乘国产替代之东风 追信创改革之星光

香港股市│软件行业 首次覆盖：买入目标价：5.50港元 乘国产替代之东风追信创改革之星光 产品结构覆盖全客户群体，云服务为增长驱动力 浪潮数字企业的主打产品，海岳PaaS平台、海岳GS Cloud、智能ERP inSuite等可服务全类别大中小企业，为客户夯实数字技术底座，为企业打造智能制造整体解决方案，并对外提供数字供应链、智能工厂、工业智能场景等专业化服务。公司自2017年期加速向云服务业务转型，云服务收入快速提升，成为公司核心驱动力。云服务收入2019至2023年间的复合增长率为50.7%；2023年云服务收入占比为24.1%，预计将保持增长态势。云业务的运营利润亏损率近年不断改善，2023年为-2.8%，预计2024年云服务开始扭亏为赢，并逐步带动公司整体利润提升。 受益于ERP国产化进程加速 国家政策引领企业数字化转型升级和创新，多项政策推动ERP行业改革。2015年国务院的《中国制造2025》就强调要研发自主可控的应用软件。2022年的国资委79号文件全面加速了国产信创产品替代进口产品的过程。文件要求到2027年央企国企100%完成国产信创替代。企业管理系统涉及众多企业核心数据，对提升企业经营能力至关重要，要实现真正的自主可控，办公室基础软件的国产化既是首要也是必然。浪潮数字凭借自身产品的优势，与浪潮集团旗下其他子公司形成协同效益，助力集团型企业客户数字化转型及提升数字化能力和建构云计算平台。 盈利预测及评级 公司的实际控制人为山东省国资委，母公司为浪潮集团。我们相信在国产企业软件市占率稳步提升的趋势中，浪潮数字有望夯实护城河，并实现利润稳步增长。预测公司FY24E/FY25E收入同比增长20.7%/20.1%；在毛利率扩张和云服务实现盈利贡献下，FY24E/FY25E净利润同比增长77.0%/45.0%至3.6亿/5.2亿元。给与FY24E 1.0倍市销率（不包括物联网解决方案业务）或FY25E 0.8倍市销率，对应FY25E 11倍市盈率估值，目标价为5.50港元。首次覆盖，给予“买入”评级。 来源：彭博、中泰国际研究部 风险提示 1）经济环境疲弱，制造企业面临利润挑战，影响IT类项目支出，项目预算下降；2）大型国企的应收账款期限较长。 分析师陈怡（Vivien Chan）+852 2359 2941vivien.chan@ztsc.com.hk 目录 投资亮点............................................................................................................3云服务收入显著提升................................................................................................3国产替代势不可挡..................................................................................................3ERP国产化进程加速.................................................................................................4行业：国产ERP市占率近70%，高端市场仍被国外厂商占据.................................................................6盈利预测与估值......................................................................................................7公司背景............................................................................................................9背靠浪潮集团，国产ERP领军企业....................................................................................9云服务、管理软件协助企业数字化转型产品结构覆盖全客户群体..........................................................9投资风险...........................................................................................................11历史建议和目标价...................................................................................................13 图表目录 图表1：主要财务数据（人民币百万元）.................................................................................1图表2：云服务收入显著提升（人民币百万）............................................................................3图表3：一系列政策推动企业数字改革...................................................................................4图表4：深化产业带布局...............................................................................................5图表5：2021年中国ERP行业市场竞争格局..............................................................................6图表6：2021年中国高端ERP行业市场竞争格局..........................................................................6图表7：2018-2026E全球ERP软件市场规模..............................................................................6图表8：2016-2021中国ERP软件市场增长...............................................................................6图表9：盈利预测.....................................................................................................7图表10：软件行业同业比较............................................................................................8图表11：公司核心管理层拥有丰富行业经验..............................................................................9图表12：浪潮海岳PAAS平台IGIX.....................................................................................10图表13：浪潮海岳GSCLOUD...........................................................................................10图表14：浪潮易云在线...............................................................................................11图表15：财务摘要（年结：12月31日；人民币百万元）..................................................................12 投资亮点 云服务收入显著提升 从公司收入结构上来看，云服务由于起步较晚，占收入比重较小，但此业务的增长速度最快。云服务主要帮助企业上云并为企业提供相关的云管理软件。云服务收入从2019年的3.9亿快速增长至2023年的20.0亿，期间年复合增长率为50.7%。同时，云服务占收入比从2019年13.4%增长至2023年的24.1%，预计这部分收入比还将持续提升。从公司实施云转型到现在，期间虽然受到疫情影响，云服务的经营利润处于亏损，但2023年期经营利润亏损已经大幅收窄至5,620万元，经营利润率为-2.8%。我们认为2024年云服务业务有望实现正经营利润。管理软件业务收入规模从2019年的19.7亿增长值2023年的24.7亿元，复合增长率为5.8%。由于云服务的占比不断提升，管理软件的收入占比下降至29.7%。2023年物联网解决方案的收入为38.3亿，占收入46.2%。虽然物联网解决方案的收入规模较大，并且2019-2023年间的复合增产率为63.1%，但此部分业务的经营利润率较低，仅1.4%。预计未来物联网解决方案将维持稳定增长及保持低利润率区间。公司的收入增长和利润提升均来自于云服务。 来源：公司资料，中泰国际研究 国产替代势不可挡 ERP (Enterprise Resource Planning)软件，即企业资源计划软件，是一种集成化的企业管理软件系统，它包含了企业的各种业务功能，如财务管理、人力资源管理、采购管理、销售管理、库存管理、生产管理等。ERP软件通过集成和优化企业内部的业务流程，帮助企业实现资源的合理配置和有效利用，从而提高企业的运营效率和管理水平。它包含客户/服务架构，使用图形用户接口，应用开放系统制作。除了已有的标准功能，它还包括其它特性，如品质、过程运作管理、以及调整报告等。 ERP软件在中国企业的广泛应用已经超过三十年。自从1989年Oracle进入中国市场以来，外资知名ERP厂商，例如，SAP、Oracle、Infor等曾经占据主导地位。自21世纪起，随着国内云计算、大数据、人工智能及互联网技术等新一代信息技术的迅猛发展，云化、数字化、平台化、组件化、服务化的ERP系统成为了市场的焦点。在此背景下，国产ERP产品正在弯道超车，并取得客观的市场份额。 国家政策引领企业数字化转型升级和创新，多项政策推动ERP行业变革。早在2015年国务院发布的《中国制造2025》中就强调要开发自主可控的应用软件，2021年工信部发布《“十四五”软件和信息技术服务发展规划的通知》提出，到2025年，规模以上企业软件业务收入突破14万亿元，年均增长12%以上。近年，伴随着中美关系更加复杂化，潜在信息安全问题越发受到关注。2020年以来，中国国资委、国务院、工信部等多个部门先后出台ERP行业相关国家政策，推动ERP行业变革，并明确表示“集成电路产业和软件是信息产业的核心”；“鼓励软件企业执行软件质量、信息安全、开发管理等国家标准”等。 ERP国产化进程加速 202