中国民航2024冬航季换季展望：总量稳定结构优化，保障供需继续恢复

股票研究/2024.10.22 总量稳定结构优化，保障供需继续恢复航空 评级：增持 ——中国民航2024冬航季换季展望 岳鑫(分析师)陈亦凡(研究助理) 0755-239767580755-23976666 yuexin@gtjas.comchenyifan029909@gtjas.com 登记编号S0880514030006S0880124070025 本报告导读： 相关报告 上次评级:增持 股票研 究 行业更 新 证券研究报 告 2024年冬航季航班计划总量稳定，国内减班国际增班，继续保障供需继续恢复。待供需恢复，中国航司盈利中枢上升可期。建议淡季逆向布局航空。 投资要点： 中国民航冬春换季：航班计划总量同比稳定，保障供需继续恢复。过去数年国际客班持续低于疫前，航司积极申请新增国内三四线时刻，并申请干线国际时刻临时转为国内时刻使用，将过剩运力转投 国内。该操作阶段性助力机队周转提升，但同时导致运力错配问题不仅导致国内市场供给过剩，同时宽体机转投国内导致单位成本高企。随着航班计划执行率监管逐步回归正常，我们认为航班计划趋势将对未来供需恢复具有参考意义。自2024年10月27日，中国民航将开始执行2024年冬航季航班计划。根据Pre-flight，2024年冬航季预排航班计划总量同比略降0.6%，基本平稳。新航季延续国内减班国际增班趋势，将继续保障供需恢复，改善宽体机错配问题。 国内航线：航班计划同比略降，航线结构继续优化。新航季国内航 班计划同比下降1%。其中，三大航国内航班计划同比减少3%，主 要为干线国内时刻转飞国际，以及三四线减班，意味着新航季国内过剩运力消化趋势将可持续。1）主协调机场国内时刻转飞国际（减班中占比约1/4）：浦东/白云/首都等机场减班最多，基本均转回国际地区时刻，继续保障国际增班消化干线过剩运力，顶层指导下强化国际枢纽建设。2）非主协调机场国内时刻缩减（减班中占比约3/4）航司继续缩减三四线运力增投，将有助于减少对地方补贴的依赖，以及消减票价拖累效应。传统航司盈利具有二元结构，优质干线时刻积累将决定航司长期盈利能力。相较于2019年，大部分上市航司均不同程度航网优化，待供需恢复，盈利中枢上升将超市场预期。 国际航线：航班计划同比增长，内航环比继续增班。新航季国际航 班计划同比增长5%，环比2024夏航季基本持平。与市场认为的新 航季国际客班恢复停滞不同，国内航司通过市场份额提升继续国际增班。1）内航：环比增班8%，主要增班东北亚（日本）、东南亚（泰国/马来西亚等）、澳洲、欧洲等方向。2）外航：环比减班12%，减班方向与中方相反。区别于中方旨在消化过剩运力，推测外航减班基于经济性。对于市场最为关注的美线，新航季国内大航航班计划基本稳定，美国达美航空小幅增班。估算新航季中美直飞客班较2019年恢复仍不足三成，考虑中美中转客流仍成规模，未来随着出境需求继续恢复，预计中美直飞客班有望继续恢复。 投资策略：航空具超预期大逻辑，建议淡季逆向布局。长期而言， 中国航空消费渗透率仍低，需求空间巨大，空域时刻瓶颈持续，票 价基本市场化，且机队增速显著放缓。待供需恢复，航司盈利中枢超预期上升可期。2023-24年供需恢复中，换季将保障供需继续恢复。提示市场预期仍处低位，航司长期价值渐显，淡季逆向布局。维持吉祥航空、中国国航、南方航空、中国东航、春秋航空“增持” 风险提示：经济，油价汇率，行业政策，增发摊薄，安全事故等。 航空《【国君航空】Q3业绩同比下降预期充分， 换季后供需将继续恢复》2024.10.18 航空《国庆客流再创新高，建议淡季逆向布局》 2024.10.08 航空《提示油价下跌期权，建议逆向布局》 航空《暑运客流创历史新高，客座率票价平疫前》2024.09.02 2024.09.19 航空《暑运客流增长超预期，后续淡季需求具韧性》2024.08.21 图1：2024年冬航季：航班计划总量同比稳定，延续国内减班国际增班趋势，保障供需继续恢复 图2：2024年冬航季国内减班：1/4为主协调国内转飞国际，3/4为三四线国内减班 国内航司同比2023年冬航季排班变化 20% 15% 10% 5% 16% 2024年冬航季三大航国内同比减班量 主协调始飞航班25% 0% -1% 0% -5% -10% -15% -12% 合计国内国际地区 其他机场始飞航班75% 数据来源：Pre-flight，国泰君安证券研究数据来源：Pre-flight，国泰君安证券研究 图3：2024年冬航季国际增班：国际航班计划环比持平，内航增班外航减班 图4：2024年冬航季国际客班较2019年：亚欧澳继续增班 国际排班环比2024年夏航季变化 10% 5% 0% -5% -10% -15% 8% 0% -12% 合计国内航司海外航司 160% 140% 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% TOP15国际航线2024年冬航季较2019年恢复程度 日本泰国韩国美国越南柬埔寨新加坡 马来西亚澳大利亚 缅甸菲律宾 印度尼西亚 印度 德国英国 数据来源：Pre-flight，国泰君安证券研究 数据来源：Pre-flight，国泰君安证券研究 备注：TOP15航线国家依照2019年冬航季航班计划时刻表统计。 图5：2024年冬航季国际客班较2019年：美线恢复不足三成图6：2024年冬航季换季将继续保障供需恢复 国内航司国际航司 国内ASK国际ASK 400 中美航线每周计划航班 350 300 250 200 150 100 50 - 19冬春23冬春24夏秋24冬春 140% 三大航ASK较2019年 120% 100% 80% 60% 40% 20% 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 2024-04 2024-07 0% 数据来源：Pre-flight，国泰君安证券研究数据来源：民航局，国泰君安证券研究 股价市值净利润（亿元人民币）PE 代码简称亿元PB评级 2024/10/212023A2024E2025E2026E2024E2025E2026E 人民币 603885.SH 吉祥航空 12.45 元 276 8 14 22 29 20 12 9 3.3 增持 00753.HK 中国国航H 3.80 港元 574 -10 8 61 150 74 9 4 1.6 增持 601111.SH 中国国航 6.95 元 1,153 -10 8 61 150 150 19 8 3.2 增持 00670.HK 中国东航H 2.08 港元 422 -82 2 47 88 209 9 5 2.4 增持 600115.SH 中国东航 3.61 元 805 -82 2 47 88 398 17 9 4.7 增持 01055.HK 南方航空H 3.07 港元 507 -42 15 50 94 34 10 5 1.4 增持 600029.SH 南方航空 5.88 元 1,066 -42 15 50 94 71 21 11 3.0 增持 601021.SH 春秋航空 53.58 元 524 23 29 38 44 18 14 12 3.3 增持 表2：航空行业A/H股重点公司盈利预测与估值 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 表3：可比航空公司估值参考表 交易货 净利润 净资产收益 公司名称股票代码收盘价 市值 市盈率 一致预期 市净率 负债率 币 率 率 2024/10/2 1 （亿人民币） （TTM ） 2024 E 2025 E 2026 E （MRQ ） 2023(%) 2023(%) 2023(% ) 中国国航601111.SH6.95 人民币 1,153 -305 0 17 11 3.2 -1.1 -3.4 89.5 600029.S5.88 南方航空 人民币 1,066 -42 49 17 11 3.0 -1.9 -10.8 83.2 H 600115.S3.61 中国东航 人民币 805 -17 115 15 9 4.7 -7.6 -23.4 85.4 H 601021.S53.58 春秋航空 人民币 524 19 18 14 12 3.2 12.6 15.3 64.4 H 603885.S12.45 吉祥航空 人民币 276 23 18 12 10 3.3 3.8 8.4 81.3 H 华夏航空002928.SZ7.82 人民币 100 -54 26 12 8 3.2 -18.7 -27.0 83.0 平均值 654 -63 38 15 10 3.4 -2.2 -6.8 81.1 中国国航0753.HK3.8 港元 576 -155 1.6 -1.1 -3.4 89.5 国泰航空0293.HK7.9 港元 466 6 7 6 6 1.0 9.6 14.6 65.5 中国南方航空股3.1 1055.HK 港元 508 -22 1.4 -1.8 -10.6 83.1 份 中国东方航空股2.1 0670.HK 港元 424 -9 -100 10 6 2.2 -7.3 -22.0 84.7 份 平均值 493 -45 -47 8 6 1.5 -0.2 -5.3 80.7 达美航空DAL.N55.8 美元 2,556 7 8.1 6.8 6.1 2.6 7.9 52.1 37.0 西南航空LUV.N31.0 美元 1,318 238 58.5 20.9 14.1 1.8 1.8 4.4 25.3 美联航UAL.O74.2 美元 1,731 7 6.0 5.2 4.6 1.8 4.9 32.3 48.4 美国航空AAL.O13.1 美元 610 -63 9.4 5.9 4.5 -1.6 1.6 - 64.5 阿拉斯加航空ALK.N44.9 美元 402 24 9.2 7.8 6.2 1.3 2.3 5.9 26.1 西空航空SKYW.O95.8 美元 273 19 12.4 11.0 9.9 1.5 1.2 1.5 44.0 捷蓝航空JBLU.O8.1 美元 198 -3 - - 66.3 0.9 -3.2 -9.0 38.8 忠实航空ALGT.O65.7 美元 85 -74 73.0 11.0 7.1 0.8 4.7 8.9 48.5 精神航空SAVE.N1.5 美元 11 0 - - - 0.3 -8.3 -33.1 73.2 平均值 798 17 25 10 15 1.0 1.4 7.9 45.1 瑞安航空RYAAY.O45.4 美元 1775 13 11.3 13.8 11.1 2.8 12.2 23.5 25.1 国际统一航空集213.1 IAG.L 便士英 967 4 4.7 4.3 4.0 3.3 9.0 100.4 42.7 团 镑 德国汉莎航空LHA.DY8.2 欧元 759 6 5.3 3.5 3.0 1.0 4.7 18.5 30.8 法荷航AF.PA9.1 欧元 184 8 1.6 1.0 0.9 -0.9 3.1 - 39.6 平均值 921 8 6 6 5 1.5 7.3 47.5 34.5 6.5 新加披航空C6L.SG 新加坡 1047 7 7.5 9.4 13.4 1.2 12.1 16.3 31.2 元 全日本航空9202.T2,942.5 日元 676 9 9.9 11.2 10.5 1.3 5.2 10.8 47.8 日本航空9201.T2,410.5 日元 500 13 11.7 10.5 9.3 1.2 2.5 4.3 36.7 澳洲航空QAN.AX7.4 澳元 572 9 8.2 7.2 6.6 39.7 8.8 - 33.0 003490.K23,600.0 大韩航空 S 韩元 442 7 6.0 6.2 6.2 0.8 6.6 11.4 36.0 平均值 648 9 9 9 9 8.9 7.1 10.7 37.0 数据来源：Wind，彭博，国泰君安证