comzhangtuo024925@gtjas.com 登记编号S0880514030001S0880523090003 本报告导读： 国际业务环比改善，合同负债稳步增长，预计2024Q4及2025年收入持续改善，成本及费用管控效果较好，维持增持评级。 投资要点： 维持增持评级。2024Q3公司实现收入2.2亿元（同比+10.5%，环比 +15.7%），归母净利润0.33亿元（+21.78%），扣非归母净利润0.19 亿元（+24.67%），业绩符合预期。考虑公司仍处于投入阶段，销售及研发支出较高，下调2024-2026年EPS预测至2.18/2.83/3.52元 （原2.54/3.20/3.92元），考虑板块估值水平提升，给予2025年 PE33X，上调目标价至93.39元，维持增持评级。 国际业务预计环比改善，合同负债稳步增长。我们预计2024Q3（1国际业务环比增长明显，主要为美国呼吸机市场渠道库存逐步出清RH订单量环比回升所致，因收入确认节奏影响，预计2024Q4国际 评级：增持 上次评级: 增持 目标价格： 93.39 上次预测: 78.54 当前价格：75.79 交易数据 52周内股价区间（元）56.99-126.50 总市值（百万元）6,791 总股本/流通A股（百万股）90/57 流通B股/H股（百万股）0/0 资产负债表摘要(LF) 股东权益（百万元）2,798 每股净资产（元）31.23 市净率（现价）2.4 净负债率-92.60% 52周股价走势图 业务收入环比持续改善，考虑RH具备优秀的高管团队及销售能力怡和嘉业深证成指 预计未来在美国的市场份额逐渐提升，2025年国际业务环比将持续 改善。截至2024Q3，合同负债7412万元，较2024H1末增加1985万元，2024年以来持续增加。（2）国内业务环比略有下降，主要为季节性因素导致，随国内渠道理顺，公司有望在家用呼吸机渗透率提升的行业背景下不断扩大市场份额。 毛利率同比持续改善，费用管控效果较好。2024Q3毛利率50.32% （+3.31pp），规模效应及成本管控措施效果较好，预计主机及耗材 毛利率均同比改善，且高毛利率的耗材占比提升亦带来帮助。 2024Q3销售/管理/研发/财务费用率分别同比-1.63/-0.67/-4.21/- 0.45pp，环比分别-1.13/-3.90/-2.59/+2.70pp，费用管控效果较好，规模效应持续体现，但2024Q3归母净利率14.9%（环比-7.5pp）。主要为税金增加及投资净收益等减少。 竞争实力增强，新稳态有望抢占市场份额。在经历飞利浦召回事件 后，公司竞争实力不断增强，包括（1）2024年7月与RH签订的 5年《独家经销协议》增强公司长期成长确定性，RH高管团队叠加公司在技术和售后方面的支持，综合实力明显提升；（2）持续在美国及欧洲落地云平台，有望进一步开拓市场；（3）持续投入研发，在氧疗领域、医用领域在研产品准备充分，未来发展空间广阔。 风险提示：贸易摩擦风险、经销模式风险等。 25% 15% 4% -7% -18% -29% 2023-102024-022024-062024-10 升幅(%) 1M 3M 12M 绝对升幅 18% 12% 6% 相对指数 -6% -13% -5% 相关报告 股票研 究 公司更新报 告 证券研究报 告 财务摘要（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 1,415 1,122 892 1,100 1,294 (+/-)% 113.6% -20.7% -20.5% 23.3% 17.6% 净利润（归母） 380 297 196 254 315 (+/-)% 161.0% -21.8% -34.2% 29.6% 24.3% 每股净收益（元） 4.24 3.32 2.18 2.83 3.52 净资产收益率(%) 14.6% 10.7% 6.7% 8.2% 9.6% 市盈率(现价&最新股本摊薄） 17.86 22.84 34.72 26.78 21.55 财务预测表 资产负债表（百万元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金356 670 816 958 1,140 营业总收入 1,415 1,122 892 1,100 1,294 交易性金融资产 2,160 1,812 1,912 1,962 1,992 营业成本 826 605 439 536 624 应收账款及票据 103 128 114 134 151 税金及附加 9 6 5 6 7 存货 203 118 97 116 132 销售费用 86 107 109 132 149 其他流动资产 27 62 72 76 79 管理费用 48 40 58 68 78 流动资产合计 2,849 2,791 3,012 3,247 3,494 研发费用 73 117 125 149 168 长期投资 0 13 13 13 13 EBIT 404 276 207 269 336 固定资产 27 35 34 31 29 其他收益 34 41 24 29 32 在建工程 0 0 0 0 0 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产及商誉 8 6 5 5 6 投资收益 15 57 27 32 36 其他非流动资产 42 73 92 89 85 财务费用 -17 -4 -13 -16 -19 非流动资产合计 78 128 143 138 132 减值损失 -4 -13 0 0 0 总资产 2,927 2,919 3,155 3,385 3,626 资产处置损益 0 0 0 0 0 短期借款 0 0 0 0 0 营业利润 436 338 221 286 355 应付账款及票据 103 40 73 86 97 营业外收支 -1 -4 -1 -1 -1 一年内到期的非流动负债 4 10 10 10 10 所得税 54 34 22 29 36 其他流动负债 182 62 131 174 190 净利润 381 300 197 256 318 流动负债合计 289 112 214 271 298 少数股东损益 1 2 2 2 3 长期借款 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 380 297 196 254 315 应付债券 0 0 0 0 0 租赁债券 17 16 16 16 16 主要财务比率 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 其他非流动负债 3 3 2 2 2 ROE(摊薄,%) 14.6% 10.7% 6.7% 8.2% 9.6% 非流动负债合计 20 19 19 19 19 ROA(%) 21.5% 10.3% 6.5% 7.8% 9.1% 总负债 310 132 233 289 316 ROIC(%) 13.4% 8.8% 6.3% 7.7% 9.0% 实收资本(或股本) 64 64 90 90 90 销售毛利率(%) 41.6% 46.1% 50.8% 51.3% 51.8% 其他归母股东权益 2,546 2,715 2,824 2,995 3,207 EBITMargin(%) 28.6% 24.6% 23.2% 24.5% 25.9% 归属母公司股东权益 2,610 2,779 2,914 3,084 3,296 销售净利率(%) 26.9% 26.7% 22.1% 23.2% 24.6% 少数股东权益 7 8 9 11 14 资产负债率(%) 10.6% 4.5% 7.4% 8.5% 8.7% 股东权益合计 2,617 2,787 2,923 3,096 3,310 存货周转率(次) 5.2 3.8 4.1 5.0 5.0 总负债及总权益 2,927 2,919 3,155 3,385 3,626 应收账款周转率（次） 24.2 11.2 8.6 10.1 10.1 总资产周转周转率（次） 0.8 0.4 0.3 0.3 0.4 现金流量表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 净利润现金含量 1.0 0.5 1.6 1.0 0.9 经营活动现金流 375 151 311 253 289 资本支出/收入 1.7% 2.1% 0.8% 0.8% 0.7% 投资活动现金流 -1,876 302 -102 -28 -3 EV/EBITDA 33.02 23.88 27.19 20.68 16.21 筹资活动现金流 1,735 -140 -65 -84 -104 P/E(现价&最新股本摊薄) 17.86 22.84 34.72 26.78 21.55 汇率变动影响及其他 8 0 3 0 0 P/B(现价) 2.60 2.44 2.33 2.20 2.06 现金净增加额 242 313 146 141 182 P/S(现价) 4.80 6.05 7.61 6.17 5.25 折旧与摊销 11 23 14 14 15 EPS-最新股本摊薄(元) 4.24 3.32 2.18 2.83 3.52 营运资本变动 9 -131 126 13 -8 DPS-最新股本摊薄(元) 0.00 1.43 0.71 0.93 1.15 资本性支出 -24 -24 -8 -9 -10 股息率(现价,%) 0.0% 1.9% 0.9% 1.2% 1.5% 数据来源：Wind，公司公告，国泰君安证券研究 代码 公司名称 股价 市值 归母净利润（百万元） PE（X） 表1：可比公司估值比较 301363.SZ 美好医疗 （元） 34.01 （亿元）138 2024E 392 2025E 491 2026E 615 2024E 35 2025E 28 2026E 22 688617.SH 惠泰医疗 380.49 370 694 949 1255 53 39 30 300298.SZ 三诺生物 27.63 156 419 523 647 37 30 24 688271.SH 联影医疗 121.76 1003 2308 2815 3451 43 36 29 平均值 42 33 26 数据来源：wind，国泰君安证券研究。注：最新收盘价取自2024年10月25日，美好医疗、三诺生物、联影医疗取自wind 一致预期。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻 辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当 然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户