供需结构失衡矛盾未改，买入套保沿循成本端支撑

尿素：震荡2024年10月14日 报告日期： ★尿素供应端压力持续存在，关注成本端挤压的显性化程度 四季度仍有大量尿素拟建产能等待释放，即使考虑部分装置延期可能性，新增产能规模也可能达到200万吨/年，在总产能中的占比接近3%，扩能带来的供应压力在四季度将延续。而在潜在的秋冬季检修带来的供应减量方面，我们认为需相对弱化行政手段导致的减量预期，而更为关注价格波动带来的自发性减量可能。经综合测算，我们预计Q4尿素平均日产18.04万吨，较去年同期相比增长4.6%。 联系人： 王嘉钰化工分析师从业资格号：F03117867Tel:86-15258910387Email:Jiayu.wang@orientfutures.com ★需求暂无强驱动，淡储新规或平抑价格波动率 四季度尿素需求端的驱动可能并不明显。农业需求短期集中释放，后续将逐步迈入传统淡季；化肥储备新规指引下，尿素冬储节奏也或较为平缓、分散；肥企入场拿货意愿与节点或参考成本线及前低附近；脲醛树脂与三聚氰胺等其他工业需求四季度整体或较为平稳，宏观政策传导仍需时间。因此，我们认为需求端在四季度对尿素价格所起的作用更多为底部支撑，而非向上驱动。 ★印度尿素需求略优于预期，但我国出口暂时仍受政策约束 印度受益于较强的季风降雨，近期农需较超预期，与之相伴的是更为密集的尿素招标。但受限于出口政策，我国货源并未参与近几轮的印标，内外价格联动机制失效，价差有所拉大。而在巴西方面，旱灾或影响到作物种植并进而影响到氮肥使用量，若后续其对我国硫酸铵需求不及预期，或导致更多硫酸铵滞留在国内消化，需关注硫酸铵供应压力对尿素价格的间接传导可能，不过该影响相对有限，核心关注点仍在于工厂出口意愿提升下，政策预期波动情况。 ★投资建议 在出口缺位的背景下，尿素的核心矛盾将仍在于扩能带来的供应压力上，泄压路径主要为冬季的潜在减产与社会库存蓄水池。需求端在四季度对尿素价格所起的作用可能更多为底部支撑，而非向上驱动。而在国际市场上，虽然印度农业需求略超预期，但由于出口政策口径仍未发生变化，因此相关利好并未传导至国内价格。综合来看，四季度尿素供需压力依旧较大，但由于当前价格已经接近边际产能成本线，考虑到出口预期的潜在波动以及政策引导下远月工业预 期 的 小 幅 上 修 ， 我 们 也 不 建 议 过 于 看 空 ，UR2501合 约 关注1700-1900元/吨，有套保需求者于区间下沿附近可考虑分批拿货。 ★风险提示 政策调整超预期，煤炭或天然气价格大幅波动。 目录 1、出口政策延续叠加扩能兑现，尿素三季度震荡走弱.......................................................................................................32、尿素供应端压力持续存在，关注成本端挤压何时能够显性化.......................................................................................43、农需暂无强驱动，淡储新规或平抑价格波动率...............................................................................................................84、印度尿素需求略优于预期，但我国出口暂时仍受政策约束.........................................................................................125、投资建议.............................................................................................................................................................................146、风险提示.............................................................................................................................................................................15 图表目录 图表1：尿素01合约季节性走势................................................................................................................................................................4图表2：尿素工厂库存..................................................................................................................................................................................4图表3：尿素日产（周度平均）..................................................................................................................................................................5图表4：尿素周度开工率..............................................................................................................................................................................5图表5：2024年三季度尿素投产/产能置换复产预期...............................................................................................................................5图表6：固定床装置一览..............................................................................................................................................................................6图表7：秦皇岛动力煤现货价格..................................................................................................................................................................7图表8：无烟煤晋城价格..............................................................................................................................................................................7图表9：复合肥企业开工率..........................................................................................................................................................................8图表10：复合肥工厂库存............................................................................................................................................................................8图表11：三聚氰胺周度产量........................................................................................................................................................................9图表12：三聚氰胺月度出口量....................................................................................................................................................................9图表13：尿素淡储政策新规概览及对比..................................................................................................................................................10图表14：房屋竣工面积累计值及同比增速..............................................................................................................................................11图表15：商品房销售面积累计值及同比增速..........................................................................................................................................11图表16：中东尿素FOB价........................................................................................................................................................................12图表17：波罗的海尿素FOB价................................................................................................................................................................12图表18：近一年印度尿素招标情况.....................................