棕榈油：产地库存压力仍未体现，豆油：美豆卖压大，较棕油偏弱运行

期货研究 二〇 二2024年10月13日 四年度 棕榈油：产地库存压力仍未体现 豆油：美豆卖压大，较棕油偏弱运行 国 泰傅博投资咨询从业资格号：Z0016727Fubo025132@gtjas.com 君李隽钰（联系人）期货从业资格号：F03119603lijunyu028807@gtjas.com 安期货 研报告导读： 究 所上周观点及逻辑： 棕榈油：棕榈油在自身供应故事尚未结束之时与国内宏观及能源价格形成共振，形成阶段性牛市，周中MPOB报告库存水平高于200万吨则短暂抑制棕榈油的上行表现，但棕榈油供需矛盾仍存，反转目前来看暂不具备条件，油脂间偏强运行格局维持，周涨幅3.24%。 豆油：整体走势将跟随棕榈油与美豆为主，10月巴西中西部的雨势预报转好，USDA报告没有任何利多，全球大豆整体供应面宽松，美豆反弹受到抑制，豆油较棕榈油偏弱的格局将维持，周涨幅1.45%。 本周观点及逻辑： 棕榈油：9月MPOB报告数据显示产量下滑3.80%至182.19万吨，增产期提前结束，产量下滑超预期带来供给忧虑，出口环比增0.93%至154.28万吨并高于市场预期，消费环比大减37.42%至15.41万吨，远低于市场预期，成为本次报告的主要矛盾点之一。9月报告从产量、出口方面提供支撑，但消费数据过低带来潜在利空影响，综合来看，马来9月期末库存虽然增6.93%至201.38万吨，高于市场预期，但供给仍然偏紧，四季度棕榈油库存低于去年同期已成定局，需关注10月后的产量情况及出口能否一直偏多，因此对此库存数据不宜过度偏空对待。ITS显示10月前10口继续环比增加13.6%，月初出口仍保持一定韧性。需要等待印度进口利润转负并大幅抑制出口表现，以致于数据上看到产地某月库存意外高于预期时迎来价格压力，反转目前来看暂不具备条件，或者说基金持一个等数据出来再布空也不着急的态度，因此价格大概率可以维持高位震荡，能否继续冲高需配合国内宏观及原油价格表现。我们认为四季度仍有可能出现回调给到一个逢低做多的机会，主要理由在于1）原油暂时表现是强的，但是如果后续验证只是一个反弹而涨势告一段落，棕榈油再涨的动力就稍显不足；2）美豆还是宽松，如果巴西的天气炒作没有形成势头，那么油脂油料共振上涨的条件暂时还不成熟；3）印度股市和进口情绪松动了，销区的负反馈可能随时到来。接下来需要警惕印尼产量超预期恢复而带来的一阶段利空预期、以及印度投机库存消化过程中大幅减少对棕榈油采购的二阶段利空预期。后续基本面上看，我们对马棕今年还是保持1950万吨的年产 量预估（YOY+100），并对印尼保持5320万吨的年度产量预估（YOY-170），市场传言的暴雨影响及印尼年 减产200-300万吨的传闻暂存怀疑态度。对于10月马来平衡表，我们预计季节性减产持续，产量下滑至约176万吨，需求国进口驱动不足，印尼开始竞争出口份额等影响，预计出口略有下滑；POGO高企下的 低消费状态持续，预计库存将进一步累至210万吨左右。印尼方面，7月GAPKI数据公布产量降幅较大，对应库存也将在8-9月迎来阶段性的最低点，如果9月产量表现较好，那么印尼今年库存低点就已经过去。近期价格来看，产地棕榈油的出口基差反弹，印尼精炼利润大幅走强、印马价差回落，可以看出印尼产量恢复正如种植园和贸易商沟通情况一般增加，但兑现速度仍然较慢，现货价格依旧是在延续供给端的逻辑，也许真实的复产情况未见特别乐观，转势仍需看到产地出口报价松动或马来出口数据大幅减少，因此价格转弱可能仍需时间，预计到年底印尼库存将回到400万吨左右。综上，棕榈油仍偏强势看待，未来可能随印度结束投机采购及印尼产量恢复迎来价格的小幅回调，但考虑到增产季正在结束，回调时间可能较短，如果四季度美豆和能源转强，则有可能开启基本面与宏观的共振上行。 豆油：巴西预报持续显示后期中西部的雨势将逐渐增强，特别在10月15日后将有强降雨回归，预计播种提速，同时美国东部和墨西哥湾港口工人罢工、欧盟推迟森林砍伐法案的实施、USDA无任何利多都在无形中给美豆增添了利空气息，从而CBOT大豆波动总体偏弱，拖累豆油走势较棕榈油偏弱运行。北美油脂价格目前逐步在反应全球油脂价格底部。南美豆油有来自《巴西未来燃料法案》每年提高1%掺混的生柴端的保障。美豆油政策预期正在缓和，且明年生产商税收抵免的政策将对美豆油价格再次形成支撑，进一步的对其它进口生柴原料的政策限制也刺激美豆油价格反弹。但国际油脂持续反弹的驱动还需来自于原油和美豆端形成共振，11月大选结果是否会对生柴政策形成打击这一点正在动摇。综合来看，豆油短期随全球油脂价格底部逐步确认及棕榈油发力阶段获得了上涨的动力，短期暂以震荡偏强思路对待，但价格高位下将有较大的随美豆回调风险，等待四季度的南美天气问题带来的结构性机会。 整体来看，四季度马来棕榈油库存低于去年同期已成定局，需关注10月后的产量情况及出口能否一直偏多，因此对此库存数据不宜过分偏空对待，需要等待印度进口利润转负并大幅抑制出口表现，以致于数据上看到产地某月库存意外高于预期时迎来价格的压力，反转目前来看暂不具备条件，价格大概率可以维持高位震荡，能否继续冲高需配合国内宏观及原油价格表现，未来可能随印度结束投机采购及印尼产量恢复迎来价格的小幅回调，但考虑到增产季结束，回调时间可能较短，如果四季度美豆和能源转强，则有可能开启基本面与宏观的共振上行。豆油短期随全球油脂价格底部逐步确认及棕榈油发力阶段获得了上涨的动力，价格高位下将有较大的随美豆回调风险，等待四季度的南美天气问题带来的结构性机会。建议关注国内宏观政策及十一月美国大选结果对油脂板块的影响。 马来西亚棕榈油月度产量（万吨） 220 200 180 160 140 120 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 100 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 马来西亚棕榈油月度库存（万吨） 350 300 250 200 150 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 100 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 （正文） 期货 单位 开盘价 最高价 最低价 收盘价 涨跌幅 棕榈油主连 元/吨 8,994 9,028 8,566 8,846 3.24% 豆油主连 元/吨 8,400 8,438 8,082 8,266 1.45% 菜油主连 元/吨 9,750 9,857 9,368 9,596 1.35% 马棕主连 林吉特/吨 4,252 4,408 4,187 4,350 1.05% CBOT豆油主连 美分/磅 43.91 44.91 42.34 43.33 -1.57% 单位 成交量 成交变动 持仓量 持仓变动 棕榈油主连 手 2,731,911 2026983 508,694 19414 豆油主连 手 704,928 1380783 666,539 45531 菜油主连 手 3,959,103 1,152,944 308,847 21474 价差 单位 本周收盘 上周收盘 涨跌幅 近四周走势 菜豆09价差 元/吨 1,330 1,320 0.76% 豆棕09价差 元/吨 -580 -420 -38.10% 棕榈油91价差 元/吨 #N/A #N/A #N/A 豆油91价差 元/吨 #N/A #N/A #N/A 菜油91价差 元/吨 #N/A #N/A #N/A 仓单 单位 本周 上周 变化值 近四周走势 棕榈油 手 1,180 350 830 豆油 手 17,269 18,152 -883 菜油 手 5,023 5,128 -105 【盘面基本行情数据】表1：油脂行情数据 资料来源：同花顺，国泰君安期货研究 【油脂基本面核心数据】 图1：马来增产季正在结束图2：马棕累库速度可能持续偏慢 资料来源：MPOB，国泰君安期货研究资料来源：MPOB，国泰君安期货研究 图3：印尼库存表现6-9月持续维持低位图4：马印价差反弹 印尼棕榈油月度库存（万吨） 800 700 600 500 400 300 200 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 美元/吨 140 120 100 80 60 40 20 1月2日 1月12日 1月22日 2月2日 2月12日 2月22日 3月4日 3月14日 3月24日 4月3日 4月13日 4月23日 5月4日 5月14日 5月24日 6月3日 6月13日 6月23日 7月3日 7月13日 7月23日 8月2日 8月12日 8月22日 9月2日 9月12日 9月23日 10月3日 10月13日 10月23日 11月2日 11月12日 11月22日 12月2日 12月12日 12月22日 0 -20 -40 马来-印尼24度FOB价差 201920202021202220232024 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 -60 资料来源：GAPKI，国泰君安期货研究资料来源：路透，国泰君安期货研究 图5：马来周度降雨量情况（含两周预测）图6：印尼周度降雨情况（含两周预测） 资料来源：路透，国泰君安期货研究资料来源：路透，国泰君安期货研究 图7：ITS：马来西亚10月1-10日棕榈油出口量为 509962吨，较上月同期增加13.6% ITS马棕出口预估 万吨 图8：POGO价差持续高位，抑制国内消费 POGO价差 美元/吨 2017年2018年2019年2020年 1802021年2022年2023年2024年 400250 140 100-50 120 -200-350 160 1000 850 700 550 2017201820192020 2021202220232024 100 -500 1月1日 1月15日 1月29日 2月12日 2月26日 3月12日 3月26日 4月9日 4月23日 5月7日 5月21日 6月4日 6月18日 7月2日 7月16日 7月30日 8月13日 8月27日 9月10日 9月24日 10月8日 10月22日 11月5日 11月19日 12月3日 12月17日 12月31日 -650 80 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：Wind，国泰君安期货研究资料来源：Wind，国泰君安期货研究 元/吨 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 -200 -400 资料来源：Mystee1农产品，国泰君安期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1月1日 2019年 1月13日 1月26日 2月7日 2月19日 3月3日 3月15日 2020年 3月27日 4月8日 4月20日 5月2日 5月14日 5月26日 2021年 6月7日 6月19日 7月1日 7月13日 7月25日 8月6日 2023年 8月18日 8月30日 9月11日 9月23日 10月7日 10月19日 10月31日 2024年 11月12日 11月24日 12月6日 12月18日 元/吨 2500 2000 1500 1000 -500 资料来源：Mystee1农产品，国泰君安期货研究 12月30日 500 0 1月2日 1月14日 1月26日 2月7日 2月19日 2017年 2021年 3月2日 3月14日 3月26日 4月7日 4月19日 2018年 2022年 5月2日 5月14日 5月26日 6月7日 6月19日 7月1日 2019年 2023年 7月13日 7月25日 8月6日 8月18日 8月30日 9月11日 2020年 2024年 9月23日 10月12日 10月24日 11月5日 11月17日 11月29日 12月11日 5 12月23日 1月6日 700 600 500 400 300 200 100 0 资料来源：Mystee1农产品，国泰君安期货研究 1月20日 2月3日 2月17日 2017年 2021年 3月2日 3