月度市场策略：如何把握盘整期的结构性机会？

策略月报|投资策略 月度市场策略：如何把握盘整期的结构性机会？ 赖烨烨首席策略分析师Melody_lai@spdbi.com(852) 2808 0411 近期市场交易逻辑已发生变化。9月24日，国新办发布会宣布了一系列货币宽松政策，以及房地产和资本市场支持政策，整体规模大超市场预期。两天后罕见地在九月召开的政治局经济会议进一步确认政策宽松基调，政策转向使得市场信心大受鼓舞，刺激中国股票市场大幅反弹。然而，10月9日至今，市场静待更多政策刺激出台，乐观市场情绪有所消化，股指重回震荡态势。在市场情绪尚未扭转前，如果经济数据或企业盈利出现不及预期的情况，大多数情况下股指会承压。在市场情绪扭转后，若基本面不及预期，超预期政策出台的可能性或会加大，反而会提升市场情绪，驱动股指反弹。 2024年10月21日 复盘日股1990年至2000年走势。为了更好地分析本轮行情接下来可能的演绎走向，我们用跨国别与跨市场横向比较的方法来复盘1990年至2000年日股所经历的四轮牛市以及分析背后驱动市场的因素（包括GDP、通胀、利率、政策和汇率等因素）。我们发现日股在1992-1993年的走势尤其值得参考。在该轮牛市前，日本经济动能走弱，房地产下行，资产负债表收缩，CPI持续回落，导致日股在1991年-1992年中持续下跌。1991年7月，日本央行转向宽松货币政策，日本政府随后也推出了积极的财政政策。当时日本央行货币宽松的步伐相对谨慎，财政政策出台的力度和节奏也相对克制。然而，政策的明显转向使得日股开启了一波牛市行情。本轮中国股市的行情，无论是受宏观经济的影响还是政策转向的驱动，均与当时的日本股市有一定相似之处。 我们把日股1992-1993年这轮牛市分为三个阶段。第一个阶段为快速反弹期，高贝塔股涨幅领先，市场情绪高涨。第二阶段为盘整震荡期，板块和风格轮动较快，出现了阿尔法行情，信息与通信板块领涨，市场情绪逐步得到消化。第三阶段为再度上涨期，原因可能是政策逐步反映到经济基本面和企业盈利上，所以在年报披露期前后股指又重新开始反弹。 短期大盘价值风格或重新占优。9月中至今，中国市场经过大涨后回调，价值股与成长股并未出现明显分化，但大盘股跑赢小盘股。短期来看，区域性地缘政治危机持续升温，海外不确定性明显加大，可能会使投资者风险偏好有所降温，我们预期大盘价值风格或将重新占优。行业配置上，关注防御性较强的电信服务和必选消费行业。 如何把握盘整期的结构性机会？本轮中国股市行情的第一阶段普涨行情或已结束，目前或已进入第二阶段盘整震荡期。建议关注港股市场上一些前期表现落后但基本面稳健的有中长期投资价值的个股，比如优质的高息股，有望受益于利率持续下行的趋势；以及回购较多的绩优蓝筹股。 投资风险：政策刺激不及预期，地方政府债务负担加剧，地缘政治紧张局势升级，人民币大幅贬值，流动性趋紧。 目录 焦点图表...........................................................................................................................................4月度中国市场回顾.............................................................................................................................5估值：市场乐观情绪驱动估值快速修复...........................................................................................7盈利增长：今明两年盈利预期有所下调...........................................................................................9资金流向：拐点或已出现，但仍需观察外资回流的持续性...........................................................11行业配置、轮动与风格切换............................................................................................................13短期投资交易策略：把握盘整期的阿尔法机会..............................................................................16 图表目录 图表1：中证国新港股通央企红利ETF前10大权重股.........................................................................4图表2：年初至今，前20大回购金额最多的港股...............................................................................4图表3：9月中至今，主要中国股指大幅上涨后回落............................................................................5图表4：受估值扩张驱动，9月中以来MSCI中国指数板块全线上涨，房地产、可选消费和信息技术领涨...........................................................................................................................................................5图表5：恒生综合指数中，在估值扩张驱动下，全部板块上涨，消费和房地产板块涨幅领先.......6图表6：沪深300指数情况类似，所有板块均受到估值扩张录得上涨，信息技术、金融板块领涨.......................................................................................................................................................................6图表7：相对于全球主要市场，中国股票指数盈利增速更强，估值水平更吸引...............................7图表8：目前主要中国股票指数的估值水平仍较为吸引.......................................................................8图表9：MSCI中国指数前瞻市盈率..........................................................................................................8图表10：恒生指数前瞻市盈率.................................................................................................................8图表11：沪深300指数前瞻市盈率.........................................................................................................8图表12：近期AH溢价小幅收窄，目前为46%.......................................................................................8图表13：主要中国股指2024年/2025年盈利增长预期：中概股较领先.............................................9图表14：MSCI中国2024/2025年的EPS增长一致预期：过去一个月有所下调...................................10图表15：恒生指数2024/2025年的EPS增长一致预期：过去一个月有所下调................................10图表16：沪深300指数2024/2025年的EPS增长一致预期：过去一个月下调幅度放缓................10图表17：过去一月，被动型外资大幅净流入，主动型外资一度录得净流入中国内地股市...........11图表18：10月前两周，无论是国内资金还是外资均录得较大净流入..............................................11图表19：外资已连续5个月持续净流入港股……..................................................................................12 图表20：……主要由被动型外资驱动......................................................................................................12图表21：过去一月，南向资金净流入有所放缓...................................................................................12图表22：MSCI中国各板块：房地产、医疗健康、日常消费板块2024年EPS增速较为领先，医疗健康、可选消费和信息技术板块2025年EPS增速较为领先...............................................................13图表23：近一月，除工业、日常消费和金融外，其他板块盈利预期均有所下调，房地产、材料和信息技术板块下调幅度较大.....................................................................................................................14图表24：恒生综合指数轮动热力图.......................................................................................................14图表25：沪深300指数轮动热力图.......................................................................................................15图表26：过去一月，价值股和成长股分化不大...................................................................................15图表27：……大盘股继续跑赢小盘股......................................................................................................15图表28：第一轮牛市前，日本经济动能开始走弱