Q3毛利率承压，未来扩产贡献值得期待

24年1-9月公司实现收入/归母净利/扣非归母净利/经营现金流为38.71/3.70/3.52/2.66亿元、同比增长10.28%/5.41%/5.60%/199.79%，非经主要为政府补贴0.14亿元，同比下降27%。经营性现金流低于净利主要由于存货和应收增加、应付减少。 24Q3公司收入/归母净利/扣非归母净利为13.15/1.04/0.93亿元、同比增长10.54%/7.79%/5.13%，业绩低于市场预期，我们分析主要由于羊毛纱线内销低迷以及羊绒订单结构改善不明显。 分析判断: 收入增长放缓主要来自内销。Q3收入同比增长10.5%，较Q2收入同比增速8.4%有所提速，主要受益于公司产能陆续释放及现有产能的提质增效，我们判断外销保持稳健增长、内销仍相对低迷。 Q3毛利率下降，归母净利率降幅低于毛利率主要由于Q3财务及研发费用率下降。（1）2024Q3公司毛利率/归母净利率为16.55%/7.9%、同比下降1.07/0.2PCT，我们分析毛利率下降主要由于羊绒产品结构承压，归母净利率降幅低于毛利率主要由 于财务 及研发 费用 率下降 。24Q3销 售/管 理/研 发/财 务费 用率 分 别 为2.07%/2.98%/2.05%/0.26%，分别同比下降0.05/-0.27/0.34/0.87PCT，财务费用率下降主要由于汇兑亏损减少1000万；其他收益/收入同比增加0.24PCT，公允价值变动收益/收入同比下降0.09PCT，资产及信用减值损失/收入同比增加0.13PCT，营业外支出/收入同比减少0.11PCT，所得税/收入同比减少0.07PCT。（2）2024年前三季度毛利率/归母净利率为19.38%/9.56%，同比下降0.04/0.44PCT，归母净利率下降更多主要由于上半年财务费用率增加。前三季度销售/管理/研发/财务费用率分别为1.81%/2.79%/2.23%/0.73%，分别同比增加-0.06/0.12/-0.13/0.81PCT；其他收益/收入同比增加0.27PCT。 存货微增。24Q3期末公司存货为17.98亿元、同比增加0.61%；存货周转天数为158天、同比减少10天。应收账款为7.14亿元、同比增长9.0%；应收账款周转天数为39天、同比持平。应付账款为5.4亿元、同比下降32.2%；应付账款周转天数为34天、同比减少10天。 投资建议 我们分析，（1）根据公司公告，今明年新增产能主要来自二期毛精纺纱线15000锭（开始陆续投产）、子公司新澳越南“50，000锭高档精纺生态纱纺织染整项目”一期2万锭预计今年底至25年建设完成并陆续投产；子公司新澳银川“20000锭高品质精纺羊毛（绒）纱建设项目”计划于2025年下半年陆续投产。（2）羊绒产能利用率目前持续改善，但质量和效率仍有提升空间，因此调结构驱动下毛利率仍有提升空间；（3）长期来看，未来公司继续实施宽带战略，一方面横向拓展纱线品类，另一方面拓展客户有望拓展至运动、 户外、梭织、家纺、产业用纺织品等；相较国内外竞争对手来看，公司具备备货快反能力、设备水平领先于对手，成本上优势显著，未来有望持续抢占份额。下调24/25/26年收入预测51.1/58.0/65.7亿元至49.1/55.5/62.5亿元；下调24/25/26年归母净利预测4.77/5.41/6.56亿元至4.32/4.95/5.85亿元，对应下调24/25/26年EPS预测0.65/0.74/0.90元至0.59/0.68/0.80元，2024年10月20日收盘价6.91元对应PE分别为12/10/9倍，维持“买入”评级。 风险提示 毛条利润恢复不及预期风险、羊绒毛利率提升低于预期风险、原材料价格波动风险、系统性风险。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。