详解回购增持再贷款

证券研究报告 策略研究专题报告 详解回购增持再贷款 请务必阅读报告末页的重要声明 2024年10月22日 证券研究报告 报告要点 近期股票回购增持再贷款的出台落地引发市场关注。近年以来，在政策出台和市场低迷的环境下，A股整体回购、增持力度有所抬升。股票回购增持再贷款是央行创新设立的货币工具通过商业银行贷款给上市公司进行回购、增持。历史回溯结果显示，市值管理类回购或能短期提振股价。因此，我们分别基于三条线索，对潜在的回购标的池进行了筛选。 分析师及联系人 包承超 张晓春 吴安东 万清昱 SAC：S0590523100005SAC：S0590513090003SAC：S0590523100006SAC：S0590523100004 肖辉煌 请务必阅读报告末页的重要声明116 策略研究专题报告 2024年10月22日 策略研究专题报告 详解回购增持再贷款 相关报告 1、《牛市调整期，市场关心的三个问题》 20241021 2、《投融资协调发展，支持新质生产力》 20241018 扫码查看更多 政策推动回购力度提升，但相较成熟市场仍有差距 国内回顾来看，回购政策松绑叠加市场下行，上市公司回购力度持续抬升。与此同时，减持监管趋严条件下，上市公司减持力度逐步减少。年初以来，资本市场改革深化和国资委对市值管理的关注提升，其中回购及增持作为推动上市公司投资价值提升的重要手段被重点提及，回购及增持重要性持续增加。国际对比来看，A股回购规模与美股、港股仍有较大差距，其中市值管理类回购的占比也显著低于成熟资本市场，表明回购在A股市场的推广应用与功能发挥上与成熟市场尚存差距 市值管理类回购可提振短期市场表现 历史回溯，市值管理类回购可提振短期股价表现。不同回购目的下的后续市场表现呈现出差异性1）市值管理：一个季度以内超额收益明显，且显著高于同期其他回购目的的公司表现；2）股权激励注销：市场超额收益较差，尤其从中位值来看，两年内均未能跑赢大盘；3）实施股权激励或员工持股计划：在三个月到半年以后市场表现较好；4）盈利补偿：整体表现不佳，或与盈利未达目标有关。 三个主体视角看回购增持再贷款 于央行而言，回购增持再贷款是一项创新货币工具，可以有效推动上市公司积极运用回购、股东增持等工具进行市值管理，提振市场信心，为市场注入流动性。于商业银行而言，股票增持回购再贷款为银行创造了一个新的贷款需求环境，利于银行增强上市公司的业务粘性、拓展上市公司相关业务，但对银行的客户筛选准入及贷款资金使用监督管理等方面提出较高要求。于上市公司及其主要股东而言，股票增持回购再贷款为其提供了低成本资金，为其进行市值管理创造了有利条件 三条线索筛选潜在回购标的池 基于对政策的理解，建议关注以下三条筛选线索：1）触发市值管理要求且经营较稳健的个股。其中，长期破净的个股，成长性多数相对较低，此类可适当要求高股息率；大幅下跌的个股，筛选结果多属于医药、电新等行业，经营质量不差的情况下或有回购诉求。2）低资本开支、高股息且经营较稳健的上市公司。此类公司或存在通过低息贷款获取稳定高分红回报的空间。估值较低且经营较稳健的央企。市值管理纳入央企负责人业绩考核指标，此外政策鼓励央企积极发挥带头作用。 风险提示：市场发生重大波动，政策出现重大变化，回购后市场表现不及预期 正文目录 1三个维度看A股回购、增持情况4 11国内回顾：政策演变及市场下行，A股回购、增持力度提升4 12国际对比：A股回购的应用与功能发挥仍与成熟市场有差距6 13市场表现：市值管理类回购在一个季度以内超额收益最明显6 2三个主体视角看回购增持再贷款7 21央行视角：一个创新货币工具7 22金融机构视角：一个新的业务增量9 23上市公司视角：一种市值管理新工具10 3三条线索筛选潜在回购标的池11 31线索1：触发市值管理要求经营较为稳健11 32线索2：股息率较高低资本开支经营较为稳健12 33线索3：估值较低经营较为稳健中央国有企业13 4风险提示15 图表目录 图表1：2020年以来，上市公司发布回购预案数量持续提升4 图表2：历史来看，市场下行阶段，上市公司发布回购预案数显著提升4 图表3：2020年以来，上市公司减持力度逐步下降5 图表4：历史数据表明，市场上行阶段，减持金额通常增加5 图表5：年初以来，资本市场的改革深化和国资委对市值管理的关注提升，提出积极引导众多央国企积极采取措施推动价值提升，其中回购及增持是推动上市公司投资价值提升的重要手段5 图表6：数据对比来看，回购在A股市场的推广应用与功能发挥上与成熟市场尚存差距6 图表7：2011年以来，不同回购目的下回购预案后的市场表现（相对万得全A超额收益）7 图表8：股票回购、增持再贷款基本情况及对各参与主体的影响8 图表9：股票回购、增持专项再贷款的操作流程主要步骤9 图表10：部分银行率先行动，开始着手相关贷款业务营销活动，逐步明确业务范围，确认目标客户10 图表11：近期采用专项贷款进行回购、增持的案例来看，央国企、重要指数成分股、部分行业龙头积极发挥带头作用11 图表12：标的池1：触发市值管理要求且经营较为稳健的上市公司12 图表13：标的池2：低资本开支、高股息率且经营能力较为稳健的上市公司13 图表14：标的池3：估值较低且经营较为稳健的中央国有企业14 1三个维度看A股回购、增持情况 11国内回顾：政策演变及市场下行，A股回购、增持力度提升 政策松绑叠加市场下行，上市公司回购力度持续抬升。政策逐步松绑推动市场回购数量逐步增加，例如，2018年10月《中华人民共和国公司法修正案》草案（征求意见稿）建立了库存股制度；2019年1月对上市公司回购股份做了资金来源等多方面放松；2020年10月鼓励上市公司回购股份；后续政策进一步优化回购条件，推动回购数量增加。此外，回购股票是上市公司提振市场信心、稳定股价及改善资本结构的重要手段，历史数据表明，市场下行期间，A股上市公司回购预案数量也显著提升。 图表1：2020年以来，上市公司发布回购预案数量持续提升图表2：历史来看，市场下行阶段，上市公司发布回购预案数 显著提升 2500 2000 1500 1000 500 0 20112012201320142015201620172018201920202021202220232024 500 预案数量（家） 2019年1月对上2020年10月 市公司回购股份鼓励上市公司做了多方面放松回购股份 2018年10月《中华人民共和国公司法修正案》草案（征求意见稿）建立库存股制度 450 400 350 300 250 200 150 100 50 201601 201604 201607 201610 201701 201704 201707 201710 201801 201804 201807 201810 201901 201904 201907 201910 202001 202004 202007 202010 202101 202104 202107 202110 202201 202204 202207 202210 202301 202304 202307 202310 202401 202404 202407 0 2000 股权激励注销实施股权激励重组 市值管理 员工持股计划其他 实施股权激励或员工持股计划 盈利补偿 万得全A（逆序，右） 2500 3000 3500 4000 4500 5000 5500 6000 6500 7000 资料来源：Wind，国联证券研究所注：数据截至2024年10月17日 资料来源：Wind，国联证券研究所 注：本图左轴单位为回购预案家数，数据截至2024年9月30日 政策监管趋严叠加市场下行，上市公司减持力度逐步减少，增持力度有所提升。近年来，证监会陆续出台一系列减持相关规定规范上市公司股东减持行为，加强对违规减持、“绕道式”减持的监管，同时严惩违规减持行为，使得上市公司减持力度逐步减少。根据Wind统计，今年截至10月17日，2024年减持案例数量仅为2652例，远低于2023年全年总数（9257例）；而当前的增持案例数已达4504例，超2023年全年总数（2736例）。此外，历史数据表明，在市场上行阶段，减持金额通常增加，而市场下行期往往对股东减持意愿有所压制，减持力度相对减弱而增持力度相对增强。 图表3：2020年以来，上市公司减持力度逐步下降图表4：历史数据表明，市场上行阶段，减持金额通常增加 16000 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 2022年1月，证监会颁布新的《董监高持股变动规则》 0 1000 2000 3000 2024年5月24日，证监会4000 正式发布《上市公司股东减持股份管理暂行办法》 5000 6000 2000 00 2000 4000 6000 8000 增减持金额（亿元）万得全A（逆序，右） 3000 3500 4000 4500 5000 5500 6000 0 2018201920202021202220232024 增持案例数（家）减持案例数（家）增减持金额（亿元，右轴） 7000 10000 201801 201803 201805 201807 201809 201811 201901 201903 201905 201907 201909 201911 202001 202003 202005 202007 202009 202011 202101 202103 202105 202107 202109 202111 202201 202203 202205 202207 202209 202211 202301 202303 202305 202307 202309 202311 202401 202403 202405 202407 202409 6500 资料来源：Wind，国联证券研究所注：数据截至2024年10月17日 资料来源：Wind，国联证券研究所注：数据截至2024年9月30日 市值管理关注度提高，回购及增持重要性提升。年初以来，资本市场改革深化和国资委对市值管理关注提升，提出要引导上市央国企提升投资价值。2024年4月“新国九条”提出制定上市公司市值管理指引，研究将上市公司市值管理纳入企业内外部考核评价体系。2024年9月证监会出台《上市公司监管指引第10号市值管理（征求意见稿）》，回购及增持作为推动上市公司投资价值提升的主要手段被重点提及。 图表5：年初以来，资本市场的改革深化和国资委对市值管理的关注提升，提出积极引导众多央国企积极采取措施推动价值提升，其中回购及增持是推动上市公司投资价值提升的重要手段 时间 部门 政策来源 政策重点内容 2024年1月 国资委 地方国资负责人会议 支持有条件的企业加快改制上市步伐，推动地方国有控股上市公司提升发展质量，强化市值考核评价，积极维护股东权益。 2024年1月 国资委 国新办新闻发布会 进一步研究将市值管理纳入中央企业负责人业绩考核。前期国资委已经推动央企把上市公司的价值实现相关指标纳入到上市公司的绩效评价体系中，在此基础上，把市值管理成效纳入对中央企业负责人的考核，引导中央企业负责人更加重视所控股上市公司的市场表现，及时通过应用市场化增持、回购等手段传递信心、稳定预期，加大现金分红力度，更好地回报投资者。 2024年1月 证监会 证监会2024年系统工作会议 加快构建中国特色估值体系，支持上市公司通过市场化并购重组等方式做优做强，推动将市值纳入央企国企考核评价体系，研究从信息披露等角度加大对低估值上市公司的约束。大力推动提升上市公司的可投性，完善上市公司质量评价标准，督促和引导上市公司强化回报投资者的意识，更加积极开展回购注销、现金分红。 2024年1月 国资委 《以新担当新作为开创国资央企高质量发展新局面》 深入推进提高央企控股上市公司质量专项行动，完善上市公司绩效评价体系，充