美元债双周报（24年第41周）：美国经济韧性犹在，美债利率低位反弹

美国9月非农数据环比改善，服务业稳健增长。10月4日，美国劳工部发布9月美国非农就业数据，非农就业人数增长25.4万，超出市场一致预期的15万人和前值15.9万人，失业率则由8月的4.2%进一步下降至4.1%，“萨姆规则”衰退警报解除。在行业层面，教育医疗、休闲酒店业是主要的增长动力，合计贡献了超过一半的新就业岗位，政府部门就业小幅下降，零售业与制造业在经历了之前的疲软后也在耐用品制造业的提振下出现了好转，这部分反映了开学季及暑期服务消费的影响，以及降息周期启动为企业招聘意愿带来的正面作用。PMI方面，美国服务业活动跃升至一年半以来的最高水平，ISM服务业PMI达到54.9，主要受到新订单强劲增长的推动，表明美国经济在第三季度仍保持稳健。 市场预期11月降息50bp可能性下降。本次超预期的非农数据缓解了市场对于劳动力市场快速降温的担忧，故而降低了美联储继续实施超预期宽松的必要性，非农数据发布后衍生品市场对于美联储11月再度降息50bp的预期大幅下降，降息25bp的概率由数据发布前一天的68%上升至97%，12月再降25bp的可能性为80%。截至2025年末，市场预期美联储政策利率将下降至3.3%，距离目前仍有150bp的空间。 美债利率曲线呈熊平走势，中短期利率明显反弹，高收益债表现占优。在经济数据边际改善的影响下，市场预期美联储未来降息幅度减少，美债利率曲线呈现熊平走势，即中短端利率上行幅度超过长端利率，1年/2年/3年/5年/10年/20年/30年期美债近两周分别变动28/38/38/33/25/23/19bp，10Y和2Y分别录得3.98%和3.33%，10Y-2Y利差由18bp收窄至5bp。回报方面，美国综合债、投资级和高收益级企业债分别变动-1.2%、-1.0%和0%%，新兴市场高收益级和投资级分别录得0.5%和-0.8%，中资投资级和高收益美元债分别下跌0.3%和上涨2.6%。 人民币兑美元汇率近两周在7.0-7.05左右企稳。在外部环境宽松、美元指数下行叠加近期国内政策利好带动资本项目净流入的影响下，人民币兑美元汇率在9月26日一度升至去年5月以来新高的7.01，较7月末的年内高点7.27下行26bp，近一周则在7.0-7.05附近企稳。展望后市，美元短期有反弹趋势，人民币继续单边升值可能性较低，或将保持双向波动态势。 投资建议：美国经济距衰退仍有距离，建议维持哑铃型配置策略，待美债利率反弹后可适当拉长久期。由于在降息前美债利率已隐含了对于未来较为悲观的经济预期，因此在降息正式落地后以及近期非农就业数据回暖的影响下，美债利率有所反弹。展望后市，短期来看美国经济韧性犹在，距衰退仍有不少距离，且通胀压力较小，鉴于我们对美国经济软着陆的假设，建议维持中短期为主、长期为辅的哑铃型配置策略，若长债利率反弹至4.0%以上可适当拉长久期。重要事件与数据方面，未来两周建议重点关注美国9月CPI数据和零售数据。 风险提示：美国经济和货币、财政政策的不确定性，发行人的信用风险，房地产行业复苏的不确定性，国际政治局势的不确定性，个券流动性风险。 美债基准利率 图1：2年期与10年期美债利率 图2：美债收益率曲线 图3：各期限美债竞标倍数 图4：2-30年期美债发行中标利率 图5：美债月度发行额 图6：联邦基金利率期货市场隐含的降息次数 美国宏观经济与流动性 图7：美国通胀同比走势 图8：美国联邦政府年度累计财政赤字（财年） 图9：美国经济意外指数 图10：美国PMI 图11：美国周度经济指数 图12：美国金融条件指数 图13：美国租金增速 图14：美国申领失业金人数 图15：美国时薪同比增速 图16：美国非农就业数据 图17：美国房地产新屋获批、开工、销售量同比增速 图18：美国个人消费支出同比增速 美国大选跟踪 图19：2024美国总统大选候选人当选概率 图20：2024美国总统大选候选人在关键摇摆州支持率 图21：2024美国总统大选候选人在关键议题上的摇摆州受信任度 汇率 图22：非美货币近1年走势 图23：非美货币近两周变化 图24：中美主权债利差 图25：美元指数与10年期美债利率 图26：美元指数与人民币指数 图27：美元兑人民币1年期锁汇成本变化 海外美元债 图28：美国美元债价格走势 图29：美欧综合美元债价格走势 图30：全球投资级美元债价格走势 图31：全球高收益美元债与中资国内债价格走势 图32：全球债市近两周回报率对比 中资美元债 图33：中资美元债回报率2023年以来走势（分级别） 图34：中资美元债回报率2023年以来走势（分行业） 图35：投资级中资美元债收益率和利差走势 图36：高收益级中资美元债收益率和利差走势 图37：近两周回报（分级别） 图38：近两周回报（分行业） 图39：中资美元债净融资额走势（亿美元） 图40：中资美元债各板块到期规模 调级行动 近两周三大国际评级机构对中资美元债发行人采取了5次调级行动，均为撤销评级。 表1：近两周中资美元债发行人调级行动 风险提示 美国经济和货币、财政政策的不确定性，发行人的信用风险，房地产行业复苏的不确定性，国际政治局势的不确定性，个券的流动性风险。