巨化股份2024年三季报点评：业绩同比保持增长，看好制冷剂景气周期

股票研究/2024.10.27 业绩同比保持增长，看好制冷剂景气周期巨化股份(600160) 石油/能源 股票研 究 公司更新报 告 证券研究报 告 ——巨化股份2024年三季报点评 沈唯(分析师) 钟浩(分析师) 陈传双(研究助理) 0755-23976795 021-38038445 021-38676675 shenwei024936@gtjas.com zhonghao027638@gtjas.com chenchuanshuang027603@gtjas.com 登记编号S0880523080006S0880522120008S0880123060038 本报告导读： 二代和三代制冷剂价格大幅上涨，公司前三季度业绩保持增长。2024年三代制冷剂配额执行，行业景气周期开始，公司作为三代制冷剂龙头将充分受益。 投资要点： 维持“增持”评级。受含氟聚合物及基础化工等产品价格下行影响公司24Q3业绩低于预期。下调公司2024年EPS为0.75元（原为 0.95元），维持公司2025/2026年EPS为1.31/1.57元。参考可比公司，考虑到公司三代制冷剂配额龙头地位，给予公司2025年22.04倍PE，维持公司目标价为28.87元。 公司24Q3业绩低于预期。2024年前三季度实现营收/归母净利润 179.06/12.58亿元，同比+11.83%/68.40%。其中，24Q3营收58.26 亿元，同比-1.53%，环比-11.86%，归母净利润4.23亿元，同比 +64.76%，环比-19.19%。报告期，致冷剂量价齐升。同时，公司合并淄博飞源化工后，含氟精细化学品产销、收入有所增加。含氟聚合物及基础化工产品价格下行影响业绩，2024年前三季度公司含氟聚合物材料/含氟精细化学品/视频包装材料/基础化工产品价格同比-18.72%/-17.34%/-10.77%/-13.44%。制冷剂保持高景气，2024年前三季度制冷剂价格同比+29.81%，季度环保+7.19%。其中24Q3公司致冷剂产量/外销量14.11/8.50万吨，同比+21.73%/+10.46%。 政策扰动不改长期产业趋势，配额龙头仍将受益。2024年上半年， 空调排产数据超预期，配额使用较多致R32偏紧。根据环境部10月 18日《2025年度氢氟碳化物配额总量设定与分配方案》文件，2025年公司三代制冷剂R32/R134A/R125A/R143A配额分别为12.80/7.65/6.42/2.07万吨，占比达到37.4%，配额龙头仍受益于行业景气周期。相比2024年，R32内用生产配额增发4.5万吨，供给温和放宽保证制冷剂保价稳量。我们认为，短期配额增发不会根本影响三代制冷剂政策和产业趋势。 布局前沿产业，保障未来高成长。公司深耕氟化工高附加值产品， 含氟聚合品类齐全，规模领先。公司用自有技术在国内实现第四代 氟制冷剂产业化生产；公司巨芯冷却液项目一期已建成产能1000t/a，运行状况良好，随着数据中心规模持续扩大，液冷需求持续向好。 财务摘要（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 21,489 20,655 22,902 25,244 28,991 (+/-)% 19.5% -3.9% 10.9% 10.2% 14.8% 净利润（归母） 2,381 944 2,033 3,526 4,238 (+/-)% 114.7% -60.4% 115.5% 73.5% 20.2% 每股净收益（元） 0.88 0.35 0.75 1.31 1.57 净资产收益率(%) 15.4% 5.9% 11.6% 17.7% 18.6% 市盈率(现价&最新股本摊薄） 23.80 60.06 27.87 16.07 13.37 风险提示：在建项目不及预期；制冷剂需求不及预期。 评级：增持 上次评级: 增持 目标价格： 28.87 上次预测: 28.87 当前价格：20.99 交易数据 52周内股价区间（元）14.03-25.83 总市值（百万元）56,668 总股本/流通A股（百万股）2,700/2,700 流通B股/H股（百万股）0/0 资产负债表摘要(LF) 股东权益（百万元）17,064 每股净资产（元）6.32 市净率（现价）3.3 净负债率14.75% 52周股价走势图 巨化股份上证指数 81% 63% 45% 27% 9% -9% 2023-102024-022024-062024-10 升幅(%) 1M 3M 12M 绝对升幅 19% 10% 48% 相对指数 5% -5% 37% 相关报告 24Q2业绩符合预期，配额增发龙头仍受益 2024.08.26 24Q2业绩大幅增长，看好制冷剂景气周期 2024.07.10 24Q1业绩出现拐点，制冷剂龙头尽享景气周期 2024.04.27 23Q4业绩承压，配额龙头将享制冷剂景气周期 2024.01.30 拟取得飞源化工51%股权，氟化工产业链进一步充实2023.12.06 财务预测表 资产负债表（百万元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金2,547 1,818 2,053 2,360 3,440 营业总收入 21,489 20,655 22,902 25,244 28,991 交易性金融资产 404 1 1 1 1 营业成本 17,393 17,924 18,928 19,225 21,901 应收账款及票据 1,713 1,613 1,336 1,473 1,530 税金及附加 87 91 97 109 124 存货 1,728 1,764 1,577 1,602 1,825 销售费用 157 139 161 174 202 其他流动资产 1,438 1,225 1,409 1,431 1,604 管理费用 723 684 765 840 966 流动资产合计 7,830 6,421 6,377 6,868 8,401 研发费用 824 1,001 994 1,159 1,295 长期投资 1,852 2,293 2,725 3,162 3,596 EBIT 2,281 907 2,501 4,301 5,134 固定资产 6,517 9,506 11,121 12,079 13,477 其他收益 108 120 127 140 159 在建工程 4,553 2,811 3,340 3,866 4,279 公允价值变动收益 4 1 0 0 0 无形资产及商誉 703 692 674 660 644 投资收益 374 91 257 192 268 其他非流动资产 1,171 1,661 1,682 1,676 1,670 财务费用 -108 -22 70 63 54 非流动资产合计 14,797 16,963 19,543 21,443 23,666 减值损失 -150 -30 118 170 144 总资产 22,627 23,384 25,920 28,310 32,067 资产处置损益 6 66 41 62 61 短期借款 182 605 605 605 605 营业利润 2,755 1,087 2,431 4,238 5,081 应付账款及票据 3,666 2,903 3,817 3,733 4,334 营业外收支 -29 -10 0 0 0 一年内到期的非流动负债 55 257 203 203 203 所得税 329 108 365 636 762 其他流动负债 1,001 751 941 924 1,094 净利润 2,396 969 2,067 3,602 4,319 流动负债合计 4,904 4,516 5,566 5,464 6,236 少数股东损益 16 25 34 76 81 长期借款 1,327 1,743 1,743 1,743 1,743 归属母公司净利润 2,381 944 2,033 3,526 4,238 应付债券 0 0 0 0 0 租赁债券 181 176 176 176 176 主要财务比率 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 其他非流动负债 431 572 605 605 605 ROE(摊薄,%) 15.4% 5.9% 11.6% 17.7% 18.6% 非流动负债合计 1,938 2,491 2,524 2,524 2,524 ROA(%) 11.8% 4.2% 8.4% 13.3% 14.3% 总负债 6,842 7,007 8,090 7,988 8,760 ROIC(%) 11.4% 4.3% 10.3% 15.9% 16.8% 实收资本(或股本) 2,700 2,700 2,700 2,700 2,700 销售毛利率(%) 19.1% 13.2% 17.4% 23.8% 24.5% 其他归母股东权益 12,769 13,375 14,794 17,211 20,115 EBITMargin(%) 10.6% 4.4% 10.9% 17.0% 17.7% 归属母公司股东权益 15,468 16,075 17,494 19,911 22,815 销售净利率(%) 11.2% 4.7% 9.0% 14.3% 14.9% 少数股东权益 316 302 335 411 492 资产负债率(%) 30.2% 30.0% 31.2% 28.2% 27.3% 股东权益合计 15,784 16,377 17,830 20,322 23,307 存货周转率(次) 10.0 10.3 11.3 12.1 12.8 总负债及总权益 22,627 23,384 25,920 28,310 32,067 应收账款周转率（次） 20.5 21.7 24.4 25.2 27.6 总资产周转周转率（次） 1.1 0.9 0.9 0.9 1.0 现金流量表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 净利润现金含量 1.4 2.3 2.0 1.1 1.2 经营活动现金流 3,317 2,196 4,009 3,741 5,160 资本支出/收入 16.1% 13.8% 12.2% 7.7% 8.5% 投资活动现金流 -3,562 -2,719 -2,982 -2,199 -2,622 EV/EBITDA 12.96 23.11 17.23 11.35 9.32 筹资活动现金流 709 210 -789 -1,234 -1,458 P/E(现价&最新股本摊薄) 23.80 60.06 27.87 16.07 13.37 汇率变动影响及其他 121 14 -3 0 0 P/B(现价) 3.66 3.53 3.24 2.85 2.48 现金净增加额 584 -298 235 307 1,080 P/S(现价) 2.64 2.74 2.47 2.24 1.95 折旧与摊销 888 1,061 827 722 871 EPS-最新股本摊薄(元) 0.88 0.35 0.75 1.31 1.57 营运资本变动 347 230 1,383 -285 319 DPS-最新股本摊薄(元) 0.27 0.11 0.24 0.41 0.49 资本性支出 -3,455 -2,857 -2,789 -1,953 -2,455 股息率(现价,%) 1.3% 0.5% 1.1% 2.0% 2.4% 数据来源：Wind，公司公告，国泰君安证券研究 表1.可比公司估值 (24/10/26) 2022A 2023A 2024E 2025E 2022A 2023A 2024E 2025E 603379.SH 三美股份 32.40 0.80 0.46 1.37 1.91 40.50 70.43 23.57 16.97 605020.SH 永和